Sony: Hoffnungsloser Fall?

• SONY Corp. - WKN: 853687 - ISIN: JP3435000009 - Kurs: 13,57 € (Frankfurt)

Seit Jahren konsequent abwärts

Sony war einmal eine richtig gute Erfolgsstory. Sony konnte von Anfang des Jahrtausend bis zum Beginn der Krise den Umsatz von 60 auf über 80 Mrd. steigern. Der Gewinn zog mit von gut 100 Mio. USD auf über 3,5 Mrd. Das war eine anständige Entwicklung von 2001 bis 2008. Dann kam die Krise. Sony kämpfte dabei nicht nur mit dem weltweiten Konjunktureinbruch im Jahr 2009. Wäre es nur das gewesen, dann hätte Sony spätestens 2011 wieder Gewinne schreiben sollen. Dem war nicht so.

Sony hat zwar exzellente Produkte, hatte aber dennoch einige Trends verschlafen und war auch preislich weit weg von der Konkurrenz. Sony hat einen starken Markenwert. Die wenigsten Konsumenten sind aber bereit, für ein bestenfalls gleich gutes Produkt das Doppelte zu bezahlen, nur weil Sony auf dem Gerät steht. Vor allem die Konkurrenz aus Südkorea und China machte Sony und auch anderen Elektronikherstellern in Japan zu schaffen.

Die Verkäufe brachen entsprechend weg. Die verkauften Stückzahlen gehen seit 2010 deutlich zurück. Sony hatte zunächst versucht, über den Preis wieder Boden gut zu machen. Außer ansteigenden Verlusten ist aus der Strategie nicht viel herausgekommen. Einige Bereiche des Geschäfts wurden inzwischen eingestampft oder verkauft. Das PC Geschäft wurde inzwischen veräußert. In den kommenden Monaten sollten noch andere Bereiche folgen.

Sony versuchte noch auf den einen oder anderen Trend aufzuspringen. Das klappte kein einziges Mal. Nicht einmal die Erfindung von Blu-Ray konnte Sony so richtig helfen. Sony hatte das Format entwickelt und als erster auf den Markt gebracht. Bis 2008 konkurrierte es mit anderen Formaten (DVD und HD-DVD). Die meisten Filmstudios entschieden sich, zukünftig Filme nur noch auf Blu-Ray zu verkaufen. Eigentlich war das ein großer Sieg für Sony. Geholfen hat es dennoch nicht.

In allen anderen Bereichen gehen die Verkäufe zurück – bis auf das Smartphone Segment. Dieses Segment wirft allerdings keine Gewinne ab. Der Entertainment Bereich rund um die PlayStation kommt auch nicht mehr so recht in Gang. Seit 2007 gehen die Verkaufszahlen zurück. Das Bild ist also wirklich düster. Kann sich Sony überhaupt noch retten?

Sonys Zukunft

Für das Geschäftsjahr 2015 (April 2014 bis März 2015) gab es die berechtigte Hoffnung, dass Sony wieder einen Gewinn schreiben könnte. Es wäre der erste nach 2013 gewesen und der zweite Gewinn in 7 Jahren. In der ersten Grafik sind neben Umsatz und Gewinn auch noch die Nettovermögenswerte des Konzerns dargestellt. Diese sind bereits von 30 Mrd. USD auf 12 Mrd. USD geschrumpft. Jeder Dollar Verlust reduziert das Vermögen weiter. Die Entwicklung der letzten Jahre zeigt, wie schnell der Vermögensbestand gesunken ist. Sony muss jetzt sehr schnell den Turnaround schaffen, sonst ist das Vermögen bald weg und das Unternehmen insolvent.

Das Management verspricht seit Jahren den Turnaround. Bisher ist wenig geschehen. Der Konzern verbucht zwar Jahr um Jahr Restrukturierungskosten in der Höhe mehrerer hundert Millionen USD, einen Veränderung im Konzern hat sich deswegen allerdings noch nicht gezeigt.

Der US Hedge Fonds Third Point unter Dan Loeb hielt bis Anfang 2014 einen substantiellen Anteil an Sony. Er drängte das Management, Unternehmensteile abzuspalten. Daraus wurde nichts, weshalb sich Dan Loeb wieder aus den Aktien verabschiedete. Das ist relativ bezeichnend für Sony. Das Management redet viel, verspricht viel, tut aber nichts. Es hält an den alten Strukturen auf Teufel komm raus fest. Das ist die schlimmste Form des Managements: die Realität ignorieren und jegliche Veränderung verhindern. Dabei könnte es gar nicht offensichtlicher sein, dass Sony inzwischen am Abgrund steht.

Eines der großen Probleme des Konzerns ist die Menge an Geschäftseinheiten. Sony ist ein typischer japanischer Mischkonzern. Man kennt Sony zwar aus der Elektronik, allerdings ist der Gewinnbringer derzeit vor allem das Finanzdienstleistungssegment. Dieses steuert den größten operativen Gewinn bei. Danach folgen die Sparte Film und Musik.

Konsequent schlecht schneidet das Segment Mobile Kommunikation und Konsumentenelektronik ab. Sony erwartet in der Elektroniksparte einen Turnaround. Persönlich glaube ich nicht daran. Der Turnaround wurde bereits fünf Jahre in Folge versprochen. Geändert hat sich beim Angebot kaum etwas. Das ist wirklich mehr eine vage Hoffnung als ein berechtigtes Aufbruchssignal.

Grafik 3 zeigt, dass Sony in mehreren Bereichen operativ profitabel ist. Zwischen operativen Ergebnis und tatsächlichen Gewinn stehen noch einige Bilanzpositionen. Dazu gehören etwas zu zahlende Zinsen auf Schulden. Sony hat einen Schuldenberg von 13 Mrd. USD angehäuft. Anstatt das Unternehmen zu restrukturieren wurden Schulden aufgenommen, um den Status Quo zu erhalten. So muss Sony jedes Jahr über 220 Mio. USD an Zinszahlungen leisten.

Ob das Management nach der Gewinnwarnung, die sie letzte Woche herausgeben mussten, nun wirklich etwas verändert, bezweifle ich. Wenn sich aber etwas tut, dann sollte das Management auf Dan Loebs Vorschlag zurückkommen. Sony muss sich gesundschrumpfen und auspalten. Alle Bereiche, die operativ im Verlust arbeiten, müssen verkauft oder ausgegliedert werden. Die gesunden Teile (Film, Musik, Finanzen) haben in den vergangenen Jahren ein solides Wachstum gezeigt. Würden diese drei Teile vom Rest getrennt, dann könnte Sony auf einen Schlag wieder Gewinne in der Höhe von 1,5 Mrd. USD ausweisen.

Diese Unternehmensteile könnten eigenständig an der Börse schlagartig an die 30 Mrd. wert sein. Der Gesamtkonzern ist aktuell an der Börse 20 Mrd. wert. Bei Nettovermögenswerten von 12 Mrd. USD ist das eigentlich viel zu viel. Der Kurs beinhaltet trotz der jüngsten Verluste noch viel Fantasie und Hoffnung, dass der Turnaround noch klappt.

Aus fundamentaler Sicht ist die Aktie nach wie vor ein Verkauf. Selbst wenn der Turnaround noch gelingen sollte, ist das Unternehmen überbewertet. Ich würde nun erst einmal abwarten, ob das Management endlich begriffen hat, dass es so nicht weitergehen kann. Wenn das der Fall ist und Sony aufgespalten wird, dann ist die Aktie ein Kauf.