Aktienboom: Wo steht der Markt, wenn sich die Geldpolitik normalisiert?

• S&P 500 - WKN: A0AET0 - ISIN: US78378X1072 - Kurs: 4.230,05 Pkt (S&P)

Ein Ende von QE und sogar Zinserhöhungen sind ein Schreckgespenst für Anleger. Für viele ist intuitiv klar, dass die Liquiditätsflut den Aktienmarkt nicht nur stützt, sondern auch für sehr viel höhere Kurse sorgt als unter normalen Umständen zu erwarten ist. Daher gibt es berechtigte Sorgen um die Kurse, wenn die Stütze erst einmal wegfällt. Der Zeitpunkt ist näher als viele denken. Es ist relativ unwahrscheinlich, dass in Europa das Pandemiekaufprogramm über März 2022 hinaus verlängert wird. Das Programm wird einfach auslaufen und damit werden pro Jahr ca. 700 Mrd. Euro weniger in den Markt gespült.

In den USA wird QE im Laufe des kommenden Jahres wohl ganz abgewickelt werden. Von mehr als 1,4 Billionen QE pro Jahr bleibt nichts übrig. Auch in Großbritannien, Kanada, Neuseeland, Australien und Japan wird wenig oder nichts mehr in den Markt fließen. Das ist eine Zeitenwende.

Will man wissen, was mit dem Markt unter diesen Umständen geschieht, muss man zunächst zurückblicken. Vor Pandemiebeginn war der S&P 500 mit einem KGV von 22 bewertet. Vereinfacht kann man sagen, dass die Bewertung dorthin zurückkehrt, wenn sich auch die Geldpolitik wieder normalisiert.

Würden Anleger den Markt heute immer noch mit einem KGV von 22 bewerten, stünden die Kurse ganz woanders. Der Kurs des S&P 500 läge bei 3.000 Punkten (Grafik 1). Im Vergleich zu den derzeit mehr als 4.000 Punkten ist das Korrekturpotential erheblich. Der Index hätte auch bisher kein neues Allzeithoch mehr erreicht.

Nun ist die Geldpolitik nach wie vor locker und die Abwicklung braucht Zeit. In dieser Zeit wachsen Unternehmen weiter. Wegen der Öffnung der Wirtschaft wachsen sie in diesem Jahr und vermutlich bis kommenden Sommer besonders schnell. Vertraut man den Analystenschätzungen, erzielen S&P 500 Unternehmen Ende 2022 ca. 35 % mehr Gewinn als vor der Krise.

Bei einem konstanten KGV von 22 vor der Krise und Ende 2022 ergibt sich beim S&P 500 dann ein Kursstand von 4.340 Punkten (Grafik 2). Das ist nicht weit vom aktuellen Niveau entfernt. Auf Sicht von 18 Monaten ist der Markt also fair bewertet, wenn man das Vorkrisenniveau als fair ansieht.

Das nimmt einer Normalisierung der Geldpolitik den Schrecken. Unternehmen wachsen schnell in die Bewertung hinein. Zum jetzigen Zeitpunkt ist die Lücke groß. Bei konstanter Bewertung sollte der S&P 500 ja derzeit bei 3.000 Punkten stehen. Der Index wächst aber in die Bewertung hinein.

Es ist ungewöhnlich, dass Anleger 18 Monate in die Zukunft blicken. Für gewöhnlich liegt der Zeithorizont bei 6 Monaten. Auf dieser Basis ist der Index 15 % überbewertet. Bekommen Anleger erst Angst vor einer Normalisierung, wäre eine Korrektur von 15 % gerechtfertigt. Generell besteht aber kein Grund, sich vor der Normalisierung zu fürchten. Ein Crash dürfte ausbleiben.

Clemens Schmale

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