Wie Anleger am Aktienmarkt eine Rezession einpreisen

Kaum etwas drückt eine drohende Rezession so gut aus wie die Nachfrage nach defensiven Aktien. Zu defensiven Werten gehören alle Unternehmen, deren Geschäftsmodell nicht übermäßig stark mit der Konjunktur schwankt. Im Abschwung oder während einer Rezession verzichten Konsumenten auf eine ganze Reihe an Gütern. Verbraucher denken genau nach, ob sie z.B. einen neuen Fernseher gerade jetzt benötigen. Über bestimmte andere Güter muss man nicht nachdenken. Der Konsum ist nicht optional und freiwillig. Dazu zählen Güter des täglichen Bedarfs wie Zahnpasta oder auch Strom und Wasser. Unternehmen, die solche Güter produzieren, gelten als relativ sichere Anlagen auch in Zeiten einer Rezession.

Der Vorteil im Abschwung (stabiles Geschäftsmodell) ist ein Nachteil im Aufschwung. Obwohl die Wirtschaft rasant wächst, können defensive Branchen nicht mithalten. Sie wachsen langsamer. Da die Wirtschaft über lange Zeiträume mehr wächst als schrumpft, zeigen defensive Werte langfristig eine Underperformance (Grafik 1).

Wer mehr Rendite haben will, muss in zyklische Sektoren investieren. Wie der Name schon vermuten lässt, sind zyklische Aktien vom Konjunkturzyklus abhängig. Der konjunkturelle Trend zeigt derzeit nach unten. Entsprechend kommt es zu einer interessanten Divergenz.

Zunächst ist es nicht verwunderlich, dass zyklische Werte underperformen. Das ist regelkonform, wenn man so will. Bemerkenswert ist die Underperformance jedoch, weil die Zinsen steigen. Im Normalfall zeigen zyklische Werte eine Outperformance, wenn die Zinsen steigen (Grafik 2).

Das ist aktuell nicht der Fall. Anleger interpretieren den Zinsanstieg (gemessen anhand der 10-jährigen Staatsanleiherendite) nicht positiv. Die Notenbank hebt die Zinsen nicht an, weil die Konjunktur so gut läuft. Sie hebt die Zinsen an, um die Inflation zu senken, koste es, was es wolle (das Wachstum).

Die Underperformance zyklischer Aktien läuft nicht nur gegen den Zinstrend, sie ist auch die größte seit mindestens 50 Jahren. Anleger haben sich also bereits klar entschieden und sich für eine Rezession positioniert. Die Underperformance zyklischer Aktien geht inzwischen soweit, dass sie der tatsächlichen Entwicklung um Meilen voraus ist.

Das zeigt auch die Einschätzung der Einkaufsmanager, die eine sehr gute Einschätzung der zukünftigen Entwicklung haben. Die Aussichten trüben sich ein, doch gemessen an der Eintrübung, die vorhergesehen wird, ist die Underperformance groß (Grafik 3). Selbst Werte des Einkaufsmanagerindex unter 50 (aktueller Wert 57) sind inzwischen eingepreist. Zu diesem Zeitpunkt würde die Wirtschaft nicht mehr wachsen, sondern schrumpfen.

Anleger beginnen nicht erst eine Rezession einzupreisen, sondern haben es größtenteils schon getan. Wer jetzt noch auf den Short-Zug aufspringen will, ist spät dran. Es macht mehr Sinn, sich auf den Kauf von zyklischen Werten vorzubereiten. Es ist viel Pessimismus in den Kursen enthalten.

Clemens Schmale

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