Wieso Notenbanken in Zukunft noch mehr Wertpapiere kaufen müssen

Notenbanken beteuern immer wieder, dass ihre Geldpolitik nicht auf die Wechselkurse abzielt. Ausnahmen gibt es natürlich. Vor wenigen Wochen äußerte sich die EZB über den starken Euro besorgt. Wertet der Euro zu schnell und zu stark auf, sinkt die Inflation. Inflation steht aber im Mandat der Notenbank. Daher kann sie den Wechselkurs nicht ganz ignorieren. In anderen Ländern ist die Politik klar und wenig versteckt vom Wechselkurs bestimmt. Dazu gehört die Geldpolitik der Schweizer Notenbank (SNB). Seit der Finanzkrise betreibt die SNB eigentlich nur noch Wechselkurspolitik. Während der Finanzkrise flüchteten Anleger in den Franken. Der Euro galt nicht mehr als sicher. Die Notenbank senkte die Zinsen fast auf 0 %. Das half nicht, um die Aufwertung zu stoppen. Mit der folgenden Eurokrise wertete der Franken gegenüber dem Euro weiter auf und erreichte die Parität. 2011 war damit Schluss. Die Notenbank setzte einen Wechselkurs von 1,20 fest.

Dadurch wurden hohe Interventionen notwendig. Die SNB Bilanz stieg von 90 Mrd. auf fast 500 Mrd. Franken an (Grafik 1). Anfang 2015 wurde der feste Wechselkurs aufgehoben. Es bestand die Hoffnung, dass der Aufwertungsdruck verschwinden würde. Die EZB senkte die Zinsen aber weiter und startete QE. Nun musste noch mehr interveniert werden als zuvor.

Ab 2017 schien sich die Lage endlich zu stabilisieren. Die Bilanzsumme begann zu stagnieren – bis zur Coronakrise. Reflexartig flohen Anleger wieder in den Franken. Der Zins blieb bei -0,75 %. Tiefere Zinsen sind nicht mehr möglich. Die SNB führte wie die EZB bereits Freibeträge für Banken ein, damit diese durch die Negativzinsen nicht weiter belastet werden.

Genau hier liegt das Problem. Die Zinsen können nicht weiter sinken, wenn man das Bankensystem nicht in den Ruin treiben will. Zinsen sind aber der effizienteste Weg, um den Wechselkurs zu beeinflussen. Diesen Hebel haben die EZB, Bank of Japan und SNB inzwischen verloren.

Will man eine Währungsaufwertung dennoch verhindern, hilft nur eines: Geld drucken. Die Geldmenge spielt bei der Bewertung einer Währung eine Rolle. Die Mengen, die notwendig sind, sind allerdings enorm. Es reicht nicht, wenn etwa die EZB 100 Mrd. zusätzlich in den Markt pumpt. Das stört den Wechselkurs nicht. Es müssen schon Billionenbeträge sein.

Um Mandate wie Preisstabilität zu erfüllen und ohne die Möglichkeit an der Zinsschraube zu drehen sind immer höhere Interventionen über Wertpapierkäufe notwendig. Das lässt sich sowohl beim Franken, als auch beim Euro bereits erkennen. Es ist ja nicht so, dass sich die EZB bei Wertpapierkäufen zurückhält. Trotzdem wertet der Euro auf.

Die aktuellen QE-Programme sind die bisher größten. Sie werden aber in Zukunft nur noch größer und nicht kleiner.

Clemens Schmale

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