SOFTWARE AG auf Schrumpfkurs

• Software AG - WKN: A2GS40 - ISIN: DE000A2GS401 - Kurs: 20,00 € (XETRA)

Die Umsatz- und Gewinnhistorie lässt Böses erahnen. Den höchsten Umsatz verzeichnete das Unternehmen 2010. Der Gewinn stieg 2011 noch einmal ganz leicht an. Seitdem geht es bergab. Der Trend scheint sich sogar zu beschleunigen. Der Gewinn gab von 2011 auf 2012 um 8% nach, ein Jahr später um 18% und für 2014 müssen sich Anleger sogar auf einen weiteren und noch größeren Rückgang einstellen. Basierend auf den Zahlen für das erste Halbjahr könnte der Jahresgewinn 2014 ca. 35% unter dem Vorjahr stehen.

Aktuell scheint Software AG noch mit einem KGV von 12 auf. Bewahrheiten sich die Befürchtungen, dann steht das KGV gemessen am erwarteten Jahresgewinn 2014 im Verhältnis zum heutigen Schlusskurs bei 20. Billig ist das nicht und deutlich höher als der Marktdurchschnitt. Ebenso wird die Aktie zum 1,7-fachen des Buchwertes gehandelt. Man kann also auch nicht argumentieren, dass man wegen der billigen Assets die Aktie kaufen müsste.

Die Probleme des Unternehmens sind zweierlei. Einerseits ist der Umsatz rückläufig, anderseits ist das Unternehmen mit gut einer Milliarde verschuldet. Der Umsatzrückgang im ETS (Enterprise Transaction Systems) Segment wird für das Gesamtjahr zwischen 9 und 16% taxiert. Das Segment trägt 28% der Gesamtumsätze bei. ETS ist auf Datenbank Management Entwicklung von Applikationen spezialisiert. Hier hat Software AG mit vielen Konkurrenten zu kämpfen. Die Hoffnung lag daher mehr auf dem zweiten Segment BPE (Business Process Excellence). Hier sollte Wachstum die Rückgänge bei ETS ausgleichen. Hier wird nun aber lediglich mit einem Nullwachstum gerechnet. BPE liefert 44% der Umsätze.

Anleger scheinen zu fürchten, dass mit BPE das passiert, was bei ETS bereits geschehen ist: der Zenit wurde überschritten. Das ist eine berechtigte Befürchtung, denn Prozessmanagementlösungen und Big Data Services werden inzwischen angeboten wie Sand am Meer. Die Marge könnte sinken. Wenn es ganz schlimm kommt, dann sinkt die Marge bei fallenden Umsätzen. Ob sich die Befürchtungen wirklich bestätigen kann man derzeit noch nicht abschätzen. Die Möglichkeit ist aber real.

Software AG kann das Dilemma auch nicht einfach lösen, indem sie große Zukäufe tätigen. 2007 und 2009 wurden zwei große Zukäufe mit fast 500 Mio. Volumen getätigt. Die Schulden des Unternehmens lagen davor bei gerade einmal 200 Mio. Euro. Heute sind es gut eine Milliarde. Eine große Übernahme zu stemmen, um das Wachstum wieder in Gang zu bringen, dürfte schwieriger werden, zumal die Leistung des Unternehmens gerade nachlässt. Daran haben auch zahlreiche kleinere Übernahmen in den vergangenen Jahren nichts geändert.

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Unter diesen Umstände würde ich mittelfristig mit weiter sinkenden Kursen rechnen. Der Gewinn geht wieder Richtung des Niveaus von 2007. Damals befand sich das Unternehmen allerdings fundamental in einem Aufwärtstrend. Heute ist das nicht der Fall. Äquivalent zu 2007 sind Kurse zwischen 14 und 16 denkbar. Kann das Ruder nicht bald herumgerissen werden, dann kann es in einem Worst Case auch Richtung 10 Euro gehen.