Aktienhausse auch ohne billiges Geld und Schulden?

Das billige Geld fällt zukünftig weg. Noch ist Geld billig. Der US-Leitzins ist noch immer historisch niedrig. In der Eurozone oszillieren die Zinsen nach wie vor rund um ihre absoluten Rekordtiefs, doch das hat ein Ende.

In den USA hat der Markt bereits bewiesen, dass er auch ohne Quantitative Easing steigen kann. Skeptiker sehen in den Gewinnen seit dem QE Ende keinen Beweis dafür, dass der Markt auch auf eigenen Füßen stehen kann, sondern vielmehr den Beweis, dass das QE der EZB und Bank of Japan wirkt.

Wie dem auch sei, das Ende des ultrabilligen Geldes ist in Sicht, nicht nur in den USA, sondern auch in der Eurozone. Japan wird wohl als einziges Land auch in drei oder fünf Jahren noch lockern. Das kann jedoch nicht den Wegfall des europäischen QE kompensieren.

Persönlich denke ich, dass die Börsen auch ohne QE und Negativzinsen steigen können, aber können sie es auch ohne immer neue und höhere Schulden? Die Antwort auf diese Frage ist uns der Markt noch schuldig. Dabei ist diese Frage eventuell sogar relevanter.

In den letzten Jahren haben sich Unternehmen weltweit massiv verschuldet. Die Speerspitze bildeten US-Unternehmen. Sie nahmen Schulden über Kredite und Anleihen auf, um damit eigene Aktien zurückzukaufen und Dividenden auszuschütten. US-Unternehmen sorgten durch diese Praxis jahrelang für eine stetige und hohe Nachfrage nach Aktien. Das stützt die Kurse.

Über Aktienrückkäufe gaben Unternehmen in den letzten Quartalen mehr Geld an Aktionäre zurück als durch Dividenden. 2016 haben S&P 500 um knapp 500 Mrd. Dollar Aktien zurückgekauft. So haben Firmen knapp 3 % des Marktes selbst aufgekauft. Das ist schon wahnwitzig, insbesondere, weil einige Firmen wirklich nicht das Geld dazu hatten. Einige Unternehmen, gerade solche aus dem Rohstoffsektor, schütteten mehr Geld an Aktionäre aus als sie verdienten.

Möglich war das alles nur durch die Geldschwemme der Notenbank. Unternehmen konnten sich so billig verschulden wie noch nie. Entsprechend stiegen die Schulden auch kräftig an. Grafik 1 zeigt die Entwicklung der Schulden aller US-Unternehmen seit den 50er Jahren. Die exponentielle Entwicklung, jeweils nur kurz durch Rezessionen unterbrochen, ist gut erkennbar.

Man fragt sich bei diesem Schuldenwachstum schon, ob das noch lange so weitergehen kann. Fairerweise muss man sagen, dass die Darstellung etwas irreführend ist. Die Schulden an sich sagen wenig über die Tragbarkeit aus. Grafik 2 ist da fairer. Hier sind die Schulden prozentual zur Wirtschaftsleistung ausgedrückt. Der Anstieg sieht so weit weniger dramatisch aus.

Ein Punkt ändert sich jedoch nicht: die Schulden sind rekordhoch und die Verschuldung steht dem kaum nach. Nur kurz vor der Finanzkrise waren Unternehmen relativ zur Wirtschaftsleistung höher verschuldet.

Der Exzess hat sich im zweiten Halbjahr 2016 etwas relativiert. Das Schuldenwachstum ging zurück. Im gleichen Zeitraum gingen auch die Aktienrückkäufe zurück. Dem Markt hat es bisher nicht geschadet.

Mit steigenden Leitzinsen lässt das Schuldenwachstum nach. Für Anleger ist das keine schlechte Nachricht, selbst wenn die Aktienrückkäufe darunter leiden. Der Zusammenhang zwischen der Entwicklung des S&P 500 und den Schulden ist relativ gering. Langfristig machen nicht die Schulden und Aktienrückkäufe die Kurse.

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