Marktbericht mit Ausblick

Aktienmärkte freundlich bis fest, Börsen in Japan und Fernost mit besonders kräftigen Kurssteigerungen - DAX verfehlt nur knapp die 5.200er Marke; Druck auf die Renditen lässt nach - Konjunkturdaten überwiegend freundlich - Euro fällt auf Jahrestief

Robuste US-Konjunkturdaten und allgemein erfreuliche Unternehmensergebnisse stimulierten im November das Geschehen an den Aktienmärkten. In Japan sorgte die Schwäche des Yen gegenüber dem US-Dollar noch für zusätzliche Impulse. Neue Allzeithochs wurden in Asien erzielt.

Der steile Renditeanstieg aus den beiden Vormonaten kam im November zum Erliegen. Im Euroraum dominierte die Diskussion über die EZB-Politik das Geschehen. Der Euro gibt erneut nach.

Die Aktienmärkte

Deutschland/Europa

Kräftige Kurssteigerungen: Im November präsentierten sich die europäischen Aktienbörsen in fester Verfassung. Neben positiven Vorgaben aus den USA waren es vor allem erfreuliche Quartalsberichte der Unternehmen, die den Märkten nach einem eher schwachen Oktober wieder Auftrieb verliehen. Gute Zahlen legten beispielsweise der Börsenbetreiber Euronext sowie die französische Großbank BNP-Paribas vor. Auch die Ergebnisse von Henkel, Commerzbank und Continental konnten überzeugen. Commerzbank sorgte zudem für eine Überraschung: Das Institut sicherte sich den Zugriff auf Eurohypo, die bislang im Gemeinschaftsbesitz von Allianz, Deutsche Bank und Commerzbank war. Mit dieser Übernahme rückt das Pfandbrief- und Immobiliengeschäft wieder stärker in den Vordergrund. Für Aufsehen sorgte zudem eine Übernahmeankündigung im Telekomsektor. Hier wird die spanische Telefonica den britischen Anbieter O2 kaufen und damit nach Großbritannien und Deutschland expandieren. Einzelne negative Nachrichten wie etwa die enttäuschende Umsatzentwicklung bei dem französischen Automobilhersteller Renault in den ersten neun Monaten oder der wenig erfreuliche Quartalsbericht des Einzelhandelskonzerns Metro konnten die insgesamt gute Stimmung an den europäischen Märkten nicht wesentlich eintrüben. Auch die weiterhin verhaltenen Signale von konjunktureller Seite richteten keinen gravierenden Schaden an. Selbst der leichte Rückgang im Ifo-Geschäftsklimaindex oder die Andeutung des EZB-Chefs Jean-Claude Trichet hinsichtlich einer im Dezember anstehenden Leitzinserhöhung (die dann auch tatsächlich am 01.12. kam) versetzten den Aufwärtstendenzen lediglich einen vorübergehenden Dämpfer. In Deutschland nahm der DAX zuletzt die 5.200er Marke ins Visier, welche er mit einem Novemberschlussstand von 5.193 letztendlich nicht meistern konnte. Im Monatsvergleich ergab sich dennoch ein Plus von über fünf Prozent. Der TecDAX erzielte einen Zuwachs von gut drei Prozent.

Noch Kurspotenzial vorhanden: Der weiteren Entwicklung an den europäischen Aktienmärkten stehen wir generell zuversichtlich gegenüber. Vor allem beurteilen wir die Gewinnsituation auf Unternehmensseite trotz einzelner, eher enttäuschender Meldungen optimistisch und erwarten insbesondere in Deutschland angesichts effektiver Lohnkürzungen und voranschreitender Restrukturierungsmaßnahmen sogar noch positive Überraschungen. Insgesamt sind die Chancen und Risiken der Globalisierung erkannt und europäische Unternehmen werden mit Nachdruck auf einen zunehmenden Wettbewerb ausgerichtet. Auch die fortgesetzten Übernahme- und Fusionstätigkeiten sollten sich im Verlauf auszahlen. Hinsichtlich der konjunkturellen Entwicklung bleibt der Wachstumspfad sehr moderat, was sich in den jüngsten Zahlen und Prognosen erneut widerspiegelte. Gleichwohl ist davon auszugehen, dass sich die wirtschaftliche Erholung langsam fortsetzen wird. Hierdurch dürften die Börsen Unterstützung erfahren. Wir sind für die europäischen Börsen auf Sicht der nächsten Monate nach wie vor positiv gestimmt, haben jedoch gerade in Euroland unter Bewertungsaspekten eine bislang bestehende deutliche Übergewichtung zu den USA etwas zurückgenommen. Im Verlauf des kommenden Jahres könnte jedoch mit Blick auf eine nicht weiter zunehmende Wirtschafts- und Gewinndynamik insbesondere in den USA unsere Aktieneinschätzung tendenziell vorsichtiger werden.

Osteuropa

Wieder aufwärts: Die osteuropäischen Aktienmärkte präsentierten sich im November in freundlich bis fester Verfassung. Russland führte dabei mit einem Zuwachs im RTS-Index von rund 11 Prozent die Gewinnerliste an. Neben einem weiterhin positiven fundamentalen Umfeld, das durch hohe Öl- und Gaspreise noch zusätzlich gestützt wird, wirkten sich im Berichtsmonat die fortschreitenden Liberalisierungen bei Gazprom stimulierend für das gesamte Marktgeschehen aus. So kamen von Regierungsseite deutliche Signale, dass bis zur Jahreswende ein Gesetz verabschiedet wird, das es ausländischen Investoren erlaubt, Gazprom-Aktien frei zu kaufen. Bislang können Ausländer lediglich entsprechende ADRs erwerben, die mit einer hohen Prämie zur Ursprungsaktie gehandelt werden. Dies zusammen mit Erwartungen, dass daraufhin Gazprom eine höhere Gewichtung im MSCI-Emerging Market Index erhalten wird, ließ den Kurs des Erdgasriesen in die Höhe schnellen und beflügelte damit den Gesamtmarkt. Gazprom ist ein Schwergewicht im RTS-Index. Das Unternehmen hat bereits vor kurzem mit der Übernahme von Sibneft für Furore gesorgt. Hierdurch konnte Gazprom den Einstieg ins Ölgeschäft vollziehen und ist nun auf dem besten Weg, zum größten Energiekonzern der Welt aufzusteigen. Auch der ungarische Aktienmarkt hat sich in der Berichtsperiode gut entwickelt. Vor allem die Meldung über einen kräftigen BIP-Anstieg im dritten Quartal von annualisiert 4,5 Prozent stützte das Geschehen. Aber auch eine Informationsveranstaltung des Ölkonzerns MOL, welcher hervorragende Prognosen für die nächsten Jahre vorlegte, wurde vom Markt honoriert. Der BUX-Index konnte im Monatsvergleich ein Plus von etwas mehr als drei Prozent ausweisen.

Moskauer Börse weiterhin mit attraktivem Aufwärtspotenzial: Zu unseren langfristigen Favoriten zählt nach wie vor der russische Aktienmarkt, welcher weiterhin in ein makroökonomisch positives Umfeld gebettet ist. Hohe Rohstoffpreise einschließlich der Öl- und Gasnotierungen wirken sich noch zusätzlich vorteilhaft aus. Zudem dürften die aus den Rohstoffexporten erzielten Erlöse die Währungsreserven bis zum Jahresende 2005 auf etwa 200 Mrd. USD anschwellen lassen, die unter anderem zur Schuldentilgung herangezogen werden sollen. Dabei plant die russische Regierung, die Auslandsverschuldung bis zum Jahresende auf 15 Prozent des BIP abzuschmelzen, was dem internationalen Ansehen des Landes sehr gut tun würde. Zusammen mit erfreulichen Unternehmensergebnissen und nach wie vor günstigen Bewertungen bieten sich ansprechende Rahmenbedingungen, die eine Anlage am russischen Aktienmarkt auch weiterhin attraktiv erscheinen lassen. Unsere Branchenselektion ist auf die Bereiche Maschinenbau, ausgewählte Stahlunternehmen sowie Konsum konzentriert. Attraktive Kurschancen erwarten wir zudem in der Ukraine. Nachdem hier die politische Krisensituation überwunden ist, dürfte sich deutliches Aufwärtspotenzial am Aktienmarkt ergeben. Insofern sollte eine zunächst noch nervöse Stimmung für Zukäufe genutzt werden.

Hinsichtlich der Anlagen in Ostmitteleuropa behalten wir grundsätzlich unsere positive Haltung bei, insbesondere was die großen Märkte betrifft. Auch die polnische Börse, die wir bislang in den entsprechenden Portfolios untergewichtet hatten, beurteilen wir mittlerweile zuversichtlicher und würden Schwächephasen als Kaufgelegenheit nutzen. Mit der Regierungsbildung dürfte hier die Unsicherheit vom Markt genommen sein, sodass Aufwärtspotenzial zu erwarten ist. Mit Blick auf die Randmärkte schätzen wir vor allem die kommende Entwicklung im Baltikum positiv ein, sodass entsprechende Positionen weiter ausgebaut werden sollten. Hinsichtlich Rumänien und Bulgarien sind wir hingegen vorsichtig eingestellt. Vor allem Bulgarien betrachten wir angesichts der dort immer noch vorherrschenden Rechtsunsicherheit mit Skepsis und unterhalten derzeit keine entsprechenden Engagements.

USA

Aufwärts:Die Stimmung an den US-Aktienmärkten hellte sich im November deutlich auf. Zwar hatte die FED gleich zu Monatsbeginn die Leitzinsen erneut auf nunmehr 4,00 Prozent angehoben, doch war dieser Schritt vom Markt erwartet worden und blieb insofern ohne negative Folgen. Das im späteren Verlauf zur Sitzung veröffentlichte Protokoll gab sogar noch Auftrieb, denn einige FOMC-Mitglieder hatten trotz der Inflationsrisiken vor einer zu starken Anhebung des Tagesgeldsatzes gewarnt. Dies wurde als mögliches Indiz für ein baldiges Ende des Zinserhöhungszyklus interpretiert. Von konjunktureller Seite kamen überwiegend positive Nachrichten. Insbesondere der für das dritte Quartal auf 4,3 Prozent nach oben revidierte BIP-Zuwachs konnte die Marktteilnehmer von einer anhaltend robusten Entwicklung der US-Wirtschaft überzeugen. Auch von Unternehmensebene gingen zahlreiche positive Impulse aus. So kündigte der weltgrößte Chiphersteller Intel ein umfangreiches Aktienrückkaufprogramm an, was den Kurs spürbar beflügelte. Die Konzernleitung gab zudem bekannt, zusammen mit Micron Technologies ein Gemeinschaftsunternehmen zur Produktion von Speicher-Chips für Geräte der Unterhaltungselektronik zu gründen. Gute Quartalszahlen präsentierte zudem Wal-Mart. Trotz verheerender Wirbelstürme und der ungünstigen Ölpreisentwicklung hat der Einzelhandelsriese für das dritte Quartal 2005 einen Rekordgewinn ausgewiesen. Darüber hinaus konnte Wal-Mart zuletzt über einen sehr erfolgreichen Beginn des Weihnachtsgeschäftes berichten, das traditionell am Freitag nach Thanksgiving beginnt. Insgesamt jedoch zeichnete der Einzelhandel ein gemischtes Bild über den Start in diese für ihn so wichtige Einkaufszeit, sodass Wall Street zunächst eher abwartend reagierte. Weiterhin unter Druck standen die Aktien von General Motors. Selbst mit seinem angekündigten drastischen Sanierungsprogramm hatte der angeschlagene Automobilhersteller wenig Erfolg an der Börse. Alles in allem jedoch war das Kursbild in hellen Farben gezeichnet, wozu auch ein leicht nachgebender Ölpreis beitrug. Der Dow-Jones-Industrial-Average konnte gegen Ende des Berichtszeitraums die Marke von 11.000 Punkten streifen, die er zuletzt Mitte 2001 übersprungen hatte. Mit letztendlich 10.806 Zählern verbuchte er im Monatsvergleich einen Zuwachs von 3,5 Prozent. Der technologieorientierte NASDAQ-Index erzielte sogar ein Plus von gut fünf Prozent.

Konjunktur weiterhin als Stütze des Börsengeschehens: Die jüngsten Konjunkturdaten haben erneut bestätigt, dass sich die US-Wirtschaft weiterhin in robuster Verfassung befindet und somit die Märkte stützt. Auch von Unternehmensseite dürften bei weiterhin ansprechender Gewinnentwicklung positive Impulse ausgehen. Zwar sollte die Ertragsdynamik noch einmal nachlassen, doch erwarten wir hieraus abgesehen von zwischenzeitlichen Verunsicherungen kein gravierendes Problem. Gleiches gilt mit Blick auf die zuletzt vorherrschenden Inflationsängste. Angesichts einer ungenügenden "Pricing Power", eines oftmals fehlenden Preisüberwälzungsspielraums der Unternehmen, sollten sich entsprechende Befürchtungen als übertrieben erweisen und deshalb die Märkte allenfalls nur kurzfristig belasten. Zudem dürfte die FED auch unter ihrem neuen Chef Bernanke mit weiteren kleinen Zinsschritten die Inflation eingrenzen. Ein Risikofaktor bleibt der Ölpreis, obwohl von ihm auf dem gegenwärtigen Niveau kaum wesentliche Gefahren für das Wirtschaftswachstum auszugehen scheinen. Alles in allem sind wir für die kommende Entwicklung an Wall Street zuversichtlich gestimmt und sehen generell in den nächsten Monaten noch Steigerungspotenzial. Erst im Verlauf 2006, wenn die Märkte eine nicht mehr weiter zunehmende Konjunktur- und Gewinndynamik einpreisen dürften, könnte der Aufwärtstrend zum Stillstand kommen.

Fernost

Überwiegend kräftige Kurssteigerungen: Mit nur wenigen Ausnahmen präsentierten sich die asiatischen Aktienmärkte im November in fester Verfassung. Ganz vorn auf der Gewinnerliste stand die südkoreanische Börse, welche gemessen am Kospi Index ein neues Allzeit-Hoch erreichte. Sowohl Käufe inländischer als auch ausländischer Investoren beflügelten hier das Geschehen. Letztere sind in Südkorea oftmals noch untergewichtet, sodass sie angesichts der in diesem Jahr sehr erfreulichen Performance ihre Chancen in Seoul wahrnehmen wollten. Präferiert waren vor allem Hightechs, denen Mittel von Umschichtungen aus Rohstoffwerten zuflossen. Im internationalen Vergleich stellen sich die Bewertungen am südkoreanischen Markt noch als günstig dar, während sie historisch gesehen bereits weit vorangeeilt sind. Neue Höchstkurse erreichte zudem die indische Börse, während der australische Markt seinen bisherigen Rekordstand nur ganz knapp verfehlte. Hier bleibt abzuwarten, ob ein zweiter Versuch Erfolg hat. Falls nicht, könnten Korrekturbewegungen anstehen. Positiv verlief zudem die Entwicklung an kleineren asiatischen Märkten wie der indonesischen und philippinischen Börse, die ebenfalls erfreuliche Kurssteigerungen verbuchten. Selektiv gefragt waren zudem H-Shares von großen chinesischen Staatsunternehmen, die in Hongkong gelistet sind. Zu den hier bevorzugten Werten zählten vor allem Anlagenbauer wie etwa Shanghai Electric.

Weiterhin positive Einschätzung: Den asiatischen Aktienmärkten stehen wir nach wie vor positiv gegenüber. Gerade die anstehenden Wintermonate sind historisch gesehen eine erfolgreiche Zeit für die fernöstlichen Börsen. Zudem steht Ende Januar "Chinese New Year" an, ein Ereignis, das traditionell bereits im Vorfeld für eine gute Stimmung an den Märkten sorgt. Aber auch in der Folgezeit erwarten wir noch nennenswertes Aufwärtspotenzial. Ein ansprechendes makroökonomisches Umfeld mit per saldo robusten Wachstumsraten sorgt dabei für attraktive Rahmenbedingen. China bleibt Wirtschaftsmotor der Region. Mit einem BIP-Anstieg von deutlich über neun Prozent auch im dritten Quartal des laufenden Jahres werden weiterhin stolze Zuwachsraten erzielt. Von einer Drosselung der Konjunktur, wie es die Regierung vorgesehen hat, kann derzeit keine Rede sein. Antriebskraft für die asiatische Region ist ferner Indien, welches zunehmend wirtschaftliche Erfolge vorweisen kann. Hier wird eine BIP-Erhöhung von knapp sieben Prozent für 2005 erwartet. Auch auf Unternehmensseite ergibt sich in Fernost ein günstiges Bild. Die Ertragssituation ist erfreulich und die Dividendenausschüttungen befinden sich auf ansprechendem Niveau. Zusammen mit befriedigenden Bewertungsrelationen ist ein Umfeld gegeben, in dem Investoren unseres Erachtens auch weiterhin attraktive Anlagemöglichkeiten finden werden. Ein Risikofaktor für Asien bleibt weiterhin der Ölpreis, doch hat dieses Thema nach den jüngsten Preisrückgängen derzeit an Brisanz verloren.

Japan

Kräftige Kurssteigerungen: Der japanische Aktienmarkt konnte im November kräftige Kurssteigerungen verbuchen. Eine der Haupttriebfedern war ein ungebrochener Konjunkturoptimismus, der durch den BIP-Zuwachs im zweiten Fiskalquartal (Juli bis September) von 0,4 Prozent sowie einen für Oktober gemeldeten weiteren Anstieg der Industrieproduktion noch gestärkt wurde. Darüber hinaus waren es überwiegend erfreuliche Quartalsergebnisse der Unternehmen, welche dem Markt deutliche Impulse lieferten. Sehr positiv wirkte sich zudem die Stärke des US-Dollar gegenüber dem Yen aus, die vor allem exportorientierte Firmen begünstigte. Insofern zählten auch Exportunternehmen im Berichtsmonat zu den großen Gewinnern. Des Weiteren entwickelte sich einige Elektronikgesellschaften, die bislang zu den Underperformern gehörten, überraschend gut. Bankinstitute hingegen, welche für das erste Halbjahr des Fiskaljahres 2006 (30.09.) nennenswerte Ertragssteigerungen vorgelegt hatten, waren nur zeitweise gefragt. Angesichts der in den letzten Monaten gesehenen Kursrallye wurden hier teilweise Gewinne mitgenommen. Schließlich stützte auch eine anhaltend robuste US-Wirtschaft das Börsengeschehen in Japan, wobei vor allem eine in den USA weiterhin ungebremste Konsumneigung für Erleichterung sorgte. In diesem insgesamt positiven Umfeld verwunderte es nicht, dass ausländische Investoren erneut aggressiv als Käufer auftraten und so die Aufwärtsbewegung am japanischen Aktienmarkt wesentlich unterstützten. Der Nikkei Index konnte bereits in den ersten Novembertagen die 14.000er Linie überspringen und nahm zügig Kurs auf die 15.000er Marke, die er zum Monatsende im Tagesverlauf auch kurzfristig erreichte. Zuletzt notierte das Blue-Chip-Barometer bei 14.872 Punkten, was gegenüber dem Oktoberultimo einem Zuwachs von über neun Prozent entsprach.

Weiteres Kurspotenzial vorhanden: Der weiteren Entwicklung am japanischen Aktienmarkt stehen wir gerade auch unter längerfristigen Aspekten optimistisch gegenüber. Vor allem ein sich fortsetzender konjunktureller Erholungsprozess stimmt uns zuversichtlich. Die Schwäche des Yen gegenüber dem US-Dollar ist dabei ein zusätzliches Plus, das vor allem die Exportindustrie begünstigt. Auch von Unternehmensseite dürften anhaltend positive Impulse ausgehen. Deutliche strukturelle Erfolge und damit eine wesentliche Verbesserung der Bilanzqualität werden unseres Erachtens japanischen Firmen in den kommenden Jahren noch nennenswertes Gewinnpotenzial eröffnen. Während die Ergebnisse im ersten Halbjahr des laufenden Fiskaljahres oftmals höher ausfielen als prognostiziert, gehen wir davon aus, dass die bislang per saldo noch konservativen Schätzungen für die zweite Hälfte sukzessive von den Unternehmen angehoben werden. Sollte das Yen/Dollar-Verhältnis in etwa auf derzeitigem Niveau verharren, d.h. der "Greenback" seine Stärke behalten, dürften vor allem Exportunternehmen ihre Gewinnerwartungen nach oben schrauben. Zu den Branchen mit einer möglichen positiven Ertragsrevision zählen Rohstoffe, Maschinen- und Anlagebau sowie Transport/Schifffahrt. Darüber hinaus scheinen auch Unternehmen des Elektronikbereichs zunehmend von der guten Weltkonjunktur zu profitieren, sodass auch hier positive Überraschungen möglich erscheinen. In diesem Zusammenhang besonders hervorzuheben ist aber der Bankensektor, welcher von einer Belebung der Binnenkonjunktur in hohem Maße profitieren dürfte. Das Gros der notleidenden Kredite ist bereits abgeschrieben und erfolgreiche Sanierungsmaßnahmen gerade auch in den (o.g.) traditionellen Industriezweigen konnten die Bilanzen weiter entlasten. Wenn nun noch Branchen wie Einzelhandel und Bau ihre Restrukturierungen abgeschlossen haben, werden sich die Ergebnisse der Kreditinstitute weiter festigen. Neben wirtschaftlicher Erholung, Gewinnwachstum und Dollar-Stärke sind aber auch eine anhaltend robuste US-Konjunktur und weitere Anzeichen für ein Ende der Deflation Garanten für eine in Zukunft weiterhin freundliche Kurstendenz am japanischen Aktienmarkt. Allerdings sind mittlerweile die Bewertungen nur dann als günstig zu bezeichnen, sollten die Gewinnprognosen angehoben werden und dabei sogar um mehr als zehn Prozent ansteigen. Genaueres werden Marktteilnehmer im Februar erfahren, wenn japanische Unternehmen ihre Ergebnisvorstellungen bekannt geben. Im positiven Fall dürfte hiermit der Grundstock für weiteres Kurspotenzial gelegt sein, zumal japanische Investoren zunehmend ihre Risikoscheu ablegen dürften. Während wir bis dahin eine vergleichsweise verhaltene Entwicklung mit einer Trading Range im Nikkei Index von 14.200 bis 15.500 Punkten erwarten, halten wir mittelfristig ein Niveau von 16.000 Zählern für durchaus erreichbar.

In Japan bevorzugen wir weiterhin Titel, die von der Binnenkonjunktur sowie dem Export nach Asien profitieren. Dabei favorisieren wir vor allem die Bereiche Konsum/Handel, Finanzen und Investitionsgüter.

Die Rentenmärkte

Eurozone

Expansive Geldpolitik neigt sich ihrem Ende zu: Im Euroraum hat die Wahrscheinlichkeit für eine Konjunkturbelebung im kommenden Jahr zugenommen. Darauf deutet vor allem das beschleunigte Wirtschaftswachstum im dritten Quartal 2005 hin. Mit einer Zunahme der Wirtschaftsleistung von 0,6 Prozent gegenüber Vorquartal (+1,6 Prozent gegenüber dem Vorjahresquartal) wurde der höchste Wert in diesem Jahr erreicht. Damit bestätigte sich ein Trend, der sich bereits in den Frühindikatoren abzeichnete. Nachgebende Ölpreise sowie der schwächere Euro sorgten dabei zuletzt für Unterstützung von der außenwirtschaftlichen Flanke. Schwachpunkt bleibt jedoch die Konsumnachfrage der privaten Haushalte. Speziell in Deutschland gibt es bislang keinerlei Anzeichen für eine durchgreifende Trendwende, auch wenn die für 2007 angekündigte Mehrwertsteuererhöhung im kommenden Jahr aufgrund vorgezogener Käufe für eine Konsumbelebung sorgen könnte. Ob daraus ein nachhaltiger Aufschwung resultiert, bleibt aber zu bezweifeln. Vielmehr ist zu befürchten, dass es sich hierbei lediglich um ein Strohfeuer ohne dauerhafte Wirkung handelt.

Die Rentenmärkte standen im November ganz unter dem Eindruck der für den 1. Dezember erwarteten Zinserhöhung durch die Europäische Zentralbank. Der letzte Rest an Unsicherheit verflog, als EZB-Präsident Jean-Claude Trichet in einer Rede am 18. November sagte, "der Rat sei bereit, das gegenwärtige Zinsniveau leicht anzuheben." Eine Abfolge von Zinserhöhungen, wie wir es aus den USA kennen, steht uns jedoch nicht bevor. Die EZB wird darauf bedacht sein, das immer noch zarte Konjunkturpflänzchen nicht zu zertreten. Ein weiteres Stillhalten in der Zinspolitik, wie von politischer Seite gefordert, wäre jedoch angesichts des wachsenden Inflationsdrucks nicht opportun gewesen. In ihrer Projektion sieht die EZB in 2005, aber auch in den beiden nachfolgenden Jahren, die Teuerungsrate über der Zielmarke von zwei Prozent. Ein abermaliger Verzicht auf ein Anziehen der Zinszügel wäre als Schwäche interpretiert worden und hätte unter Umständen zu unerwünschten Zweitrundeneffekten geführt. Am Kapitalmarkt hinterließ dies aber bislang keine Spuren. Die Zehnjahresrenditen pendelten im November um den Wert von 3,5 Prozent. Der Anstieg aus den beiden Vormonaten wurde damit erst einmal gestoppt, wenngleich das Ende der Fahnenstange noch nicht ganz erreicht sein dürfte.

Euro-Outs

In Anbetracht gemischter Konjunkturdaten beließ die Bank von England den Repo-Satz im November unverändert bei 4,5 Prozent. In Europa hat das Vereinigte Königreich damit aber weiterhin das mit Abstand höchste Zinsniveau. Nach der Senkung im August um 25 Basispunkte stehen aus unserer Sicht derzeit auch keine weiteren Zinsschritte an. Angesichts der etwas nachlassenden Konjunkturdynamik verringerten sich in Großbritannien zuletzt die Kapitalmarktrenditen über alle Laufzeiten. Am Devisenmarkt schwankte das GBP mit relativ geringen Ausschlägen um den Wert von 0,68 GBP je Euro.

An den skandinavischen Rentenmärkten gab es im November wenig Bewegung. Weder die Norges Bank noch die schwedische Riksbank drehten dabei an der Zinsschraube. In Norwegen liegt der Leitzinssatz damit weiter bei 2,25 Prozent, in Schweden bei 1,5 Prozent. Die nächsten Schritte werden in beiden Ländern jedoch nach oben gehen. Die Norwegische Krone tendierte gegenüber dem Euro zuletzt etwas schwächer, während die Schwedische Krone sich halten konnte.

Die Lage an den osteuropäischen Rentenmärkten scheint sich nach den Schwankungen der Vormonate wieder zu beruhigen. Sowohl in Ungarn als auch in Polen blieben die Renditen im November über alle Laufzeiten nahezu unverändert. In Polen dürfte dafür vor allem die Stabilisierung der politischen Lage verantwortlich sein. Die Haushaltsprobleme Ungarns sollten nunmehr ebenfalls weitgehend in den Kursen enthalten sein. Stärkere Bewegungen gab es indes wiederum am Devisenmarkt. Der polnische Zloty (PLN) konnten einen erheblichen Teil seiner Vormonatsverluste gegenüber dem Euro wieder wettmachen, während der ungarische Forint (HUF) erneut unter Druck geriet. Das Thema Wechselkursvolatilität gehört bei der slowakischen Krone (SKK) wohl der Vergangenheit an, nachdem sich die Regierung entschlossen hat, dem Europäischen Währungsverbund EWS II beizutreten. Damit ist die Wahrscheinlichkeit gestiegen, dass die Slowakei als erstes der größeren EU-Neumitglieder den Euro einführen wird.

USA

Weitere Leitzinserhöhungen im ersten Halbjahr 2006: Gestützt auf eine lebhafte Binnennachfrage präsentiert sich die US-Wirtschaft in einer anhaltend robusten Verfassung. Das BIP hat nach neuesten Schätzungen im dritten Quartal um 4,3 Prozent zugelegt. Dabei deutet sich inzwischen an, dass die Unternehmensinvestitionen als Wachstumsmotor an Bedeutung gewinnen, während der Konsum der privaten Haushalte angesichts des bereits erreichten Niveaus nicht mehr allzu stark zunehmen dürfte. Zwar stützt die nach wie vor günstige Lage am Arbeitsmarkt den privaten Verbrauch, gleichzeitig verringern aber die gestiegenen Öl- und Energiepreise die Kaufkraft der Haushalte. Zudem gibt es am Immobilienmarkt erste Anzeichen für eine leichte Abschwächung, sodass von dieser Seite keine zusätzlichen Impulse mehr zu erwarten sind. Dafür erholt sich die US-Industrie, wie an den Daten zur Industrieproduktion und Kapazitätsauslastung abzulesen ist, in erstaunlicher Geschwindigkeit von dem hurrikanbedingten Einbruch im Spätsommer. Achillesferse der amerikanischen Wirtschaft bleibt jedoch der Außenhandel. Im September stieg das Defizit in der Außenhandelsbilanz auf den Rekordwert von 66 Milliarden US-Dollar, worin sich nicht zuletzt die zunehmenden Ausgaben für Rohöl- und Rohstoffimporte niederschlagen.

Nach dem steilen Renditeanstieg in den beiden Vormonaten hat sich im November die Situation am amerikanischen Rentenmarkt wieder beruhigt. Die Rendite zehnjähriger Treasuries fiel um knapp 20 Basispunkte auf unter 4,5 Prozent. Dazu beigetragen hat vor allem die leichte Entspannung bei der Inflationsentwicklung. Die offizielle Inflationsrate (headline inflation) ging zuletzt auf 4,3 Prozent zurück, nachdem sie zuvor noch bei 4,7 Prozent gelegen hatte. Zudem hat der Preisdruck auf den Vorstufen etwas nachgelassen. Für eine Entwarnung scheint es jedoch noch zu früh zu sein. Angesichts der zunehmenden Kapazitätsauslastung im verarbeitenden Gewerbe besteht die Gefahr von Preisüberwälzungen auf die Endverbraucher, was sich dann in einer höheren Kerninflation manifestieren würde. Dem steht entgegen, dass der feste US-Dollar den Preisdruck im Inland etwas dämpfen sollte. Vor dem beschriebenen Hintergrund rechnen wir im ersten Halbjahr 2006 indes mit einer Fortsetzung des Zinserhöhungskurses durch die amerikanische Notenbank in Richtung fünf Prozent. In Erwartung einer leichten Konjunkturabschwächung im zweiten Quartal sollte mit steigenden Leitzinsen dann aber Schluss sein.

Unternehmensanleihen

Der Corporate-Bond-Markt präsentierte sich im zurückliegenden Monat in fester Verfassung. Gegenüber Staatsanleihen blieben die Renditeaufschläge auf Gesamtmarktebene unverändert niedrig. Das Übernahmeangebot der spanischen Telefonica für die britische O2 sorgte jedoch speziell in der Telekombranche für eine erhöhte Spreadvolatilität. Eine Reihe von Marktteilnehmern interpretierte diesen Schritt als Auftakt für eine neue Runde in der Sektorkonsolidierung. Eine deutliche Belebung war in jüngster Zeit am Primärmarkt zu beobachten gewesen. Unternehmen wie DaimlerChrysler, Veolia, Henkel oder TUI nutzten das unverändert freundliche Umfeld und kamen mit großvolumigen Neuemissionen an den Markt, wobei wiederum ein nennenswerter Anteil auf so genannte Hybridanleihen entfiel. Auf Gesamtmarktebene sehen wir angesichts geringer Ausfallraten und einer überschaubaren Zahl von Rating-Herabstufungen die Renditeaufschläge seitlich tendieren, wobei eine eher defensive Positionierung in der Portefeuilles zu präferieren ist.

Emerging Markets

Der Höhenflug der Emerging Markets setzte sich auch im Spätherbst fort, wobei der Renditeaufschlag des für dieses Marktsegment relevanten Index EMBI+ zeitweise auf ein historisches Tief von unter 240 Basispunkten fiel. Im Gegensatz zu den Industrieländern, wo der Zinserhöhungszyklus in vollem Gange ist, verringern die aufstrebenden Länder weiter die Leitzinsen. So senkten im Berichtsmonat beispielsweise die Türkei oder Brasilien ihre Ausleihesätze, was sich positiv auf die jeweiligen Rentenmärkte auswirkte. Brasilianische Bonds wurden zudem durch einen verbesserten Rating-Ausblick von Moodys gestützt, der im Wesentlichen mit einer nachlassenden Auslandsverschuldung und einem dynamischen Exportwachstum begründet wurde. Die politischen Risiken - im kommenden Jahr finden in Brasilien Präsidentschaftswahlen mit ungewissem Ausgang statt, zudem belasten diverse Korruptionsskandale das Geschehen - treten dagegen in den Hintergrund. Ein Zinssatz von 18,5 Prozent am kurzen Ende ist nach wie vor ein starkes Argument zu Gunsten brasilianischer Bonds.

Ein Ende des positiven Trends für die Anleihemärkte der Schwellenländer ist noch nicht in Sicht. Eine Fortsetzung des kräftigen globalen Wirtschaftswachstums, anhaltend hohe Rohstoffpreise sowie reichlich vorhandene Liquidität sollten auch im kommenden Jahr die Rückschlaggefahren für Emerging Market Bonds eher klein halten. In dieses Bild passt, dass selbst der in jüngster Zeit zu beobachtende Anstieg der Risikoaversion diesem Marktsegment bislang nichts anhaben konnte. Durch verstärkte Emission in lokaler Währung begebener Anleihen machen sich Länder wie Mexiko, Brasilien oder die Türkei darüber hinaus zusehends unabhängiger von den internationalen Kapitalmärkten. Diese lokalen Bonds bieten für Investoren eine zusätzliche Diversifikationsmöglichkeit.

Quelle: Union Investment

Gegründet 1956, zählt Union Investment heute zu den größten deutschen Investmentgesellschaften. Rund 122 Mrd. Euro verwaltet die Gesellschaft per Ende Dezember 2004. Die Produktpalette für private Anleger umfasst Aktien-, Renten- Geldmarkt- und Offene Immobilienfonds sowie gemischte Wertpapier- und Immobilienfonds und Dachfonds. Anleger erhalten diese Produkte bei allen Volksbanken, Raiffeisenbanken, Sparda-Banken und PSD-Banken. Rund 4 Millionen Anleger nutzen überdies die Depotdienstleistungen der Union Investment.