Der bestmögliche Fall ist eingepreist

Anleger sind in diesen Tagen ungewöhnlich optimistisch. Das zeigt sich nicht im Sentiment. Dieses ist schlecht. Es zeigt sich vielmehr in den Kursen. Der S&P 500 tauchte nur kurz in Bärenmarktgebiet ab. Der aktuelle Rücksetzer im Vergleich zum Allzeithoch liegt bei gerade einmal 13 %.

Hat man das schlechtestmögliche Szenario vor Augen, ist dies ein viel zu hoher Punktestand. Im schlimmsten Fall täuschen die USA aktuell nur Interesse an Verhandlungen mit anderen Ländern vor. Nach Ablauf der 90 Tage Zollpause geht es weiter wie zuvor. Die Pause diente in diesem Fall lediglich dazu, eine Fortsetzung des Crashs zu verhindern. Sie dient aber nicht dazu, die Politik tatsächlich zu verändern.

Bleibt es bei der Politik und wird im Juli weiter eskaliert, ist der Druck auf die Wirtschaft und Verbraucher zu groß. Es kommt zu einer Wirtschaftskrise, die zwar anders verlaufen wird als die Finanzkrise, ihr aber in nichts nachsteht. Damals verlor der S&P 500 über 50 %. Es war ein Bärenmarkt, den man als strukturell bezeichnen kann.

Diese strukturellen Probleme und Bärenmärkte enden mit einer Kurshalbierung und dauern zwei Jahre oder länger. Demgegenüber stehen ereignisbezogene Bärenmärkte. Der Aktienmarkt korrigiert 20 bis 25%. Nach sieben Monaten ist der Bärenmarkt vorüber.

Anfang April verlor der S&P 500 in der Spitze etwas mehr als 20 %. Mit der darauffolgenden Erholung lässt sich der bisherige Verlauf als ereignisbezogener Bärenmarkt interpretieren. Der Spuk wäre demnach schon vorbei. Es ist das bestmögliche Szenario. Wird ab jetzt politisch nur noch deeskaliert, haben Anleger mit ihrer Einschätzung recht.

Persönlich halte ich es für unwahrscheinlich. Dazu trübt sich der Ausblick zu schnell und stark ein. Ein Beispiel ist die Umfrage der New York Fed. Unternehmen geben an, dass die Lage noch solide ist. Das liegt zum Teil daran, dass Verbraucher Zöllen zuvorkommen wollen und jetzt viel konsumieren. Die Erwartungen sind allerdings schlecht (Grafik 1).

Gemessen an den Erwartungen und Prognosen von Investmentbanken, können die USA in diesem Jahr noch ein leicht positives Wachstum ausweisen. Fällt das Wirtschaftswachstum Richtung Nulllinie, schrumpfen Unternehmensgewinne bereits. Es muss keine Rezession geben, damit Unternehmensgewinne fallen (Grafik 2).

Es wäre sehr ungewöhnlich, wenn die Gewinne nicht 10 bis 15% zurückgehen würden. Das Wirtschaftswachstum bestimmt das Gewinnwachstum und dieses wiederum die Kurse. Man kann das Wirtschaftswachstum und den Aktienmarkt daher auch direkt vergleichen. Bisher hat der S&P 500 nur das eingepreist, was ohnehin schon geschehen ist (Grafik 3).

Stagniert die Wirtschaft oder fällt sie in eine Rezession, ist dies noch nicht ausreichend eingepreist. Die Dinge müssen sich bestmöglich entwickeln, damit die Kurse Sinn machen. Mir fehlt dafür die Vorstellungskraft. Ebenso gehe ich nicht vom schlechtesten aller Szenarien aus. Die Wahrscheinlichkeit dafür ist in etwa so niedrig wie für den besten Fall. Tiefere Kurse für einen Einstieg sollte es demnach nochmals geben, wenn auch nicht unbedingt nochmals 20 % tiefer.

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