Hat Quantitative Easing die Zinsen überhaupt gesenkt?

QE galt nach der Finanzkrise als Wunderwaffe. Eine Zeit lang traute man QE einfach alles zu. Rückblickend gesehen war die Wirkung allerdings mäßig beeindruckend. Das gilt insbesondere für die Eurozone. Auf die Zinsen, die der Normalbürger zahlen muss, hatte QE keine Auswirkung. Der Leitzins ist hier viel wichtiger.

Die EZB erhebt die Zinsen, die Privatpersonen und Unternehmen auf Kredite zahlen müssen (Grafik 1). Diese Zinssätze orientieren sich ganz offensichtlich am Leitzins. Das macht auch Sinn. Banken leihen sich bei der Notenbank Geld zum Leitzins und vergeben es zu höheren Zinsen an Verbraucher und Unternehmen.

Vor allem Kredite für den Kauf von Immobilien sind langfristig. Sie orientieren sich daher bis zu einem gewissen Grad auch an den Langfristzinsen. Da die Notenbank diese Langfristzinsen nicht festlegt, braucht es eine andere Benchmark. Das sind für gewöhnlich Staatsanleihen.

Die Rendite vieler Staatsanleihen sank bis Anfang 2015 und ist seither stabil niedrig. Die Kreditzinsen hat das kaum beeindruckt. Vielmehr haben sich diese nicht mehr vom Fleck gerührt. Sie scheinen deutlicher auf den Leitzins als auf Staatsanleiherenditen zu reagieren.

Entsprechend hat auch QE wenig gebracht (Grafik 2). Die Zinsen sanken weit vor Beginn von QE, dank sinkender Leitzinsen. Während der Zeit von QE tat sich nur noch wenig und seit über 2 Jahren bleiben die Zinsen ohnehin stabil.

In Deutschland oszillieren die Zinsen für Privatpersonen und Unternehmen seit Jahren in der Range von 1,8 % bis 2 %, QE hin oder her. In Spanien lässt sich ein ähnliches Phänomen beobachten. Genau das lässt aufhorchen. Die Zinsen sind in Spanien nicht höher als in Deutschland, obwohl die Rendite von Staatsanleihen 1,3 % höher ist.

Die Staatsanleiherendite hat praktisch keinen Effekt auf die Zinsen, die in der Wirtschaft ankommen. Selbst wenn man Griechenland betrachtet, ändert sich an diesem Bild nichts. In Griechenland sind die Zinsen für Unternehmen mit 3 % höher als in Deutschland, aber deutlich unterhalb der Rendite von Staatsanleihen.

QE bringt für das Zinsniveau also relativ wenig. Es hat sicherlich dazu beigetragen, dass die Zinsen für die Staaten selbst nicht explodierten, doch für die Wirtschaft hatte es wenig Bedeutung. QE war daher recht eindeutig ein Programm, um Staaten über Wasser zu halten. Mit der Realwirtschaft hatte es wenig zu tun. Hier hatte QE keinen Effekt auf die Zinsen.

Für die Realwirtschaft ist der Leitzins ausschlaggebend. Dieser klebt nun bei 0 % fest. Gleichzeitig führte dies in den letzten Jahren nicht mehr dazu, dass die Zinsen für Verbraucher und Unternehmen fielen. Die Notenbank müsste den Zinssatz also weiter senken, um auch für die Wirtschaft die Zinsen zu senken.

Es gilt dabei als mehr oder minder anerkannt, dass ein Leitzins von weniger als 0 % problematisch ist. Mit anderen Worten: die Zinsen können nicht mehr sinken. Bleibt zu hoffen, dass die Notenbank bis zur nächsten Krise noch Zeit hat. Tun kann sie nämlich nichts.

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