Der große ETF-Hype: Darum sind Indexfonds brandgefährlich!

Warren Buffett nannte Derivate einmal finanzielle Massenvernichtungswaffen. ETFs ("Exchange Traded Funds"" sind nun keine Derivate, aber ihre Verbreitung birgt nicht weniger Gefahren. Buffett rät vielen Anlegern, dass sie am besten einen Index-Fonds mit geringen Kosten kaufen sollten. Vor einigen Jahren war das noch ein guter Rat. Inzwischen ist diese Empfehlung geradezu fahrlässig, denn ETFs können für Anleger gigantische Verluste bringen.

Vor mittlerweile fast 3 Jahren bekamen Anleger einen Vorgeschmack darauf. Am 24. August 2015 fiel so mancher ETF um mehr als 30 %. Grafik 1 zeigt eine Auswahl an ETFs, die betroffen waren. Die tatsächliche Liste ist sehr, sehr lang und kann hier nicht abschließend dargestellt werden. Das ist auch nicht notwendig, denn das Problem wird auch durch die genannten Beispiele gut illustriert.

Am 24. August ging es mit dem Markt abwärts. Der S&P 500 verlor in der Spitze 5 %.

Das ist schon ein gewaltiger Einbruch, doch im Vergleich zu den ETFs war das gar nichts. Einige ETFs, die den S&P 500 abbilden, verloren über 20 % an Wert. Besonders pikant waren die Verluste von ETFs, die mit den Prädikaten konservativ und geringe Volatilität bezeichnet sind. Der iShares ETF, der im Namen schon eine konservative Allokation verspricht, verlor über 50 %. Der ETF, der im Namen mit geringer Volatilität wirbt, verlor über 40 %. Was ist da also schiefgegangen?

Für den ETF Crash gibt es eine gute Erklärung. ETFs beinhalten zwar die Werte eines Index, den sie abbilden, doch Anleger handeln diese Werte nicht direkt. Ein ETF ist praktisch wie eine Aktie, deren Kurs durch Angebot und Nachfrage bestimmt wird. Will jeder verkaufen, aber niemand kaufen, kann der ETF Kurs massiv vom Index, den er abbildet, abweichen. Genau das geschah 2015. Doch wie konnte es überhaupt dazu kommen?

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Eine unglückliche Verkettung von Umständen führte zu dem Selloff. Für Aktien wie auch für ETFs gibt es Market Maker. Diese stellen Liquidität zur Verfügung. Will jemand seinen ETF verkaufen, findet auf dem freien Markt aber keinen Käufer, springen für gewöhnlich Market Maker ein.

Am 24. August 2015 war das nicht der Fall. Market Maker für ETFs stellen nach dem Arbitrage-Prinzip Liquidität zur Verfügung. Jeder ETF hat einen inneren Wert. Dieser Wert ist der Wert aller Einzelkomponenten des Index. Beim Dax entspricht der faire Wert eines Dax-ETF also der gewichteten Summe der Werte aller 30 Dax-Komponenten.

Nehmen wir an, ich wollte meinen S&P 500 ETF losschlagen. Der faire Wert des ETF liegt bei 100. Zu diesem Preis findet sich aber kein Käufer. In diesem Fall stellt mir ein Market Maker einen Kurs, der knapp unterhalb des fairen Wertes liegt. Ich kann dann z.B. zu 99.9 verkaufen. Der Market Maker stellt diese Liquidität zur Verfügung und streicht gleichzeitig einen Gewinn ein, da er mir den ETF unterhalb des fairen Wertes abnimmt.

Damit diese „Arbitrage-Liquidität“ funktioniert, müssen Market Maker wissen, was der faire Wert ist. Das war am 24. August zur Handelseröffnung nicht möglich. Viele Einzelaktien waren vom Handel ausgesetzt. Wenn es keine Kurse gibt, lässt sich der faire Wert nicht bestimmen. Market Maker stellten also keine Kurse. Der Markt war ganz auf sich alleine gestellt.

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Da jeder verkaufen wollte, kam es zum Crash. Erst eine Stunde nach Handelsbeginn normalisierte sich die Lage. Die meisten Aktien waren wieder handelbar und so begann das Market Making wieder zu funktionieren. Wer einen automatischen Stop Loss auf seinen Positionen hatte, verlor je nach ETF zwischen 20 % und 60 %.

ETFs können also richtig gefährlich sein. Je beliebter sie werden, desto problematischer ist die Lage. Da ETFs passive Anlageinstrumente sind, werden immer weniger Aktien aktiv gehandelt. Aktiver Handel findet statt, wenn Anleger das Gefühl haben, dass ein Einzelwert über- oder unterbewertet ist. Je mehr Anleger sich dafür nicht mehr interessieren, desto weniger aktiver Handel findet statt.

So mancher ETF mag als Gesamtkonstrukt sinnvoll sein. Da durch einen ETF aber pauschal Dutzende oder Hunderte Einzelwerte gekauft werden, kommt es zu Verzerrungen. So manche Aktie im S&P 500 wird durch ETFs hochgekauft und weist astronomische Bewertungen auf. Betrachtet man diese Unternehmen für sich, würde man die Finger davon lassen. Wer hingegen einen ETF kauft, kann solche Aktien nicht außenvorlassen und trägt zu weiterer Überbewertung bei.

Je mehr Anleger ETFs kaufen, desto geringer wird der aktive Handel und der Float (frei handelbare Aktien). Je mehr frei handelbare Aktien zur Verfügung stehen, desto liquider ist ein Wert – grob gesagt. ETFs graben Einzelaktien Liquidität ab, sodass es wie im August 2015 wegen fehlender Liquidität bei Einzelwerten zu Handelsstopps kommt. Kommt es zu diesen Stopps, gibt es für die ETFs kein Market Making mehr und sie brechen ein. Ein Teufelskreis.