Welche Folgen hat das Tapering der FED?

Im Rahmen der Corona-Krise haben die Zentralbanken mit weitreichenden fiskalpolitischen Impulsen reagiert, um die Wirtschaft zu stabilisieren. Nun, da die Impfkampagne voranschreitet, hat US-Notenbankchef Jerome Powell ein sogenanntes Tapering, also eine Rückführung der expansiven geldpolitischen Maßnahmen, in Aussicht gestellt. Sebastian Galy, Senior-Makrostratege bei Nordea Asset Management, gibt seine Einschätzung dazu:

„Die Welt der Cassandras ist eine Welt, in der seit Jahrzehnten Unheil und Dunkelheit an jeder Ecke lauern, während die Realität allerdings viel komplexer ist. Wir haben noch einige Monate einer Marktrally vor uns, aber die zweite Hälfte des nächsten Jahres könnte schwierig werden.

Starke fiskalische Impulse und eine ultra-lockere Geldpolitik seit der Großen Finanzkrise haben der Weltwirtschaft geholfen, sich zu erholen. Sie wurde allerdings mit einem Berg an Staats- und Unternehmensanleihen sowie einer hohen Verschuldung belastet. Finanzielle Vermögenswerte und nicht Waren und Dienstleistungen oder der Arbeitsmarkt waren die wichtigsten Nutznießer. Teile des Finanzmarktes erwarten jetzt eine Zukunft, deren Verwirklichung eher unwahrscheinlich wird. Einige Teile des Aktienmarktes (wie Growth-Investoren) beurteilen das Gesamtniveau wahrscheinlich zu optimistisch und der Markt für US-Schatzanleihen und europäische Staatsanleihen ist viel zu pessimistisch – obwohl im letzteren Fall negative Zinssätze viel damit zu tun haben.

Wenn die enorme Liquidität die Nachfrage nach Finanzanlagen erhöht, trifft sie auf ein Angebot, das ziemlich unelastisch sein kann – und das Ergebnis ist ein Preisanstieg. Es gibt nur eine begrenzte Anzahl von Aktien, und einige Märkte (vom Bergbau über die Schifffahrt bis hin zu Immobilien) brauchen lange Zeit, um als Reaktion auf die höhere Nachfrage zu steigen. Ein solcher Liquiditätsdruck ist jedoch entweder vorübergehend oder dauerhaft. Wenn Aktien keine höheren Gewinne erzielen, muss sich die Bewertung anpassen, da anderswo bessere Chancen für überschüssige Liquidität bestehen. Dies war lange Zeit der Fall bei der schwachen Performance von Value-Aktien. Daher schwappt die Liquidität von einem Markt zum nächsten und konzentriert sich auf einige wenige, bei denen die Narrative der Renditen glaubwürdig ist. Die verbleibende Liquidität, die keine Alternativen findet, landet in festverzinslichen Anlagen und in Credits mit immer längerer Laufzeit.

Da die Liquidität langsam durch ein Tapering entzogen wird, kehren sich die vielen Kanäle der quantitativen Lockerung leicht um, wie wir es letzte Woche erlebt haben. In Anlagestilen mit hoher Hebelwirkung und hohen Wachstumserwartungen kann dies den Markt zu größerer Zurückhaltung veranlassen. Das sollte sich verstärken, wenn die Zinsen steigen, wodurch die Fremdkapitalaufnahme teurer und die Kreditgeber vorsichtiger werden. Die steigenden Kosten der Fremdfinanzierung sollten auch die Relative Value-Industrie erschüttern, in der extreme Fremdfinanzierung eingesetzt wird, um moderate Chancen zu nutzen. Dann stellt sich die Frage, ob Anlagestile die Überbewertung und das hohe Momentum drastisch korrigieren können, oder ob erst die Angst vor einer Rezession sie dazu bringt. Der wahrscheinlichste Zeitpunkt für eine Rezession ist 2023. Für das nächste Jahr bleibt uns daher die Frage, ob das Narrativ von High Yield und Growth aufrechterhalten werden kann.

Was professionelle Anleger aus den vergangenen Korrekturen gelernt haben ist, dass die nächste umfassende Korrektur bei risikoreichen Anlagen anders sein wird. Der US-Treasury-Markt ist beispielsweise bereits für ein solch bärisches Ergebnis positioniert. Wenn wir Black Swan-Ereignisse wie Klimakatastrophen, Krieg und Betrug ausblenden, bleiben wir vielleicht mit Hybris zurück. Megacap-Wachstumsunternehmen könnten die Nachfrage und ihr eigenes Risiko, von billigeren und agileren Spielern überholt zu werden, falsch einschätzen. In den kommenden Monaten wird es daher darum gehen, herauszufinden, wie sich dieser Markt entwickelt und wie man sich dafür positionieren kann. Es ist jedoch wahrscheinlich, dass die wirkliche Sorge darin bestehen wird, dass die kurzfristigen Zinsen voraussichtlich steigen werden, und das sollte 2022 geschehen.

Was bedeutet das?

Wir bevorzugen nach wie vor Lösungen wie Aktien, die sich auf die ESG-Kriterien konzentrieren, da dies eine säkuläre Kraft bleibt, und Multi-Asset-Lösungen, die Flexibilität und eine stilübergreifende Diversifizierung bieten. Wir halten an unserer vorsichtigen Haltung gegenüber High Yield fest.“