EZB-Inflationsziel: Kampf zwischen Falken und Tauben

Die EZB hat ein symmetrisches Inflationsziel von 2 % beschlossen, das mittelfristig erreicht werden soll. Eines der Hauptprobleme, das auch von der US Notenbank erkannt wurde, ist, dass die EZB in einer Welt mit flacher Gleichgewichtszinsstrukturkurve wahrscheinlich für eine beträchtliche Zeit an die Untergrenze des Leitzinses gebunden sein wird. Die EZB ist der Ansicht, dass in diesem Fall besonders entschiedene und nachhaltige politische Maßnahmen erforderlich sind, um ein Abdriften der Inflationserwartungen zu verhindern. Dies hat die EZB wohl bereits getan, seit sie im Jahr 2015 mit QE begonnen hat.

Die eigentliche, von der EZB nicht wirklich beantwortete Frage ist daher: Warum hat dies bisher nicht funktioniert? Die Strategie der Fed im Umgang mit Abwärtsrisiken bei den Inflationserwartungen besteht darin, für eine gewisse Zeit eine moderate Inflationsüberschreitung in einer Periode anzustreben, in der die untere Grenze des Leitzinses nicht bindend ist. Die Reaktion der EZB ist in dieser Hinsicht wesentlich schwächer. Sie erklärte, dass „dies auch eine vorübergehende Periode beinhalten kann, in der die Inflation moderat über dem Zielwert liegt“. Es ist offensichtlich, dass die „Falken“ und „Tauben“ diesen Satz unterschiedlich interpretieren. Die Falken sind der Meinung, dass ein unbeabsichtigtes Überschießen der Inflation, das sich voraussichtlich selbst wieder aufhebt, keine Straffung der Geldpolitik erfordert. Dies ist eigentlich bereits gängige Praxis der EZB. Im Gegensatz dazu werden die Tauben versuchen, diese Formulierung als Rechtfertigung dafür zu verwenden, eine Inflationsüberschreitung nach Fed-Manier anzustreben.

Die Schlussfolgerung ist also, dass der eigentliche Kampf zwischen den Falken und den Tauben – er bestimmt, wie sich im Detail der geldpolitische Kurs der EZB als Ergebnis der strategischen Überprüfung verändern wird – noch vor uns liegt. Insbesondere wird sich dieser Konflikt darauf konzentrieren, inwieweit die im PEPP eingebauten Spielräume (in Bezug auf die Möglichkeit, vorübergehend vom Kapitalschlüssel abzuweichen und den Verzicht auf Emittenten- und Emissionslimits) auf das reguläre QE-Programm der EZB übertragen werden. Es wird wohl auch darum gehen, in welchem Ausmaß eine stärkere Verpflichtung in die Zinsleitlinie eingebaut wird, die Politik erst dann zu straffen, wenn das „Weiße im Auge“ der Inflation zu sehen ist. Kurz gesagt, der Markt ist also immer noch mit einem erheblichen Maß an Unsicherheit über die künftige EZB-Politik konfrontiert, was durchaus ein Nährboden für Volatilität sein könnte.