Pre-Close Calls: So werden Privatanleger benachteiligt

Eigentlich müssen kursrelevante Informationen über Ad-hoc-Mitteilungen kommuniziert werden, sodass sie allen Anlegern gleichzeitig zur Verfügung stehen. Konkret ist dies in Artikel 17 der Marktmissbrauchsverordnung (MAR) der EU geregelt, wonach Insiderinformationen in der Regel unverzüglich und nicht diskriminierend veröffentlicht werden müssen.

In der Realität sieht es freilich oft anders aus: Einige Marktteilnehmer sind grundsätzlich besser informiert als andere und ziehen daraus routinemäßig auch Vorteile. Eine besonders fragwürdige Praxis sind dabei sogenannte Pre-Close Calls, die gerade bei DAX-Konzernen und anderen Unternehmen aus Deutschland verbreitet und seit langer Zeit üblich sind.

Pre-Close Calls sind vertrauliche Telefonkonferenzen oder Treffen mit ausgewählten Analysten und Investoren, die börsennotierte Unternehmen vor der Veröffentlichung von Jahres- oder Quartalszahlen abhalten. Starke Kursreaktionen in der Vergangenheit haben gezeigt, dass bei diesen Pre-Close Calls häufig auch Informationen verraten werden, die abschätzen lassen, wie die nachfolgenden Geschäftszahlen ausfallen werden.

Beispiele gibt es viele. Im Januar etwa sprang die Adidas-Aktie an einem Tag um mehr als 6 % nach oben, nachdem sich das Unternehmen bei einem Pre-Close Call offenbar optimistisch mit Blick auf die bevorstehenden Zahlen gezeigt hatte. Auch bei zahlreichen anderen Unternehmen kam es nach Pre-Close Calls zu auffälligen Kursbewegungen. Einige Analysten verwiesen in ihren veröffentlichten Einschätzungen sogar ausdrücklich auf Pre-Close Calls, die gute oder schlechte Quartalszahlen erwarten ließen.

Die heftigen Kursreaktionen zeigen zweierlei:

• Bei den Pre-Close Calls werden regelmäßig Insiderinformationen verraten, die eigentlich ad-hoc-pflichtig sein müssten, eben weil sie kursrelevant sind.
• Institutionelle Marktteilnehmer nutzen diese Informationen auch routinemäßig für Transaktionen und machen sich damit nach der Marktmissbrauchsverordnung und nach den entsprechenden nationalen Gesetzen der EU-Staaten womöglich auch strafbar, ebenso wie die Unternehmen, die solche Informationen nur einem vertraulichen Kreis von Anlegern zur Verfügung stellen.

Schreiten die Regulierungsbehörden ein?

In der vergangenen Woche äußerte sich auch die Europäische Wertpapier- und Marktaufsichtsbehörde (ESMA) zu den Pre-Close Calls und ließ Kritik an der Praxis erkennen. „Nach einigen jüngsten Berichten in den Medien, die eine Verbindung zwischen Episoden hoher Volatilität der Aktienkurse und "Pre-Close Calls" nahelegen, erinnert die ESMA die Emittenten daran, dass jede Offenlegung von Insiderinformationen nur in Übereinstimmung mit der Marktmissbrauchsverordnung (MAR) erfolgen sollte. Folglich sollten Emittenten während dieser "Pre-Close Calls" nur Informationen teilen, die keine Insiderinformationen sind“, teilte die ESMA mit.

„Die ESMA betrachtet "Pre-Close Calls" als inhärent risikobehaftet hinsichtlich der unbeabsichtigten unrechtmäßigen Offenlegung von Insiderinformationen. Dieses Risiko wird durch die fehlende öffentliche Bekanntmachung dieser Ereignisse und das Fehlen von Aufzeichnungen darüber, was präsentiert wurde, verstärkt“, hieß es weiter. Gleichzeitig wies die ESMA darauf hin, dass die Verfolgung von möglichen Gesetzesverstößen die Aufgabe der nationalen Behörden wie der BaFin sei.

Die ESMA betonte in ihrem Statement auch, dass Insiderinformationen nicht genutzt werden dürfen, wenn sie bei Pre-Close Calls bekannt werden: „Wenn eine Person im Verlauf dieser Calls zufällig Insiderinformationen erhalten hat, unterliegt sie den Verboten des Insiderhandels, der unrechtmäßigen Offenlegung von Insiderinformationen und der Empfehlung oder Veranlassung einer anderen Person zum Insiderhandel. Darüber hinaus empfiehlt die ESMA dringend, dass eine solche Person diese Situation unverzüglich der zuständigen nationalen Aufsichtsbehörde (NCA) meldet“, erläuterte die ESMA.

Um potenziellen Bedenken im Zusammenhang mit Pre-Close Calls zu begegnen, empfiehlt die ESMA, dass im Vorfeld sichergestellt werden sollte, dass nur Informationen, die keine Insiderinformationen sind, bereitgestellt werden, dass die Öffentlichkeit über bevorstehende Pre-Close Calls informiert werden und dass sämtliche Materialien und Dokumente, die während des Calls verwendet werden, gleichzeitig auch auf der Website des Emittenten zur Verfügung gestellt werden. Ob diese Schritte aber tatsächlich verhindern, dass Insiderinformationen geteilt werden, erscheint zumindest fragwürdig.

Fazit: Bei Pre-Close Calls werden offenbar routinemäßig kursrelevante Informationen mit ausgewählten Analysten und Investoren geteilt. Die heftigen Kursreaktionen nach solchen Veranstaltungen zeigen auch, dass diese Informationen von Marktteilnehmern tatsächlich für Transaktionen genutzt werden, was in vielen Fällen verbotenen Insiderhandel darstellen dürfte. Nachdem die ESMA bereits ihre Kritik an der Praxis hat erkennen lassen, sind jetzt die nationalen Behörden wie die BaFin gefragt und sollten Verstöße streng verfolgen. Unternehmen dürften gut daran tun, auf solche Veranstaltungen komplett zu verzichten, um den Anschein zu vermeiden, dass bestimmte Analysten und Investoren gesetzeswidrig bei der Verbreitung kursrelevanter Informationen bevorzugt behandelt werden.

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