Das kann doch nicht gut gehen

Fundamental hat sich zwischen Juli und Oktober wenig geändert. Die Trends hingegen sind vollkommen andere. Während Aktien bereits im Mai ihr bisheriges Jahreshoch markierten und daraufhin bis Mitte August langsam abwärts tendierten, dann Ende August in einen Crash übergingen und nun schnell steigen, hat sich auf der Makroebene wenig getan. Wenn man überhaupt eine Veränderung auf der Makroebene erkennen kann, dann eine Wende zum Schlechteren. Der Markt ignoriert dies vollkommen.

Die Börse handelt die Zukunft. Mit viel Fantasie kann man vermuten, dass Anleger eine Verbesserung der Lage erwarten. Nach der Eintrübung der wirtschaftlichen Aussichten muss man jetzt kaufen, wenn man über die kommenden 6 Monate von einer Verbesserung ausgeht. Diese Erwartung wird vermutlich enttäuscht werden.

Wirtschaftlich befindet sich China nach wie vor im Abschwung. Die Situation ist absolut unverändert im Vergleich zu August. Der einzige Unterschied ist die Wahrnehmung. Als China den Yuan abwertete waren Anleger in Panik. Sie befürchteten eine neue Weltwirtschaftskrise. Rein historisch gesehen kommen solche Krisen nicht häufiger als alle 5 Jahre vor. Die Wahrscheinlichkeit für eine neue, globale Krise war im August praktisch null. Gefühlt lag sie bei 100%. Inzwischen haben Anleger erkannt, dass die Welt nicht in die Rezession fällt. Zwischen „ausbleibender Weltwirtschaftskrise“ und „Aufschwung“ besteht ein großer Unterschied. Anleger haben relativ schnell vom Krisenmodus in einen Euphoriemodus gewechselt. Wird das nicht bestätigt, dann ist die Enttäuschung groß.

Für Anleger weltweit gilt die US Börse als Taktgeber. Fallen die Kurse dort, dann ist in anderen Regionen kaum mit neuen Allzeithochs zu rechnen. Als Anleger muss man sich daher detailliert mit der US Wirtschaft auseinandersetzen.

Die US Wirtschaft steht auf einem soliden Fundament. Eine Wachstumsbeschleunigung ist jedoch nicht mehr zu erwarten. Die Wachstumsrate von 3,9% im zweiten Quartal 2015 markiert vermutlich ein zyklisches Hoch. Der Stellenaufbau verlangsamt sich. Zu der Gesamtzahl an Beschäftigten (140 Mio.) kommen immer weniger neue hinzu. Das bedeutet: immer weniger zusätzliche Konsumenten. Die US Wirtschaft ist stark vom Inlandskonsum abhängig. Konsum kann über drei Arten gesteigert werden: steigende Reallöhne, mehr Arbeitnehmer oder mehr Kreditaufnahme. Die Reallöhne steigen nicht und US Konsumenten haben ihr Kreditlimit schon fast wieder erreicht. Was bleibt, das sind mehr Beschäftigte. Genau hier flacht der positive Trend ab. Ein überproportionales Konsumwachstum ist absolut unwahrscheinlich.

Für Unternehmen bedeutet ein moderat steigender Konsum nur moderat steigende Gewinne. Unternehmensgewinne sind letztlich das, was die Kurse langfristig bestimmt. Momentan werden die leicht steigenden Gewinne aus dem US Geschäft von anderen Faktoren wettgemacht. Der starke Dollar reduziert die Auslandsgewinne. Unterm Strich fallen die Gewinne dadurch bei vielen Unternehmen. Der Abschwung in China und vielen anderen Schwellenländern wird das Gewinnwachstum ebenfalls nicht unterstützen. Es ist mittelfristig auch hier von einem negativen Beitrag auszugehen – also sinkenden Gewinne.

In den letzten Quartalen konnten Konsumgüterproduzenten noch einigermaßen gut abschneiden. Das lag vor allem an niedrigen Rohstoffpreisen. Konsumenten hatten mehr Geld zur Verfügung, um Konsumgüter zu erwerben. Gleichzeitig sorgten die niedrigen Rohstoffpreise für fallende Gewinne bei Rohstoffproduzenten. Viele rutschten in die Verlustzone. Mittelfristig dürften Rohstoffpreise wieder steigen und damit auch die Gewinne der entsprechenden Sektoren. Gleichzeitig wird der Gewinn im Konsumgüterbereich stagnieren oder rückläufig sein, weil Verbraucher wieder mehr für Energie ausgeben müssen. Unterm Strich stagnieren die Gewinne bestenfalls.

Die Grafik zeigt den Dow Jones Industrial seit 1896 und die Entwicklung des Gewinns je Aktie. Die Gewinne brechen seit Ende 2014 weg – getrieben vom Rohstoffsektor und einem starken Dollar. Der Einbruch ist inzwischen ziemlich signifikant. Es ist nicht mehr nur ein kleiner Rückgang wie 2011. Wenn Anleger auf einen baldigen Turnaround setzen, dann sind sie sehr optimistisch.

Es fehlt derzeit an Impulsen, die die Gewinne steigen lassen könnten. Der US Dollar bleibt auf absehbare Zeit stark, die US Wirtschaft kühlt sich ab und viele Schwellenländer befinden sich in einer Rezession oder im Abschwung. Woher soll unter diesen Umständen Gewinnwachstum kommen?

Die derzeitigen Kurssteigerungen gehen an der fundamentalen Situation vorbei. Saisonal befinden wir uns im besten Quartal des Jahres. Die Jahresendrallye läuft und wird – unterbrochen von kleineren Kursrücksetzern – weiterlaufen. Spätestens Mitte des ersten Quartals 2016 werden Anleger die fundamentale Entwicklung nicht mehr ignorieren können. Wenn der Dollar bis dahin keinen Abwärtstrend etabliert und Rohstoffe wieder zu fallen beginnen, dann wird der Markt weiter korrigieren.

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