Ich habe diese Aktie mit -50 % Verlust verkauft

• Applied Optoelectronics Inc. - WKN: A1W4EQ - ISIN: US03823U1025 - Kurs: 49,683 $ (Nasdaq)

Das Quartal selbst passt. Das Problem lag wieder im Ausblick. Für Q4 guidet AOI 385-420 Mio. Dollar Umsatz, der Midpoint von 402,5 Mio. Dollar liegt 6 % unter dem Konsens von 427 Mio. Dollar. Beim EPS liegt die Spanne von 0,48-0,63 Dollar im Rahmen (Konsens 0,56 Dollar).

Auch gibt es diverse Nachrichten, die in komplett unterschiedliche Richtungen zeigen. Auf der einen Seite ein mehrjähriger Liefervertrag (LTA) über 1-1,5 Mrd. Dollar, und ein zweiter, laut CEO mindestens fünfmal so großer Vertrag steht kurz vor dem Abschluss.

Auf der anderen Seite rutscht der Kapazitätsausbau in Texas wegen fehlender Stromanschlüsse um mehrere Monate nach hinten.

Ich hatte mehrfach betont, dass es bei Applied Optoelectronics (AOI) nicht um das einzelne Quartal geht, sondern um den Kapazitäts-Ramp. Das gilt es sehr kritisch zu analysieren.

Q3 2026

Der Umsatz stieg um 128 % YoY und 41 % QoQ auf 269,9 Mio. Dollar. Das Datacenter-Geschäft wuchs um 254 % YoY auf 155,6 Mio. Dollar (58 % vom Umsatz), CATV legte um 57 % auf 110,9 Mio. Dollar zu (41 %). Telecom spielt mit 2,7 Mio. Dollar keine Rolle mehr.

Nach GAAP verdient AOI wieder Geld, 6,3 Mio. Dollar Gewinn bzw. 0,07 Dollar je Aktie. Vor einem Jahr stand hier noch ein Verlust von 17,9 Mio. Dollar. Im Q2 kam ein Großteil des Non-GAAP-Gewinns noch aus einem Steuereffekt, diesmal ist er zumindest operativ.

Die Non-GAAP OpEx lagen bei 70,3 Mio. Dollar bzw. 26 % vom Umsatz, vor einem Jahr waren es noch 39,7 %. Für die kommenden Quartale nennt AOI 68-75 Mio. Dollar OpEx pro Quartal. Ergo, jeder zusätzliche Umsatzdollar läuft ab jetzt fast nur noch über die Bruttomarge in den Gewinn. Deshalb springt das EPS im Q4-Ausblick so stark, obwohl die Umsatzguidance unter Konsens liegt.

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Highlight: Erstes LTA über 1-1,5 Mrd. Dollar, das zweite soll fünfmal so groß sein

Im Oktober hat AOI einen mehrjährigen Liefervertrag mit einem Tier1 Hyperscaler unterschrieben. Es ist ein Bestandskunde, der Vertrag umfasst ausschließlich 1,6T-Transceiver. Das erste 1,6T-Produkt ist bei diesem Kunden inzwischen qualifiziert.

Der Kunde verpflichtet sich, von Juni 2026 bis Mai 2029 mindestens 10 % seines 1,6T-Bedarfs bei AOI zu kaufen. AOI rechnet daraus mit 1-1,5 Mrd. Dollar Umsatz über drei Jahre. Der Kunde ist im Q3 auch wieder über die 10 % Umsatzschwelle gesprungen.

Klingt super, aber man muss auf das Kleingedruckte schauen, denn die Abnahme steht unter Bedingungen, vor allem unter der Bedingung, dass AOI überhaupt liefern kann. Der tatsächliche Umsatz kann laut CFO deutlich von der Spanne abweichen, je nachdem, wie hoch der 1,6T-Bedarf des Kunden ausfällt.

AOI hat sich im Gegenzug auf feste Preise festgelegt, inklusive Preissenkungen über die Laufzeit. Steigen die Marktpreise wegen der Knappheit weiter, geht AOI diese Upside verloren. Im August hieß es noch, man verzichte bewusst auf frühe Bindungen, um Preisflexibilität zu behalten. Das hat sich jetzt gedreht. Auch das kostet wieder Vertrauen.

Genauso kritisch ist, dass sich der Kunde nicht an der Finanzierung des Kapazitätsausbaus beteiligt hat, also keine Vorauszahlung. Zeigt, dass AOI nicht die Verhandlungsmacht hat. Lumentum hatte von Nvidia direkt eine Kapitalspritze von 2 Mrd. Dollar bekommen. Laut CFO ist Kundenfinanzierung nicht vom Tisch, aber eher bei CPO/NPO als bei 800G oder 1,6T.

Das spannendste Thema kam im Q&A. CEO Thompson Lin sagte, ein zweites LTA sei in der finalen Phase und solle in den nächsten Wochen unterschrieben werden. Volumen: fünfmal so groß wie das erste "oder sogar mehr". Dieser Vertrag soll neben 800G ausdrücklich auch Laser umfassen. Das wäre der Einstieg in den direkten Laserverkauf, also genau das Geschäft, bei dem AOI bisher außen vor war (mehr dazu unten).

Unterschrieben ist das noch nicht. Und wir kennen das Muster bei AOI. Im August hat das Management auf der Rosenblatt-Konferenz ein sehr rosiges Bild gemalt, drei Tage später kam das nächste ATM-Programm. Bis das zweite LTA offiziell gemeldet wird, gehe ich mit dieser Zahl vorsichtig um. Sehr vorsichtig.

Kapa, wo ist die Kapa? Texas bekommt keinen Strom

Die Kapazität ist im Q3 weiter gewachsen. AOI nähert sich 330.000 Einheiten pro Monat, nach 200.000 zum Ende von Q2. Aber zum ersten Mal seit Beginn des Ramps muss AOI den eigenen Plan nach unten anpassen.

Phase 1 der neuen Fabrik in Sugar Land startet wie geplant im Dezember. Phase 2 verschiebt sich um mehrere Monate, weil der Netzanschluss länger dauert. Laut CFO geht es um Transformatoren, Kabel und Logistik, und man konkurriere dabei mit allen Rechenzentren in Texas um dieselben Komponenten. Mit der US-Wahl habe das nichts zu tun, das Problem soll vorher schon da gewesen sein.

Ironische Pointe: Sollte Texas ein Moratorium für neue Datacenter beschließen, könnte AOI den Strom sogar schneller bekommen. Das ist aber laut Management nicht eingeplant.

Das Ziel für Ende 2027 wurde trotz Verzögerung auf über 1 Mio. Einheiten angehoben, weil Kunden mehr Volumen nachfragen. Angehoben, um dann wieder aufgeschoben zu werden? CFO Murry empfiehlt, den Anstieg über 2027 linear zu modellieren, also von 100 Mio. Dollar Datacenter-Umsatz pro Monat im Q4 auf 471 Mio. Dollar Ende 2027.

Der Texas-Anteil an der Kapazität Ende 2027 fällt von über 50 % auf knapp 30 %. Mehr Wachstum läuft also über Taiwan. Das schwächt ein Stück weit das Argument "US-Fertigung", das bei einem möglichen FCC-Verbot gegen chinesische Transceiver und bei staatlicher Unterstützung eine Rolle spielt.

Die großen Zahlen sollen kommen, aber sie rutschen seit Monaten Quartal für Quartal nach hinten. Gefällt mir nicht.

800G vervierfacht sich, aber 1,6T kommt schneller als gedacht

Der 800G-Umsatz hat sich mit 47,5 Mio. Dollar gegenüber Q2 (12,8 Mio. Dollar) knapp vervierfacht und macht jetzt 30,5 % des Datacenter-Umsatzes aus. Angekündigt war im Q2-Call allerdings ein Plus um 5x. Größter Treiber bleibt 400G mit 93,4 Mio. Dollar, wo sich der Umsatz fast verdoppelt hat (Q2: 48,4 Mio. Dollar). 200G und 400G zusammen stehen für 60,2 % des Datacenter-Umsatzes, 100G für 7,5 %.

Warum lag 800G unter Plan? Der LTA-Kunde stellt schneller von 800G auf 1,6T um als erwartet. Das ist für AOI langfristig positiv, weil 1,6T höhere Preise und die mit Abstand höchste Marge hat. Kurzfristig fehlt aber das Material, um die zusätzliche 1,6T-Nachfrage in Q4 zu bedienen.

Laut CEO hat man Aufträge für 1,6T von 400-450 Mio. Dollar. Lieferbar in Q4 sind aber nur 50-70 Mio. Dollar, im Q2 hatte man noch 70 bis 80 Mio. Dollar gesagt. Nächstes Fragezeichen. O-Ton CEO: "Our customers are not very happy". Ich auch nicht. Man wirft mit großen Zahlen herum und verspricht Dinge, die aktuell unerreichbar sind.

Der Engpass bei 1,6T soll der DSP sein. Laut CFO gibt es keinen absoluten Mangel. Mit ein paar Monaten Vorlauf hätte man genug DSPs sichern können, aber die Kunden haben ihre Prioritäten zu schnell verschoben. Zwei DSP-Lieferanten sind qualifiziert, ein dritter wird gerade qualifiziert, und die Kunden sollen das akzeptieren. Ab Q1 2027 soll sich die Lage "dramatisch" verbessern.

Bei 100G hatte AOI den Rückgang bereits angekündigt. Im August hieß es noch, das normalisiere sich bis Jahresende oder Anfang 2027. Jetzt soll die Schwäche so lange anhalten, bis sich die Memory-Versorgung erholt.

CATV liefert wieder Rekord

CATV lag bei 110,9 Mio. Dollar (+57 % YoY, +38 % QoQ). Ab 2027 sollen erste Software-Umsätze dazukommen.

Für Q4 erwartet AOI 105-115 Mio. Dollar, also eine Seitwärtsbewegung. Das CATV-Geschäft bleibt der stabile Cash-Lieferant im Hintergrund, während Datacenter die Story schreiben soll. Dahinter steht bisher im Wesentlichen ein einziger Kunde.

Laser: Von außen vor zu über 60 % Bruttomarge?

Im August hatte ich als klaren Minuspunkt notiert, dass AOI beim margenträchtigen CPO-Lasergeschäft außen vor ist. Die eigene Laserkapazität reichte damals nicht, um gleichzeitig die eigenen Transceiver und fremde CPO-Module zu beliefern. Mehrere CPO-Kunden sollen positive vorläufige Testergebnisse für AOIs Laser gemeldet haben. Die volle Qualifikation läuft bei 4-5 Kunden.

Die Bruttomarge im Lasergeschäft liegt laut CEO bei über 60 %, mit wenigen Wettbewerbern (Coherent, Lumentum) und einem sehr großen Markt. Aber von der Anzahlung für das Equipment bis zur Volumenlieferung vergehen 18-24 Monate.

Durch den Umzug der Transceiver-Produktion in die neue Fabrik wird im Hauptquartier Platz für mehr InP-Laserkapazität frei. Kommt das zweite LTA inklusive Laser tatsächlich, wäre das der eigentliche Mix-Hebel für die Marge. Realistisch ist das aber ein Thema für 2028, nicht für die nächsten Quartale.

Laut CFO ist AOI bei InP bis Ende 2027 versorgt. Die Lieferungen hängen aber von Exportgenehmigungen in China ab. Wenn die USA chinesische Transceiver bannen, kann China mit InP-Exportbeschränkungen antworten. AOI kann den Vertrag dann zwar kündigen und bekommt die Vorauszahlungen zurück, das Material fehlt aber trotzdem.

Kundenkonzentration: 92 % mit 3 Kunden

Drei Kunden standen im Q3 für 41 %, 28 % und 23 % des Umsatzes, zusammen also 92 %. Der größte davon ist der CATV-Kunde, die anderen beiden sind Hyperscaler. Die Top 10 kommen auf 99 %.

Auf der 800G-Seite hat AOI laut CEO aktuell zwei große Hyperscaler-Kunden und 4-5 kleinere. Das LTA bindet einen dieser zwei Großkunden für drei Jahre. Das reduziert das Risiko eines plötzlichen Abgangs, ändert aber nichts an der Abhängigkeit. Wie schnell ein einzelner Kunde den Quartalsverlauf drehen kann, zeigt gerade wieder die 800G-zu-1,6T-Umstellung.

Auf die Frage nach US-Wahl, Datacenter-Sorgen und dem schwachen KI-Trade sagt das Management, kein Kunde stelle seine Investitionen infrage. Die Kunden seien ausschließlich große Hyperscaler mit Projekten für die nächsten Jahre, keine Neo-Clouds. Laut CEO können AOI, Lumentum, Coherent und Co. selbst Ende 2027 weniger als 80 % der Nachfrage bedienen. Selbst bei einer Kürzung bliebe die Nachfrage über der eigenen Kapazität.

Woher kommt das Geld? Mehr Kredit, aber die Verwässerung war teuer

Im August hatte ich geschrieben, dass bei Fortsetzung des Musters im November die nächste Kapitalmaßnahme kommen könnte. Gekommen ist stattdessen Fremdkapital. Ende Oktober hat AOI einen Kredit über 200 Mio. Dollar mit einem Bankenkonsortium unter Führung von East West Bank abgeschlossen (170 Mio. Dollar Term Loan plus 30 Mio. Dollar Kreditlinie, Laufzeit bis 2030, um 50 Mio. Dollar aufstockbar). Laut CEO könnte der US-Kreditrahmen in den nächsten 12 Monaten auf 400 bis 500 Mio. Dollar wachsen. Nach dem Crash des Kurses setze man jetzt stärker auf Fremd- als auf Eigenkapital.

Warum der Schwenk nötig war, sieht man hier:

Das dritte ATM-Programm (600 Mio. Dollar) wurde komplett zu durchschnittlich 105 Dollar platziert. Für denselben Nettoerlös wie beim zweiten Programm musste AOI 70 % mehr Aktien ausgeben. Im August hatte ich noch positiv hervorgehoben, dass die Kapitalerhöhungen bei höheren Kursen die Verwässerung pro Dollar reduzieren. Auf den Niveaus hier wird es extrem teuer.

Heute sind 90,8 Mio. Aktien ausstehend. Zum Jahresende 2025 waren es 75 Mio., im Januar 2025 noch 49,4 Mio. Das ist ein Plus von 21 % in diesem Jahr und von 84 % seit Anfang 2025. Für die Q4-Guidance rechnet AOI mit 96 Mio. verwässerten Aktien. Dazu kommt der Amazon-Warrant von 7,9 Mio. Aktien zum Ausübungspreis von 23,70 Dollar sind 6,6 Mio. noch nicht gevestet, sie vesten mit Amazon-Käufen von bis zu 4 Mrd. Dollar.

Ende Q3 lagen 621,5 Mio. Dollar Cash in der Bilanz. Der operative Cashflow war nach neun Monaten mit 76,7 Mio. Dollar weiter negativ, aber nur noch halb so negativ wie im Vorjahr. Das Inventar stieg auf 378 Mio. Dollar (Q2: 278,8 Mio. Dollar), die Forderungen auf 413,8 Mio. Dollar. Das ist bei einem Ramp erklärbar, bindet aber massiv Working Capital.

Capex, und der nächste Widerspruch im Call

Im Q3 investierte AOI 501 Mio. Dollar. In den prepared Remarks sagte CFO Murry, die Capex steigen im Q4 und 2027 noch weiter. Im Q&A korrigierte CEO Lin auf Nachfrage von Wolfe Research: Man habe nie gesagt, dass die Capex 2027 höher liegen werden, sie könnten sogar niedriger ausfallen, auch weil sich die Zahlungen mit der Bauverzögerung verschieben. Zwei unterschiedliche Aussagen im selben Call.

Marge: Jahresendziel ist weg

Die Non-GAAP Bruttomarge fiel auf 28,7 % und lag damit unter der eigenen Guidance von 29-30,5 % (Q2: 29,8 %, Q3 2025: 31 %). Der Grund ist wieder die 1,6T-Umstellung. Weil der LTA-Kunde 800G-Volumen nach hinten geschoben hat, stieg der Anteil des margenärmeren 400G.

Für Q4 guidet AOI 29,5-31 %. Im Q2-Call und auf der Rosenblatt-Konferenz waren für das Jahresende noch 32-33 % im Raum, davor 35 %. Das langfristige Ziel von 40 % bestätigt das Management zwar, nennt im Call aber keinen Zeitpunkt mehr. Rosenblatt hatte Ende 2027 angesetzt. Auch das würde ich hinterfragen.

Mehr 1,6T im Mix und später Laser mit über 60 % Bruttomarge sollen es richten. CEO Lin rechnet bis Ende 2027 mit einer Gewinnmarge von 20 %. Bislang liefert AOI aber Quartal für Quartal Margen um die 29-30 %. Solange 1,6T am DSP hängt, kommt der Mix-Effekt eher im Laufe von 2027.

Ausblick: Q4 stark, aber das Jahresziel wird verfehlt

Der Umsatz soll im Q4 um 200 % YoY wachsen, das Datacenter-Geschäft um gut 80 % QoQ. Das meiste Wachstum kommt laut Management aus 800G, dazu etwas 400G und 1,6T.

Mit 151,1 Mio. Dollar in Q1, 191,9 Mio. in Q2, 269,9 Mio. in Q3 und 385-420 Mio. in Q4 landet AOI 2026 bei 1,0-1,03 Mrd. Dollar Umsatz. Das Ziel von "mehr als 1,1 Mrd. Dollar" wird also verfehlt. Im August hatte ich ausgerechnet, dass Q4 dafür bei 480-500 Mio. Dollar landen müsste. Die Guidance liegt jetzt 20 % darunter. Das hat das Management im Call übrigens nicht offen angesprochen.

Fazit Valentin

Das Bullshit Radar schlägt aus!!! Der Ramp rutscht erneut nach hinten. Überall Widersprüche. Statt 650.000 sind es Ende 2026 nur 500.000 Einheiten, die 471 Mio. Dollar Monatsumsatz kommen ein halbes Jahr später, das Jahresziel von 1,1 Mrd. Dollar wird verfehlt, und das Margenziel für das Jahresende ist weg. Dazu kommen Preissenkungen im LTA ohne Kundenfinanzierung, eine Verwässerung zu deutlich tieferen Kursen, China-Risiko im Rohstoffvertrag und widersprüchliche Capex-Aussagen.

Die Nachfrage ist noch stärker geworden, die Umsetzung bleibt dagegen genau der Engpass, den ich seit Mai beschreibe. Für mich klingt das alles nach Ausrede.

Die Bewährungsprobe verschiebt sich aber von Q4 auf das erste Halbjahr 2027. Ich gehe an die Seitenlinie und kaufe zwei andere Werte. Alle Details gibts im AktienPuls360: Hier geht's zum Deal.

Viel Erfolg wünscht Dir Valentin

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