Bringen steigende Löhne den Aktienmarkt unter Druck?

Arbeitnehmer waren seit Jahrzehnten nicht mehr in einer so guten Lage wie heute. Trotz niedriger Arbeitslosigkeit in den USA und vielen europäischen Ländern stiegen die Löhne kaum. Arbeitnehmer nahmen am Aufschwung nicht richtig teil. In einigen Ländern sanken die Reallöhne sogar weiter.

Damit ist seit Pandemiebeginn Schluss. Löhne steigen so schnell wie seit Jahrzehnten nicht mehr. Das gilt auch nach Abzug der Inflation. Der Grund dafür ist eine Diskrepanz zwischen Nachfrage und Angebot von Arbeit. Unternehmen suchen händeringend nach Arbeitnehmern, doch diese bieten ihre Arbeitskraft nur zögerlich an.

Je nach Land ist die Ausprägung dieser Diskrepanz verschieden. Besonders stark ist sie in den USA ausgeprägt. Viele Haushalte konnten während der ersten 18 Monate der Pandemie viel sparen, nicht zuletzt wegen Geldgeschenken der Regierung. Aktuell ist der Druck gering, sofort einen Job zu finden.

Gleichzeitig sind viele offene Stellen nicht attraktiv. Viele sind nicht mehr bereit, zu Mindestlöhnen drei Jobs zu machen, um gerade so überleben zu können. Unternehmen müssen mehr bieten. Bis zu einem gewissen Grad mussten sie das auch schon vor der Krise. Die Krise hat den Trend lediglich beschleunigt.

Damit endet ein Trend, der in den 70er Jahren begonnen hat. Seit den 70er Jahren steigt die Produktivität an. Die Reallöhne konnten jedoch nicht mithalten (Grafik 1). Arbeitnehmer hatten wenig davon, dass mit gleichen Ressourcen mehr hergestellt werden konnte.

Entsprechend fiel der Lohnanteil an der Wirtschaftsleistung (Grafik 2). Der Lohnanteil war unter gewissen Schwankungen bis in die 70er Jahre stabil. Danach sank dieser kontinuierlich bis 2013. Seither deutet sich ein Trendwechsel an.

Die Gründe dafür sind vielfältig. Die Politik, die in den 70er Jahren begann und Unternehmen gegenüber Arbeitnehmern begünstigte, findet ein Ende. Überall auf der Welt zeugen Wahlergebnisse davon, dass eine andere Politik notwendig ist. Der Trend hat begonnen, ist aber noch lange nicht am Ende.

Das wirft unweigerlich die Frage auf, ob der Aktienmarkt damit in Zukunft anders bewertet werden muss. Steigt der Lohnanteil, senkt das die Margen der Unternehmen. Niedrigere Margen bedeuten, dass die Gewinne langsamer wachsen und Gewinne sind das, was die Kurse langfristig bestimmt.

Die Bewertung, gemessen am Kurs-Gewinn-Verhältnis, müsste bei einem Trendwechsel also eigentlich sinken. Das wäre nur logisch und konsequent. Für Anleger gibt es hier aber eine gute Nachricht. Historisch betrachtet gibt es keinen belastbaren Zusammenhang. Die Bewertung konnte steigen und fallen, vollkommen unabhängig vom Lohnanteil an der Wirtschaftsleistung (Grafik 3).

Die Schlussfolgerung ist damit wenig eindeutig. Die Bewertung kann sinken, muss aber nicht. Das ist immerhin eine bessere Schlussfolgerung für Anleger als eine zwingend niedrigere Bewertung, wenn der Lohnanteil steigt.

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Clemens Schmale

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