Die Rally bleibt fragil

Wien (GodmodeTrader.de) - Der „Brexit“-Schock an den Aktienmärkten währte nur kurz. Bereits in den beiden Folgetagen nach der Entscheidung des Vereinigten Königreichs am 24. Juni 2016 die Europäische Union zu verlassen, schalteten die Börsen weltweit in den Aufwärtsmodus. US-, europäische und japanische Aktienindizes legten seit ihren Tiefstständen nach der Abstimmung zwischen neun und zwölf Prozent in Lokalwährung zu (Stand per 30. August). Die Schwellenmärkte verzeichneten eine ähnliche Entwicklung. „Ob sich die Rally so unvermindert fortsetzt, ist zumindest mit einem Fragezeichen zu versehen“, so Peter Szopo, Aktien-Chefstratege der Erste Asset Management (EAM).

„Zum einen werden die negativen wirtschaftlichen Auswirkungen erst verzögert spürbar. So zeigt zum Beispiel der Ifo-Geschäftsklimaindex an, dass der ,Brexit‘ wohl auch in der größten europäischen Volkswirtschaft ankommt. Zum anderen mahnen die Fundamentaldaten zur Vorsicht. Sie können die derzeitigen Bewertungen nicht rechtfertigen.“ Für einen weiterhin intakten Aufwärtstrend sprächen laut Szopo vornehmlich die weiterhin niedrigen Anleiherenditen sowie die generelle Wirtschaftspolitik.

Der globale Wirtschaftsausblick schwächle weiterhin. Nach der Brexit-Abstimmung seien die 2017-Schätzungen für das BIP-Wachstum in Großbritannien, der Eurozone und den USA um 1,5 Prozentpunkte, 0,4 Prozentpunkte bzw. 0,1 Prozentpunkte zurückgenommen worden. Auch der IWF habe seine Wachstumserwartungen im Rahmen seiner Juli-Revision des World Economic Outlook um einen Zehntel Prozentpunkt auf 3,1 Prozent und 3,4 Prozent für 2016 bzw. 2017 gekürzt. Die Beschleunigung im Jahr 2017 sei ausschließlich auf höheres Wachstum in den Schwellenländern zurückzuführen, heißt es.

Die Sicht, dass die Weltwirtschaft in eine Phase säkularer Stagnation eingetreten sei – entweder aufgrund eines strukturellen Nachfragemangels (keynesianische Sicht) oder einer Verlangsamung des Produktivitätswachstums in Verbindung mit demographischen Trends (die angebotsseitige Version) – gewinne zunehmend an Popularität. „Für Anleger bedeutet das, dass das Wirtschaftswachstum weder auf kurze noch auf lange Sicht ein maßgeblicher Faktor für steigende Aktienkurse sein wird, zumindest nicht für die Aktienbörsen der entwickelten Welt“, so Szopo.

„Die verhaltenen makroökonomischen Fundamentaldaten schlugen und schlagen ebenfalls negativ auf die Aktienperformance durch. Das zweite Quartal in den USA war das siebente aufeinanderfolgende Quartal mit fallenden Unternehmensgewinnen. In Europa sieht es mit vier aufeinanderfolgenden Quartalen nicht wesentlich besser aus“, konstatiert Szopo.

Dies schlage sich auch in den Gewinnrevisionen seitens der Analysten in den letzten Monaten nieder. Diese gingen seit Jahresbeginn sowohl in den USA, als auch in Europa zurück. Vor allem in Europa seien die Gewinndaten deutlich gefallen: Der erwartete Gewinn-je-Aktie sei seit Januar um mehr als zwölf Prozent hinunter revidiert worden. „Die aktuelle Berichtssaison fiel hingegen positiver als erwartet aus“, sagt Szopo. Denn auf beiden Seiten des Atlantiks habe es deutlich mehr positive Gewinnüberraschungen als negative gegeben, was die Erwartung nähre, dass es im kommenden Quartal zu einem Ende der Gewinnrezession kommen könnte, heißt es weiter.

Ein Blick auf die aktuellen Bewertungen könnte allerdings den Bären wieder Auftrieb geben. In den USA, Europa und den Schwellenmärkten lägen die Kurs-Gewinn-Verhältnisse (KGVs) derzeit 20 Prozent über dem langfristigen Durchschnitt. Lediglich Japan erscheine auf Basis der Historie nicht überbewertet. Szopo gibt allerdings zu bedenken, dass ein Zusammenhang zwischen Bewertung und Indexentwicklung nur für längere Zeiträume festzustellen sei: „Die aggregierte Bewertung ist kein verlässlicher Indikator für die kurzfristige Entwicklung von Märkten.“

„Zwar sehen die Aktienbewertungen per se im Vergleich zu den historischen Daten nicht allzu verlockend aus, doch im Vergleich zu Anleihen sind sie überaus attraktiv“, so Szopo. Den genauen Höhepunkt des Anleihemarktes auszurufen sei zwar ein riskantes Unterfangen, doch angesichts negativer Renditen bei 10-jährigen deutschen oder japanischen Staatsanleihen sei kaum noch Potenzial auszumachen.

Im Vergleich zu diesen Staatsanleihen errechne sich für Aktieninvestoren aufgrund der negativen Zinsen ein komfortables Sicherheitspolster: Selbst wenn die Dividendenzahlungen bei europäischen Aktien schon morgen um die Hälfte gekürzt würden, und der Euro-Stoxx-600 Aktienindex um 20 Prozent über die nächsten zehn Jahre fallen sollte, sei am Ende die Wertentwicklung annähernd gleich gut (bzw. gleich schlecht), wie wenn man eine zehnjährige deutsche oder japanische Staatsanleihe bis zur Endfälligkeit halten würde.

Zusätzlich zur Bewertung der Aktien relativ zu Anleihen könnte die jüngste Stärke des Aktienmarkts auch mit Anlegererwartungen bezüglich einer Neuausrichtung der Wirtschaftspolitik zu erklären sein. In den USA wie auch in Europa werde die Fiskalpolitik vermutlich expansiver. Ausschlaggebend sei vor allem das Erstarken populistischer politischer Bewegungen – in Europa genährt vom Brexit-Referendum und Migrationsproblemen, in den USA im Zusammenhang mit den Präsidentschaftswahlen.

Darüber hinaus werde Japan vermutlich ebenso auf fiskale Expansion setzen, nachdem von Premierminister Abes berühmten „drei Pfeilen“ bisher nur einer (nämlich der geldpolitische) abgeschossen worden sei. Eine Hinwendung zu einer expansiveren Fiskalpolitik in allen drei entwickelten Hauptregionen der globalen Wirtschaft würde in stärkerer Nachfrage und (nominellem) Wachstum resultieren, was auf moderatem Inflationsniveau generell positiv für Aktien sei. „Nach Jahren, in denen man sich nur auf die Zentralbanken verließ, sehen die Märkte nun einen zweiten Silberstreifen am Horizont“, so Szopo.

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