Unternehmen und Anleger müssen den Gürtel enger schnallen

Eine Rezession hilft Unternehmensgewinnen nicht. Das ist klar. Es gibt allerdings noch einen anderen Grund, weshalb die Gewinne bereits unter Druck gekommen sind. Der Grund hat mit der Pandemie zu tun. Die Pandemie ist in den Hintergrund gerückt. Die Kurse werden schon lange nicht mehr von Covid-Meldungen bestimmt. Indirekt hat die Pandemie immer noch einen großen Einfluss. Dieses Mal ist es jedoch keine neue Infektionswelle, die die Kurse beeinflusst, sondern vielmehr die Normalisierung der Wirtschaft.

Der Prozess der Normalisierung ist immer noch im vollen Gange. Mit der Öffnung der Wirtschaft in den meisten Ländern kehren Konsumenten wieder zu den typischen Konsummustern zurück. Das bedeutet, dass weniger Güter und mehr Dienstleistungen konsumiert werden.

Vor allem zu Beginn der Pandemie war es umgekehrt. Der Güterkonsum stieg sprunghaft an. Teils stieg der Güterkonsum aus Mangel an Alternativen, teils, weil Verbraucher ihr Homeoffice einrichten mussten oder bei der vielen Zeit, die sie zu Hause verbrachten, die Wohnung neu einrichteten.

Die Pandemie brach einen langfristigen Trend. Dienstleistungskonsum war viel robuster als der Güterkonsum und wuchs schneller. Mit der Pandemie holte der Güterkonsum plötzlich wieder auf. Die Lücke wurde geschlossen (Grafik 1).

Jetzt, da wieder normal konsumiert werden kann, wird der Güterkonsum aller Voraussicht nach den bisherigen Trend fortsetzen und einen immer geringeren Teil der Wirtschaftsleistung ausmachen. Fiel der Anteil des Güterkonsums in der Vergangenheit, kamen auch die Gewinnmargen unter Druck (Grafik 2).

Es lässt sich noch expliziter darstellen (Grafik 3). Steigt der Dienstleistungsanteil an der Wirtschaftsleistung, kam es häufig zu einem Abwärtstrend bei den Gewinnmargen. Das hat zum Teil damit zu tun, dass in einer Rezession vor allem bei Gütern gespart wird und nicht bei Dienstleistungen. Das macht den Dienstleistungskonsum robuster.

Es gibt noch einen zweiten Aspekt. Die Margen in der Güterproduktion sind hoch. Obwohl der Güterkonsum weniger als ein Drittel der Wirtschaftsleistung ausmacht, kommt mehr als die Hälfte der Unternehmensgewinne aus dem Güterkonsum. Dies ist vor allem bei den Leitindizes sichtbar. Mehr als die Hälfte der Gewinne der S&P 500 Unternehmen stammt aus der Produktion und dem Verkauf von Gütern.

Das überrascht auf den ersten Blick vielleicht. Man darf aber nicht vergessen, dass z.B. Apple den Großteil seines Gewinns mit dem Verkauf von iPhones und anderer Hardware macht. Gleiches gilt für Tesla, Exxon, Chevron, die vielen Pharmaunternehmen, Hersteller des täglichen Bedarfs wie Procter & Gamble oder Coca-Cola.

Eine Normalisierung des Konsumverhaltens hin zu mehr Dienstleistungskonsum und weg vom Güterkonsum setzt Margen und die Gesamtgewinne unter Druck. Die rekordhohen Margen der letzten Quartale gehören der Vergangenheit an. Unternehmen und damit auch Anleger müssen den Gürtel enger schnallen.

Clemens Schmale

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