Comeback der Small Caps?

In der Theorie sollten Small Caps zumindest langfristig schneller steigen als Large Caps. Als kleineres Unternehmen ist es leichter, schneller zu wachsen. Große Unternehmen wie Apple oder Walmart schreiben jedes Jahr zwischen 300 und 550 Mrd. Umsatz. Bei dieser Größenordnung kann man nicht jedes Jahr um 30 % wachsen. Schreibt ein Unternehmen hingen eine Milliarde Umsatz, können höhere Wachstumsraten theoretisch länger aufrechterhalten werden. In der Praxis ergibt sich jedoch kein offensichtlicher Vorteil. Small Caps und Large Caps sind nach 35 Jahren fast gleichauf. Über Zeiträume von mehreren Jahren kann die Performance divergieren. Small Caps konnten sich etwa nach der Asienkrise Ende der 90er Jahre von einem Crash nicht mehr erholen. Large Caps hingegen konnten bis ins Jahr 2000 weiterhin zulegen. Die Erholung nach dem mehrjährigen Bärenmarkt, der der Internetblase folgte, bis hin zur Finanzkrise hatten Small Caps die Nase vorn. Ähnlich sah es nach der Finanzkrise bis 2018 aus.

Die mühsam erarbeitete Outperformance von 2002 bis 2018 wurde innerhalb von zwei Jahren komplett abgebaut. Mit Out- und Underperformance muss immer wieder gerechnet werden. Langfristig mögen die Kurssteigerungen vergleichbar sein. Die relative Performance kann in einzelnen Zeitfenstern jedoch stark variieren (Grafik 2).

Nun besteht die Chance, dass Small Caps wieder zum Sprint ansetzen. Ein zuverlässiger Indikator gibt viel Hoffnung. Die Out- und Underperformance von Small Caps ist eng mit der Laufzeitprämie (Term Premium) von US-Staatsanleihen korreliert (Grafik 3).

Investoren verlangen für Anleihen mit langer Laufzeit für gewöhnlich einen Zinsaufschlag gegenüber Anleihen mit kurzer Laufzeit. Das Risiko ist aus zwei Gründen höher als bei Anleihen mit kurzer Laufzeit. Einerseits ist nicht klar, wie sich die Zinspolitik entwickelt, weil nicht klar ist, wie sich die Inflationsrate verhält. Andererseits besteht eine Unsicherheit in Bezug auf Nachfrage und Angebot von Anleihen. Niemand kann vorhersagen, ob bestimmte Anleihen knapp werden (der Staat spart) oder ein Überangebot herrscht.

Die Laufzeitprämie war über die meiste Zeit positiv. Mit Anleihekäufen der Notenbanken änderte sich dies. Das Angebot von Anleihen wurde durch die Käufe stark begrenzt. Gleichzeitig war die Inflation niedrig und es Bestand eine große Sicherheit in Bezug auf das Zinsumfeld.

QE steht vor dem Ende und die Inflationsrate ist unangenehm hoch. Beides wird fast zwangsläufig zu mehr Unsicherheit und daher einer höheren Laufzeitprämie führen. Ein Anstieg dieser Prämie würde eine Outperformance von Small Caps begünstigen. Small Caps können mit einem Umfeld, welches zu höheren Laufzeitprämien führt, aus strukturellen Gründen besser umgehen.

Die Chancen auf steigende Laufzeitprämien stehen gut und damit stehen auch die Chancen gut, dass Small Caps den S&P 500 in Zukunft wieder outperformen werden. Das bedeutet nicht, dass die Kurse von Small Caps zwingend steigen müssen. Eine Outperformance kann auch zustande kommen, wenn die Kurse weniger schnell fallen als bei Large Caps.

Clemens Schmale

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