Krisen-Sommer 2014?

Momentan erhält die deutsche Konjunkturstimmung Gegenwind. Zum siebten Mal in Folge signalisieren rückläufige ZEW Konjunkturerwartungen, dass sich die deutsche Wirtschaft zurzeit in einer Delle befindet. Dazu passend zeigt sich auch das Gewinnwachstum deutscher Unternehmen noch schwach, das in der Vergangenheit den ZEW-Konjunkturerwartungen mit einer Verzögerung von sechs Monaten folgte.

Quo vadis, Konjunktur?

Der mittelfristige Konjunkturausblick bleibt aber dennoch freundlich. So zeigt sich das Wirtschaftswachstum in China im II. Quartal mit 7,5 Prozent zum Vorjahr robuster als erwartet. Zudem bleibt die geldpolitische Konjunkturstützung üppig. EZB-Chef Draghi betonte zum wiederholten Mal, im Bedarfsfall unkonventionelle Instrumente wie ein breites Anleihenaufkaufprogramm durchzuführen. Zugleich äußerte sich Fed-Chefin Yellen auf ihrer halbjährlichen Anhörung vor dem US-Kongress eher taubenhaft. Für sie bleibt ein hoher Grad an geldpolitischer Unterstützung angesichts der noch nicht vollständigen US-Konjunkturerholung angebracht. Sie will sicher gehen, dass die laut Fed-Konjunkturbericht (Beige Book) momentan zügige US-Wirtschaftserholung auch nachhaltig anhält. Frau Yellen verweist in diesem Zusammenhang immer gerne auf unerwartete Wachstumseinbrüche wie im Winterhalbjahr aufgrund der extremen Wetterverhältnisse. Vor diesem Hintergrund ist Mitte des nächsten Jahres mit einem allmählichen Übergang in die Zinserhöhungsphase zu rechnen, die aber einem insgesamt freundlichen Investitionsklima - nicht zuletzt über eine steile Zinsstrukturkurve - nicht im Wege steht.

Welchen Einfluss hat der Ukraine-Konflikt auf Konjunktur und Aktienmärkte?

Mit dem mutmaßlichen Abschuss der malaiischen Verkehrsmaschine hat der geopolitische Konflikt Ukraine-Russland einen neuen emotionalen Höhepunkt erreicht. Das mediale Ausschlachten, wer Schuld an dieser menschlichen Tragödie hat, kann weiteres Öl in das Feuer gießen.

Dieser Abschuss kommt zum denkbar ungünstigsten Zeitpunkt. Denn mittlerweile kann man von wirklichen Wirtschaftssanktionen des Westens sprechen, die nicht mehr nur Personen, sondern die wichtigsten russischen Branchen bzw. Unternehmen treffen. So trifft der eingeschränkte Kapitalverkehr mit russischen Öl- und Gaskonzernen sowie Banken - u.a. über Kreditblockaden der Europäischen Investitionsbank und der Europäischen Bank für Wiederaufbau und Entwicklung - Russland an einer sehr empfindlichen Stelle, seiner Investitions- und Standortschwäche. Wirkung werden auch die Kontensperrungen für acht russische Rüstungsfirmen zeigen, die im westlichen Ausland bislang gute Geschäfte machten.

Geneigte westliche Kreise könnten aufgrund der aktuell verschärften Situation Munition für weitere Sanktionen erhalten. Gegensanktionen der russischen Seite wären dann - schon aus Gründen der Glaubwürdigkeit Putins im eigenen Land - nicht mehr ausgeschlossen. Davon würden sich die Aktienmärkte in Deutschland bereits beeindruckt zeigen, zumal Deutschland stark von russischen Gaslieferungen abhängig ist. Daneben ist Russland für Deutschland einer der wichtigsten Außenhandelspartner und Investitionsstandorte in Osteuropa. Im Vergleich zu anderen Wirtschaftsregionen ist Russland zwar nicht von zentraler Bedeutung. Das Problem für die Aktienmärkte ist aber nicht diese Regionen spezifische Wirtschaftseintrübung. Schwerer wiegt, dass dieser nicht mehr Kalte Wirtschafts-Krieg Wasser auf die Mühlen einer zwischenzeitlich verhalteneren weltkonjunkturellen Stimmung führt, unter der insbesondere die konjunktur- und exportdominierten deutschen Aktienmärkte leiden.

Noch bietet der Blick auf die Gewinnentwicklung deutscher Branchen, die aktuell seitwärtsgerichtet ausfällt, wenig fundamentale Aufhellung.

Nicht zuletzt lässt sich die Stimmungsverschlechterung am russischen Aktienmarkt ablesen, der seit Jahresbeginn ohnehin ein klarer Underperformer - auf Euro-Basis gerechnet - ist und in den letzten Tagen weiter an Boden verliert. Dies ist allerdings ein singuläres Ereignis, denn die Aktienmärkte der Schwellenländer insgesamt zeigen sich in deutlich besserer Verfassung.

GRAFIK DER WOCHE

Aktienmärkte der Schwellenländer, in Euro, indexiert auf 100 Anfang 2014

US-Berichtsaison besser als erwartet

Sowohl für die Citigroup als auch die Bank of America läuft es im operativen Geschäft besser als von Analysten erwartet. Massive Strafzahlungen aus rechtlichen Altlasten sorgen aber für heftige Gewinnrückgänge von 23 bzw. 43 Prozent zum Vorjahr. Auch JP Morgan und Goldman Sachs verzeichnen Gewinnrückgänge um acht bzw. fünf Prozent zum Vorjahr u.a. aufgrund einer Schwäche im Handel mit festverzinslichen Wertpapieren. Im Ausblick geht man allerdings von einer Belebung der Marktaktivität aus. Allerdings werden in den Ausblicken auch Bedenken vor einer zukünftigen Zinswende der Fed und den potenziellen Kosten aus Rechtsstreitigkeiten im Rahmen der Lehman-Pleite laut.

Der US-Internetkonzern Yahoo verbuchte wegen rückläufiger Einnahmen im Kerngeschäft mit Online-Werbebannern einen Gewinnrückgang um 19 Prozent zum Vorjahr. Im Ausblick hält das Unternehmen an seiner Jahresprognose fest. Google profitiert von einer verstärkten Werbeausrichtung im Bereich mobiler Endgeräte, Internet und seinem Videoportal und verzeichnet eine Gewinnsteigerung um rund sechs Prozent zum Vorjahr. Der weltgrößte Chiphersteller Intel macht dank einer gestiegenen PC-Nachfrage sowie dem Ausbau von Rechenzentren wieder bessere Geschäfte und verbucht einen Gewinnanstieg um 40 Prozent zum Vorjahr. Im Ausblick hob Intel dank einer zuversichtlicheren Einschätzung des PC-Marktes seine Gewinnschätzungen leicht an. IBM hat zwar unter einer sinkenden Nachfrage nach Hochleistungsrechnern zu leiden, konnte aber dank massiver Einsparungen eine Gewinnsteigerung um 28 Prozent zum Vorjahr verbuchen.

Stabile Gewinnentwicklung in den USA

Die US-Unternehmensgewinne - gemessen am Aktienindex MSCI USA - entwickeln sich robust. Insbesondere Technologie-, Pharma- und Konsumwerte setzen ihren positiven Gewinntrend fort. Insgesamt ist nach einer Gewinnstagnation im ersten für das zweite Halbjahr weiteres Auftriebspotenzial für die Unternehmensgewinne über die konjunkturelle Stabilisierung in den Schwellenländern vorhanden. Die Ausblicke sollten solide bleiben, da in den etablierten Industriestaaten das Wirtschaftswachstum zur Not mit anhaltend staatlicher Schuldenfinanzierung und einer ohnehin expansiv bleibenden Geldpolitik angeregt wird.

Die stabile Gewinnentwicklung der US-Unternehmen ist auch eine Stütze für den US-Aktienmarkt. Entsprechend fußt die Stärke von US-Aktien mittlerweile auch auf fundamentalen Argumenten und nicht nur den Segnungen der US-Geldpolitik.

US-Aktien sind sowohl aus Sicht der Ertrags- als auch der Substanzbewertung im Vergleich zu ihrem Niveau vor der Lehman-Krise nicht mehr günstig und nehmen sogar bereits ihre alten Bewertungsniveaus an. Dies dürfte zukünftig zu erhöhten Kursschwankungen führen. Eine weitere Gewinnverbesserung der Unternehmen wird an den Aktienmärkten als Bringschuld angesehen.

Aktuelle Marktlage

Geopolitische Risiken bleiben zunächst weitere Begleiter der Finanzmärkte. Konsolidierungen können im Kapitalmarkt-Sommer 2014 insofern zwischenzeitlich immer wieder vorkommen. Kursschwankungen bei deutschen Aktien erhalten auch durch die deutsche Berichtsaison Nahrung, die im Vergleich zu der der USA noch verhalten ausfällt. Auch werden die deutschen Unternehmen in punkto Ausblick zunächst noch vorsichtig agieren.

Eskalationen zumindest auf der Energieseite sind im weiteren Jahresverlauf jedoch nicht zu erwarten, da die Weltgemeinschaft wirtschaftlichen Reibungsverlusten in einer globalen Zusammenarbeit konsequent entgehen will. Das wird die fundamentalen Aufwärtskräfte an den Aktienmärkten stützen. Daneben schaffen die weitere Konjunkturstabilisierung in den USA und den Schwellenländern sowie eine wirtschaftsstimmungsförderliche Finanz- und Geldpolitik in der Eurozone bis Jahresende eine gewinnseitige Unterstützung für deutsche Aktien, die dann ihre Underperformance gegenüber den Euro-peripheren Aktienmärkten beenden werden. Dabei hilft auch ein schwächerer Euro bis 1,32 zum US-Dollar.

Charttechnik

Charttechnisch dürfte sich der DAX aufgrund der überverkauften Lage zunächst erholen, bevor er dann in einen Seitwärtstrend übergeht. Eine mögliche technische Reaktion trifft bei 9.750 auf den ersten Widerstand. Darüber besteht Widerstand an der letzte Woche durchbrochenen Aufwärtstrendlinie bei derzeit 9.907 Zählern. Weitere Hürden warten schließlich bei 10.033 und 10.050 Punkten.

Auf der Unterseite verläuft die erste Unterstützung bei rund 9.600 Zählern. Knapp darunter gibt der langfristige Aufwärtstrend bei zurzeit 9.546 Punkten Halt. Wird auch diese Linie durchbrochen, wartet die nächste Auffangzone an der 200-Tage-Linie bei derzeit 9.434 Zählern.

Und was passiert in der nächsten Woche?

Auf Unternehmensebene steht das Quartalsergebnis von Coca-Cola im Spannungsverhältnis zwischen Nachfrageschwäche und Fortschritten im Sparprogramm. Mit einer Nachfrageschwäche hat auch McDonald’s zu kämpfen. Schwächere Umsätze und hohe Marketingkosten machen sich im Ergebnis von Apple bemerkbar. Microsoft dürfte von einer leichten Belebung auf dem PC-Markt profitieren. Während Ford ein starkes US-Geschäft sowie die Erholung des europäischen Automobilsektors zugute kommt, drücken bei Caterpillar Restrukturierungskosten auf das Ergebnis. Die Ausblicke dürften freundlicher ausfallen.

Auch in Deutschland nimmt die Berichtsaison Fahrt auf. Die Quartalszahlen von Daimler dürften von einem starken Geschäft in China und den USA profitieren, während BASF mit einem starken Chemiegeschäft negative Wechselkurseffekte mindestens ausgleichen dürfte. Das Ergebnis der Deutschen Börse dürfte von der niedrigen Volatilität an den Märkten geprägt sein.

Auf Makroebene weisen in den USA die Auftragseingänge langlebiger Güter auf eine anhaltende Erholung der Investitionsneigung hin.

Bei den Einkaufsmanagerindices für das Verarbeitende Gewerbe in Euroland ist zwar von einer Stabilisierungstendenz auszugehen. Sie deuten jedoch zunächst weiterhin nur auf eine langsame Euro-Wirtschaftserholung hin. Der Subindex für Frankreich dürfte weiterhin konjunkturellen Gegenwind signalisieren.

In Deutschland gilt der weitaus größere Fokus den anstehenden ifo Geschäftsdaten. Trotz einer geopolitisch ungünstigen Konstellation dürften sich das Geschäftsklima insgesamt sowie die aktuelle Bewertung und die Geschäftserwartungen nur leicht verringert haben. Zudem profitiert die deutsche Wirtschaft von einer kräftigen Binnenkonjunktur, wie das GfK Verbrauchervertrauen bestätigen sollte. Damit stehen die Zeichen weiter auf Konjunkturstabilisierung in Deutschland.

HALVERS WOCHE

Die Zinsjagd ist unerbittlich, der Zinshunger unersättlich

Wenn ich das Verhalten von Zinsanlegern beobachte, werde ich unweigerlich an Jagdszenen in der afrikanischen Savanne erinnert. Ähnlich wie Löwen, die Antilopen hetzen, jagt die Anlegermeute lukrativen Investmentmöglichkeiten zur Befriedigung ihres Zinshungers hinterher.

Stationen der Zinsjagd: Erst deutsche Staatsanleihen…

Es war einmal die gute alte Zeit, in der die Zinstöpfe noch prall gefüllt waren. 2008 konnten Anleger, die durch das Platzen der Immobilienblase zu Aktien-Hungerleidern wurden, mühelos bei deutschen Staatsanleihen auf ihre Nährwerte kommen. Da gab es im Durchschnitt fast fünf Prozent Rendite. Auf die Idee dieser alternativen Zinsspeisung kamen aber sehr schnell sehr viele: Schon nach einem Jahr hatten sich die deutschen Staatsrenditen um zwei Prozentpunkte reduziert.

…dann stabile Unternehmensanleihen…

Trotzdem gab es keine Hungersnot unter den Zinsgläubigen. Denn anschließend fand das große Zinsfressen bei Unternehmensanleihen im Euroraum statt, die mit mindestens Investmentgrade Anfang 2009 über sieben Prozent Rendite boten. Das machte richtig zinssatt, zumindest vorläufig. Denn wie bei deutschen Staatspapieren setzte auch hier zügig die Hungerperiode ein. Bereits bis Ende 2010 hatten sich die Zinsen ungefähr halbiert.

…dann Staatspapiere aus Euro-Süd…

Über mangelnde Zins-Nährwerte brauchte sich aber auch da noch niemand zu beschweren. Denn 5-Sterne-Koch Mario Draghi zauberte ein üppiges Zinsmenü. Mit seinem Rettungsversprechen für die Euro-Peripherie sorgte er dafür, dass den Anlegern wie im Schlaraffenland die gebratenen Zins-Tauben nur so in den Mund flogen. Mitte 2012 gab es für fünfjährige Staatsanleihen in Portugal 11 und in Italien bzw. Spanien um die sechs Prozent Rendite. Da sich daran jedoch die gesamte Finanzwelt den Magen vollschlug, haben sich die Renditen zuletzt in etwa gedrittelt.

Mittlerweile sind alle konventionellen, früher reichhaltigen Zinsbüffets geplündert. Aus ihnen wurden wahre Hungerzonen, die nach Inflation und Steuern sogar zu Gewichtsverlust bei Zinsanlegern führen. Sparbücher oder Festgelder würde ich sogar als Sahelzonen bezeichnen.

…und jetzt Ramsch?

Und wenn die Zinsjäger nicht gestorben sind, so jagen sie noch heute. Aber wo werden die Anleger heute noch zinssatt?

Leider treffen heute Kredit-Notstand von Unternehmen und Anlage-Notstand von Zinsanlegern zusammen, eine fatale Mischung. Die erst genannten darben, weil sie von Banken aus Risikoscheu und zur Schonung ihres Eigenkapitals zu wenig Kredite erhalten. Und die Anleger suchen nach Befriedigung ihres Zinshungers.

Das sind Zutaten für Gammelfleischskandale, auf der Zinsseite. In normalen Zeiten würden ungesunde, geschäftspolitisch schwache Unternehmen zu Recht verhungern. Aber heutzutage - in Zeiten von Zins-Armut - schreibt man einfach alternativlos hohe Renditen auf seine Ramsch-Anleihen - Entschuldigung, ich wollte natürlich Hochzinsanleihen sagen - drauf, befriedigt den Zinshunger der Anleger und macht so aus Gammelfleisch im Handumdrehen 1a-Rinderfilet. Weltweit werden aktuell Ramsch-Anleihen - ich habe mich schon wieder im Ton vergriffen - auf 2.000 Milliarden US-Dollar geschätzt. Jede dritte neue Anleihe in Europa soll gammelig sein.

Heuchlerisch warnen die Notenbanker bereits vor den Gefahren schlechter Zinsernährung. Dabei haben sie mit ihrem geldpolitischen Halali selbst zum munteren Schüsseltreiben an den Zinsmärkten geblasen. Ja, natürlich nur zum Wohl der westlichen Finanzsysteme, die ansonsten den Hungertod gestorben wären.

Das Ergebnis dieser geldpolitischen Zwangsernährung sollte aber auch bemerkt werden: Die Zinsvöllerei hat zu massivem Übergewicht von Ramsch - ich lerne es wohl nicht mehr - in Form stark gestiegener Kurse geführt. Wenn zu viele Anleger zu hohe Risiken zu zu hohen Preisen kaufen, kann man das durchaus Neuen Markt nennen, dieses Mal allerdings auf der Zinsseite. Unter normalen Umständen müssten sich Völlegefühle wie bereits 2000 auf der Aktienseite einstellen.

Aber Draghi & Co. haben offensichtlich einen guten Verdauungsschnaps zur Hand, der die Unverträglichkeit der Zinsvöllerei mildert. Nennen wir ihn Draghis Zins-Jägermeister. Die Geldpolitiker wissen, dass es an den Zinsmärkten zu keiner Unbekömmlichkeit oder gar Unwohlsein kommen darf. Die Zinsjagd muss weitergehen, weil ansonsten die Jagd auf das westliche Finanzsystem eröffnet ist.

Mittelstandsanleihen: Was der Bauer nicht kennt, das frisst er nicht

Dennoch sollten die Anleger mindestens Bauchschmerzen haben. Aber was kann man als Anlegerin oder Anleger denn tun, z.B. bei Mittelstandsanleihen mit ihren wohlschmeckend hohen Zinsen? Das Gleiche, was man auch an der Fleischtheke des Supermarkts macht, sollte auch Maxime an der Zinstheke sein: Die Ware genau prüfen!

Kommt die Ware von einem Betrieb, der schon in der Vergangenheit für Qualität stand: Gibt es eine gute Historie des Unternehmens? Wurde schon früher ordentlich gewirtschaftet?

Bleibt die Ware lange genug frisch: Ist das Geschäftsmodell des Unternehmens auch morgen und übermorgen noch zins- und tilgungsfähig?

Kann man die Ware bei Unbekömmlichkeit zügig umtauschen: Kommt man aus der Mittelstandsanleihe X auch wieder zu akzeptablen Bedingungen an der Börse wieder heraus?

Kann man diese Fragen nicht befriedigend beantworten, verlässt man die Zinstheke eben ohne Kauf.

Zur Not kann der Anleger seinen Rendite-Hunger auch anderweitig stillen: Auch andere Anlageklassen wie Aktien haben ihren Nährwert. Wohl bekommts!

VOLKSWIRTSCHAFTLICHE PROGNOSEN AUF EINEN BLICK

KAPITALMARKT AUF EINEN BLICK

Robert Halver, Leiter Kapitalmarktanalyse der Baader Bank AG

Rechtliche Hinweise/Disclaimer und Grundsätze zum Umgang mit Interessenskonflikten der Baader Bank AG:

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