Erwartet die Fed einen gewaltigen Einbruch der Wirtschaft?

Die Deutsche Bank ist beim Test wieder einmal durchgefallen. Das lag nicht am Kapitalpolster, sondern an den internen Systemen der Bank. Es ist vor allem das operationelle Risiko, das der Behörde Sorgen bereitet. Für Anleger ist dieses Ergebnis und auch jedes andere des Tests relativ irrelevant. Was wirklich relevant ist, sind die Annahmen der Notenbank.

Für den Stresstest werden Szenarien entworfen, die für die Finanzindustrie Ungemach bedeuten. Banken müssen der Behörde dann mitteilen, wie sich ihre Bilanzen unter den Testszenarien verändert. Diese Szenarien haben es in sich, sowohl bei der Komplexität, als auch in ihrer Dramatik.

Die Fed gibt zwei Szenarien vor. Eines entspricht einem ernsthaften Abschwung mit Rezession (Adverse Scenario) und ein anderes entspricht dem Worst-Case (Severley Adverse Scenario). Damit wissen wir ungefähr, was die Notenbank selbst für die Wirtschaft erwartet. Diese Information ist ziemlich wertvoll. Inzwischen gehen viele davon aus, dass sich der Aufschwung am Ende befindet. Ein ungünstiges Szenario (Adverse Scenario) ist gar nicht soweit entfernt.

In der Vergangenheit waren die Szenarien oftmals moderat. Vermutlich wollte man geschwächte Banken nicht reihenweise durch die Tests fallen lassen. Jetzt scheinen Banken solide genug aufgestellt zu sein, um sie mit realistischen Szenarien zu konfrontieren.

Im absoluten Ernstfall würde die Arbeitslosigkeit auf 10 % steigen. Das Wachstum würde gleichzeitig massiv einbrechen und die Wirtschaft stärker schrumpfen als 2008/09 (Grafik 1). Die Notenbank geht im Worst-Case also von einer Krise aus, die 2008/09 noch übertrifft.

Bei Immobilien (Grafik 2) käme es zu einem Abschwung wie in der letzten Krise. Da die letzte Krise eine Immobilienkrise war, wie sie die Welt noch nicht gesehen hat, dürfte das tatsächlich so ziemlich dem Worst-Case entsprechen. Auch das müssen die Banken heute aus eigener Kraft überleben können.

Bei Zinsen würde sich relativ wenig tun. Die Fed würde den Leitzins wieder auf 0 % senken (Grafik 3) wie an den Renditen kurzfristiger Staatsanleihen zu sehen ist. Kurzfristige Staatsanleihen rentieren für gewöhnlich nahe des Referenzzinssatzes. Zinsen für Hypotheken und auch Unternehmensanleihen dürften kurzfristig steigen, sich aber auch wieder schnell normalisieren.

Das alles ist für Anleger natürlich noch etwas abstrakt. Was bedeutet es für Aktien, wenn das Wirtschaftswachstum auf einmal -8 % beträgt oder Immobilienpreis um 40 % einbrechen? Die Notenbank beantwortet es: -65 % (Grafik 4). Ein solcher Einbruch der Kurse wäre etwa 10 Prozentpunkte schlimmer als 2008/09.

Den Worst-Case erleben wir nicht alle Tage. Anleger können sich daher auf das Adverse Scenario konzentrieren. Hier sieht die Notenbank ein Minus von 28 % im Vergleich zum Jahresendkurs 2017 vor. Der Dow Jones würde auf knapp 20.000 Punkte fallen. Vom heutigen Niveau aus entspricht dies einem weiteren Abwärtspotentzal von knapp 19 %.

Persönlich halte ich das für ein sehr wahrscheinliches Szenario für den nächsten Bärenmarkt. Von dem wissen wir noch nicht, ob er bereits begonnen hat oder wir noch ein paar Quartale Gnadenfrist bekommen. Sein Tief wird er jedoch wahrscheinlich im Bereich von 20.000 finden.

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