Wie sich die Aktienmärkte in einem reflationären Umfeld entwickeln

„Die Aktienmärkte haben eine außerordentlich starke Phase hinter sich. Über die letzten zehn Jahre hat der MSCI World Index knapp 15 % p.a. zugelegt (Stand 31.10.). Allein seit Anfang 2020 liegt das Plus bei kumulierten 36 % – und das trotz Covid-Pandemie! Vor diesem Hintergrund stellen sich viele Anleger zu Recht die Frage, mit welchen Renditen man am Aktienmarkt in Zukunft überhaupt noch rechnen kann.

Die Antwort auf diese Frage hängt von mehreren Faktoren ab, wie dem künftigen Wachstumspotenzial der Unternehmen sowie dem wahrgenommenen Risiko der Marktteilnehmer, das sich wiederum in der Aktienrisikoprämie widerspiegelt. Ein wesentlicher Faktor ist jedoch das allgemeine Renditeniveau, das die Basis für den Diskontierungssatz der künftigen Cashflows der Unternehmen darstellt. In einem Umfeld mit sinkenden Renditeniveaus steigen tendenziell die Bewertungskennzahlen wie das KGV. Das heißt: Aktien werden teurer. So war seit der Finanzmarktkrise neben dem Gewinnwachstum und den Dividenden die sogenannte „Multiple Expansion“ ein signifikanter Treiber der Aktienrenditen und damit ein wesentlicher Grund für die überdurchschnittliche Wertentwicklung über diesen Zeitraum.

Wie realistisch ist ein weiterer Anstieg der KGVs in einem Umfeld steigender Renditeniveaus?

Kurzfristig ist an der Börse vieles möglich. Spekulative Übertreibungen, wie zum Beispiel während der Internetblase, können die Aktienkurse in absurde Höhen, weit entfernt ihrer fairen Bewertungen, katapultieren und umgekehrt. Unter der unseres Erachtens realistischen Annahme, dass die Renditeniveaus übergeordnet ihren endgültigen Tiefpunkt erreicht haben und über die nächsten Jahre tendenziell steigen, sollte der Rückenwind der letzten zehn Jahre wegfallen oder sich sogar zu einem Gegenwind drehen. In diesem Fall würden die künftigen Aktienrenditen im Wesentlichen vom Gewinnwachstum und den Dividenden abhängen. Eine weitere „Multiple Expansion“ und damit einhergehende überdurchschnittliche Wertentwicklung wie in den vergangenen zehn Jahren wäre eher unwahrscheinlich. Realistischer erscheint uns vor diesem Hintergrund eine langfristig zu erwartende Aktienrendite in einer Größenordnung von jährlich 6-7 %. Je nach Marktsegment könnte diese unseres Erachtens allerdings auch etwas höher ausfallen.

Wo befinden sich aktuell Opportunitäten?

Übergeordnet sollten die günstiger bewerteten Value-Aktien, insbesondere Zykliker, in einem reflationären Umfeld einen Vorteil haben. Während vor allem die Wachstumstitel überproportional von den sinkenden Renditeniveaus der letzten zehn Jahre profitiert haben, dürften gerade diese wiederum am stärksten unter einem steigenden Renditenniveau leiden. Der potenzielle Gegenwind, der von steigenden Anleiherenditen ausgeht, dürfte für Value-Aktien somit deutlich schwächer ausfallen als für Wachstumstitel. Insbesondere bei sehr teuer erscheinenden und teilweise heute noch unprofitablen Wachstumstitel besteht aus unserer Sicht ein erhöhtes Rückschlagspotenzial.

Aber auch bestimmte Wachstumsthemen können Chancen bieten. So bietet beispielsweise das Thema grüne Energie langfristiges Wachstumspotenzial. Insbesondere nach der zuletzt eher enttäuschenden Wertentwicklung könnten in diesem Bereich interessante Einstiegsgelegenheiten bestehen. Auch das Thema Gesundheit im weiteren Sinne ist langfristig interessant. Die Covid-Pandemie hat Innovationen im Gesundheitswesen beschleunigt und den Investitionsbedarf aufgedeckt. Zudem sorgt die alternde Bevölkerung für eine strukturell steigende Nachfrage. Dennoch finden sich hier einige recht günstig bewertete Unternehmen, deren Wachstumspotenzial von den Märkten unseres Erachtens noch unterschätzt wird. Des Weiteren sehen wir bei Infrastrukturunternehmen interessante Anlagechancen. Denn zum einen profitieren bestimmte Infrastrukturbetreiber von einigen sehr langfristigen Wachstumsthemen, wie grüne Energie oder Digitalisierung. Zum anderen dürften die zu erwartenden Infrastrukturinvestitionen der Regierungen vielen Infrastrukturunternehmen neue Wachstumschancen ermöglichen.

Während ein reflationäres Umfeld eine Verschiebung in der Marktführerschaft von Growth zu Value begünstigen sollte, gibt es dennoch einige gezielte Wachstumsthemen, die aus Anlegersicht aussichtsreich erscheinen. Allerdings wird dort einer Titelselektion, die auch die Bewertungen der Unternehmen nicht außer Acht lässt, in Zukunft wohl eine bedeutendere Rolle zukommen.“