Draghi: Wir kaufen alles - außer Gold!

Die Spekulationen darüber, was die EZB heute beschließen wird, hält sich in Grenzen. Das ist ein großer Unterschied zu vielen der letzten Sitzungen, für die große Erwartungen geschürt wurden. Dass die Gerüchteküche derzeit moderat brodelt, hat viele Gründe. Allen voran hat sich die EZB selbst zurückgehalten und dadurch die Erwartungen gar nicht erst ins Unermessliche steigen lassen.

Nach dem Referendum in Großbritannien gab es ein kurzes Aufflackern von Andeutungen der EZB Direktoren. Es wurde für möglich gehalten, dass man auf den Brexit geldpolitisch reagieren muss. Davon kann inzwischen eigentlich keine Rede mehr sein.

Kurz vor und nach dem Referendum überschlugen sich die Spekulationen. Die Bank of England kündigte ziemlich direkt ein Maßnahmenpaket an. Soweit ging die EZB nicht, doch sie hielt sich alle Optionen offen. Nun, gut zwei Monate nach dem Referendum, ist klar, dass weder Großbritannien noch die Eurozone durch das Votum in eine wirtschaftliche Krise stürzen werden. Ein Argument für zusätzliche Lockerung fällt also weg.

Die EZB hat eigentlich nie wirklich stichhaltige Argumente gebraucht, um zusätzliche Lockerungen zu beschließen. Gibt es zufällig ein gutes Argument, dann kommt das zweifelsohne besser an, doch ausschlaggebend war das bisher nie. Es ist daher wahrscheinlich, dass die EZB ihr Totschlagargument (Inflation) herauskramen wird, um weitere Lockerungen anzudeuten, wenn sonst kein Argument vorhanden ist.

Die Inflation ist nach wie vor sehr niedrig. Die Grafik zeigt die tatsächliche Inflation in der Eurozone und die erwartete Inflation. Die Erwartungen sind die Projektionen der EZB. Die blaue Linie zeigt die aktuelle Prognose. Morgen sollen neue Prognosen veröffentlicht werden. Allgemein wird davon ausgegangen, dass es zu einer Revision nach unten kommt.

Da die Inflation für die EZB derzeit der wichtigste Gradmesser ist, kann eine Revision der Prognosen Argument genug sein, um weitere Lockerungen zu beschließen. Zuletzt wurde für 2016 ein leichter Anstieg der Teuerungsrate auf 0,3 % erwartet. In den verbleibenden Monaten dürfte das nur schwer zu erreichen sein. Wichtiger als die Entwicklung bis Jahresende ist jedoch die Prognose für 2017 und darüber hinaus.

Die EZB sieht langfristig eine Rückkehr der Inflation zu ihrem Ziel von „nahe 2 %“. Konkret bedeutet „nahe 2 %“ 1,8 %. Das ist der Wert, den die EZB langfristig vorhersagt. Der Weg dorthin ist lang und steinig. Bis Ende 2018 wird aktuell nicht mehr als 1,5 % Inflation erwartet. Nachdem die Teuerung seit vielen Monaten nicht vom Fleck kommt, selbst bei zuletzt gestiegenen Ölpreisen, ist eine Revision der Ziele nach unten kaum zu vermeiden.

Die Kernfrage bei der Revision ist jedoch: tastet die EZB ihr langfristiges Ziel an? Eigentlich darf sie dieses Ziel nicht antasten. Senkt sie es, dann spricht sie sich selbst das Misstrauen aus und deutet indirekt an, dass sie die Inflation nicht nach oben drücken kann. Bleibt es jedoch bei der Prognose, hat sie kaum ein Argument, weshalb sie weiter lockern sollte.

Obwohl die Erwartungen für den nächsten Zinsentscheid moderat sind, so wird doch davon ausgegangen, dass die EZB noch einmal weiter lockern wird. Das muss nicht durch zusätzliche Maßnahmen geschehen. Sie kann ihr aktuell laufendes Programm einfach länger laufen lassen als geplant. Der aktuell gültige Termin für das Ende von QE ist März 2017. Es ist so gut wie ausgeschlossen, dass es wirklich bis März 2017 zu einem Ende kommen wird.

Die EZB dürfte eine Verlängerung von QE ankündigen. Vielleicht wird sie es nicht in dieser Woche tun, doch bis Jahresende wird sie wohl nicht darum herumkommen. Trivial ist eine Verlängerung des Programms nicht. Die EZB darf lediglich ein Drittel einer Anleiheemission halten. Darüber hinaus muss die Rendite oberhalb des Einlagensatzes von -0,4 % liegen. Mit diesen zwei Einschränkungen kann sie das Programm nur auf dem Papier verlängern.

Vor allem die deutlich negativen Renditen bei deutschen Anleihen stellen ein großes Problem dar. Die EZB hat für eine Verlängerung von QE nicht ausreichend viele deutsche Anleihen, die sie kaufen darf. Eine Anpassung der Kaufbedingungen ist unausweichlich. Sie könnte die Beschränkung von einem Drittel auf 50 % anheben. Das würde ihr für 10 weitere Monate Luft verschaffen. Durch eine Aufhebung der Renditegrenze können weitere 7-10 Monate gewonnen werden.

Die EZB kann ihr Programm aber auch neu ausrichten. Die Zentralbank hat selbst gesagt, dass sie alles kaufen würde – bis auf Gold. Wenn Anleihen knapp werden und auch die Zinsen wegen der Profitabilität der Banken nicht weiter sinken können, dann ist es möglicherweise Zeit, neue Assetklassen zu erschließen. Ganz vorne mit dabei sind Aktien.

Persönlich gehe ich nicht davon aus, dass die EZB mit dem Kauf von Aktien beginnen wird. Das ist politisch kaum machbar. Stattdessen wird sie wohl die Rahmenbedingungen anpassen und QE bis Ende 2017 verlängern. Ob das bereits in dieser Woche geschieht, ist fraglich. Bisher hat die EZB im Vorfeld von Änderungen immer Ankündigungen gemacht. Diese blieben bisher aus. Die Wahrscheinlichkeit ist also gering. Vielleicht will Draghi den Markt aber auch einfach einmal wirklich überraschen...

Clemens Schmale

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