Steigende Renditen: Die EZB kann nur scheitern

Wenn Notenbanken reden, hört der Markt zu. Das war auch am vergangenen Donnerstag der Fall. Die EZB kündigte an, dass sie die Anleihekäufe unter dem Pandemiekaufprogramm PEPP erhöhen wird. Die Rendite der Bundesanleihe fiel daraufhin von -0,325 % auf -0,359 %. Allein die Ankündigung schien zu wirken. Gerade bei Ankündigungen der Notenbank ist die Erstreaktion des Marktes aber oft nicht die, die sich durchsetzt. Das sieht man immer wieder. Am Freitag stieg die Rendite kräftig und beendete die Woche bei -0,308 %. Die Rendite war einen Tag nach der Ankündigung höher als vor der Ankündigung. Das ist schon ein starkes Stück. Es ist aber nicht ungewöhnlich.

Die Käufe von Anleihen allein hat nur einen bedingten Einfluss auf die Rendite. Die EZB ist (noch) nicht der Markt. Die EZB mag kontinuierlich kaufen, aber die Kurse bzw. die Renditen werden immer noch von anderen Marktteilnehmern gemacht.

Seit Beginn von QE vor einigen Jahren kann man nicht behaupten, dass die Anleihekäufe einen direkten Einfluss auf die Rendite gehabt hätten. Als die EZB QE bis Ende 2018 beendete, fiel die Rendite 10-jähriger Bundesanleihen (Grafik 1). Als QE eingeführt wurde, stieg die Rendite.

Anleihekäufe sind relativ nutzlos, wenn es darum geht, ein bestimmtes Renditeniveau zu halten. Der Markt weiß nicht, welche Rendite die EZB haben will. Ohne konkretes Ziel, weiß niemand, ab welchem Punkt die EZB interveniert. Am Ende führt das dazu, dass die EZB den Markt leerkaufen muss, wenn sie ein bestimmtes Niveau vor Augen hat und dem Markt dieses Niveau nicht mitteilt.

Australien scheiterte bereits daran. Die Anleihekäufe wurden auf 4 Mrd. ausgeweitet. Die Rendite erreichte Ende letzter Woche dennoch ein neues Hoch (Grafik 2).

Wenn es einer Notenbank mit der Begrenzung eines Renditeanstiegs wirklich ernst ist, muss sie zwei Dinge tun.

Erstens muss sie das Renditeziel klar benennen. Andernfalls hat der Markt keinen Referenzpunkt und tut weiterhin, was er will.

Zweitens muss die Notenbank unbegrenzte Käufe in Aussicht stellen. Sind die Käufe wie in Australien auf 4 Mrd. begrenzt, kann das zu wenig sein. Wenn Anleger Anleihen verkaufen wollen und das nun eben mehr als 4 Mrd. sind, hat die Notenbank keine Chance.

Die EZB kann beide Kriterien derzeit nicht erfüllen. Sie hat unter QE Käufe von 20 Mrd. pro Monat in Aussicht gestellt und unter dem PEPP Programm insgesamt 1,85 Billionen. Das ist nicht unbegrenzt. Das aktuell größere Problem ist jedoch, dass jedes Land der Eurozone ein anderes Renditeniveau hat. Sie müsste eine Zielrendite für jedes einzelne Land ausgeben. Das wird sie nicht tun.

Politisch kann man sich vorstellen, was los ist, wenn Deutschland eine Rendite von -0,5 % bekommt und Italien von 0,5 %. Das ist nicht machbar. Die Idee, den Renditeanstieg zu begrenzen, ist nobel, aber zum Scheitern verurteilt.

Clemens Schmale

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