K: USA: Erste Leitzinserhöhung schon Ende Juni ?

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USA: Erste Leitzinserhöhung schon Ende Juni ?

1. Nach den starken Arbeitsmarktdaten der letzten Monaten und dem beunruhigenden Inflationsbericht vom Freitag haben wir unsere Leitzinsprognose revidiert. Wir erwarten nun, dass die Fed schon am 30. Juni 2004 die Federal Funds Target Rate um 25 Basispunkte auf ein Niveau von dann 1,25 % erhöht.

2. Ausschlaggebend für die Revision ist der Inflationsbericht vom Freitag. Die Headline-Inflation lag im April bei 2,3 % yoy. Da hierfür in erster Linie die Energiepreise verantwortlich waren, sollte dies eigentlich kein Anlass für Besorgnis an der Inflationsfront sein. Beunruhigender ist ein Blick in die Komponenten der Kernrate des CPI.

Die Bekleidungs- und Transportpreise hielten die Kernrate zwar in Schach, so dass sie bei lediglich 1,8 % lag. Bedeutsamer ist aber erstens, dass die Kerninflationsrate im Monatsvergleich zum vierten Mal in Folge über den Erwartungen lag, und zweitens, dass die kalkulatorischen Eigenmieten rasant anstiegen. Die Restaurantpreise, die neben den kalkulatorischen Eigenmieten ein Haupttreiber der Kerninflation sind, erhöhten sich um 2,8 %. Da die Geldpolitik ihren expansiven Kurs auch dann fortsetzen wird, wenn sie die Leitzinsen erhöht, da sich die Leitzinsen für geraume Zeit immer noch unter ihrem neutralen Niveau von 3,5 % bis 4,5 % befinden, sollte sich die Inflation weiter beschleunigen. Dies ist nach den Deflationsrisiken im vergangenen Jahr gerade das Ziel der Geldpolitik, nämlich sich einen Puffer für kommende adverse Schocks nach unten zu verschaffen. Da die Fed angekündigt hat, dass sie den Zinserhöhungszyklus sehr graduell gestalten wird, sollte sich unter Berücksichtigung der Verzögerungseffekte der Leitzinserhöhungen auf die Inflationsrate, die Inflation erst 2007 stabilisieren.

3. Nun, da die Realwirtschaft wieder auf festen Füßen zu stehen scheint, kann sich die Fed daher wieder verstärkt um ihr Inflationsziel Sorgen machen. Die Fed hatte am 4. Mai die Tür für Zinserhöhungen verbal geöffnet: "At this juncture, with inflation low and resource use slack, the Committee believes that policy accomodation can be removed at a pace that is likely to be measured." So verlautete das Statement zum Zinsentscheid. Der Arbeitsmarktbericht vom vorletzten und der Inflationsbericht vom letzten Freitag sollten die letzten Zweifel für eine Zinserhöhung im FOMC zerstreut haben. Die Kerninflationsrate lag im März im Drei-Monatsdurchschnitt bei 2,9 % und damit wesentlich höher als das implizite Inflationsziel der Fed von rund 2,5 %.

4. Der Zinserhöhungszyklus sollte in Schritten von 25 Basispunkten vollzogen werden. Es sollte allerdings nicht erwartet werden, dass die Zinsen bei jedem Zinsentscheid erhöht werden. Das Wort "likely" stellt für die Märkte eine Erinnerung dar, dass die Arbeitsmarkt- und Inflationsdaten entscheiden werden, wie "measured" der Zinserhöhungszyklus ausfällt.

5. Wo wird der Zinserhöhungszyklus enden? Möglich ist, dass das gleichgewichtige Leitzinsniveau weitaus niedriger ist als viele bislang erwarten. Wieso? Ziehen wir die durchschnittlichen realen Tagesgeldzinsen (gemessen als nominale Federal Funds Rate abzüglich der Inflationsrate für den CPI) für den Zeitraum 1953-2003 heran, so ergibt sich ein Durchschnitt von rund 1,85 %. Für den Zeitraum 1954-1979 lag der durchschnittliche reale Tagesgeldzins bei lediglich 0,96 %, zwischen 1979 und 2003, als die Fed ihren langen Inflationskampf focht, dagegen bei 2,72 %. Einen Anti-Inflationskampf kann man aber nur dadurch gewinnen, dass die realen Leitzinsen über ihrem gleichgewichtigen Niveau liegen. Da die Fed diesen Anti- Inflationskampf aber im Mai 2003 für gewonnen erklärte und sie in Folge sogar mit Deflationsrisiken zu kämpfen hatte, bleibt abzuwarten, ob die Fed die Leitzinsen wirklich auf ein Niveau von 4,5 % anheben muss. Wir erwarten für Ende 2005 ein nominales Leitzinsniveau von 3,75 %.