K: IWKA - Rückschlagspotenzial überschaubar

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Externe Quelle: Bankhaus Lampe

IWKA - Rückschlagspotenzial überschaubar

Die Anfang der Woche vorgestellten Zahlen für 2004 sind erstmals nach internationalen Rechnungslegungsstandards (IFRS) präsentiert worden, wobei die 2003er- Zahlen dementsprechend angepasst worden sind und somit nicht mit den vor Jahresfrist publizierten Zahlen vergleichbar sind.

Einer der Hauptunterschiede ist nun die Aufteilung nach fortgeführten (Continued Operations) und nicht-fortgeführten Bereichen (Discontinued Operations). Insgesamt erzielte der Konzern in 2004 ein Umsatzplus von 0,5%, wobei die fortgeführten Aktivitäten 1,2% auf 2,169 Mrd. € zulegen konnten. Das Betriebsergebnis (EBIT) stieg in der Gruppe um 4,6% auf 111,9 Mio. € (2003: 107,0 Mio. €, nach HGB: 101,5 Mio. €). Für die Continued Operations ergab sich aufgrund verschiedener Belastungsfaktoren wie erhöhten Rohstoffpreisen, Währungsverschiebungen und verschlechterter Preissituation in der Automobilindustrie jedoch ein um 6,4% auf 101,8 Mio. € verringertes EBIT (Marge: 4,7% nach 5,1%). Das Vorsteuerergebnis blieb infolge eines verbesserten Finanzergebnisses durch die Reduktion der Nettoverschuldung um 37,5% auf 141 Mio. € und einen Sonderertrag aus der Veräußerung abgeschriebener Altforderungen (davon im Zinsergebnis: 6,1 Mio. €) mit 84,4 Mio. € nahezu auf Vorjahresniveau. Aufgrund einer um einen Prozentpunkt auf 40% leicht verschlechterten Steuerquote lag der Jahresüberschuss aus fortgeführten Aktivitäten mit 50,5 Mio. € um fast 1 Mio. € unter dem Vorjahr. Der Ergebnisbeitrag der nicht-fortgeführten Aktivitäten lag in 2004 bei -1,7 Mio. €, wobei hier das operative Ergebnis bei +4,3 Mio. € lag und das Abgangsergebnis aus der Entkonsolidierung inklusive Steuereffekt -6,0 Mio. € betrug. In 2003 hatte der gesamte Ergebnisbeitrag bei -5,8 Mio. € gelegen, so dass sich insgesamt das Konzernergebnis 2004 gegenüber dem Vorjahr um 7,0% auf 48,8 Mio. € verbessert hat und einem Gewinn je Aktie von 1,83 € (2003: 1,70 €) entspricht.

Die Auftragseingänge erhöhten sich insgesamt um 1,6%, in den fortgeführten Bereichen um 2,6% auf 2,133 Mrd. €, so dass sich der Auftragsbestand auf weiterhin hohem Niveau (1,01 Mrd. € nach 1,07 Mrd. €) befindet.

Auf Segmentebene wurde die Automobil- und Robotertechnik durch die schwierigen Rahmenbedingungen mit Preisdruck seitens der Automobilproduzenten belastet, so dass hier die Ergebnisseite gegenüber dem Vorjahr rückläufig gewesen ist. Die Verpackungstechnik konnte von dem qualitativ verbesserten Auftragseingang profitieren und das Ergebnis steigern. Zu beachten ist jedoch, dass die Gesellschaft in 2004 die konzerninterne Kostenrechnung verändert hat und nun einen höheren Anteil der Kosten im Holdingbereich verbucht, so dass sich die Segmentergebnisse der operativen Einheiten in 2004 gegenüber 2003 tendenziell besser darstellen.

Ausblick

Die Gesellschaft veröffentlichte bereits am letzten Freitag nach Börsenschluss, dass sich die Auftragseingangssituation des Konzerns durch rückläufige Investitionen in der Automobilindustrie in den vergangenen Wochen deutlich verschlechtert und der Margenverfall dabei noch weiter zugenommen hat. Angabegemäß sind davon die Geschäftsbereiche Automobiltechnik und Robotertechnik unmittelbar betroffen, so dass die für das laufende Jahr erwarteten Ergebnisse dieser beiden Geschäftsbereiche unter Vorjahr bleiben werden. Weiter bestätigte das Management, dass nach dem ersten Quartal 2005 die am Jahresanfang avisierte "tendenziell verbesserte Ergebnisqualität" für das Jahr 2005 nicht mehr zutreffend sein wird. Der aktuellen Situation angemessen hat die Gesellschaft ein umfangreiches Maßnahmenprogramm eingeleitet, um dem operativen Ergebnisrückgang aktiv entgegenzuwirken. Die Schwerpunkte liegen hier neben den klassischen Kostensenkungsmaßnahmen auf Einsparungen im Einkauf und Verbesserungen des Beschaffungsmanagements, Reengineering der Produktion und Logistik sowie einer weiteren Standardisierung bzw. Modularisierung von Bauteilen.

Weiterhin berichtet das Unternehmen, dass der Vollzug des Verkaufs von Unternehmen des ehemaligen Geschäftsbereiches Prozesstechnik im ersten Quartal 2005 zu einem positiven über den Unternehmensplanungen liegenden Veräußerungsergebnis geführt hat, das in einer Größenordnung von 15 Mio. € liegt. Insgesamt zeigen die vorläufigen Quartalszahlen einen reduzierten Auftragseingang um 20% auf 579 Mio. €, wobei hier zu beachten ist, dass im Vorjahr ein Großauftrag in Höhe von 115 Mio. € die Vergleichszahl deutlich positiv beeinflusst hat. Dennoch soll der Umsatz in den ersten drei Monaten um rund 13% auf 370 Mio. € zurückgegangen sein, so dass wir davon ausgehen, dass auch das Ergebnis bereinigt um den Sondereffekt entsprechend rückläufig gewesen ist. Die endgültigen Quartalszahlen wird der Konzern am 10. Mai 2005 publizieren und auch dann erst die Vergleichszahlen für die einzelnen Quartale nach IFRS aufzeigen.

Für das Gesamtjahr erwartet das Management eine relativ stabile Umsatzentwicklung, die durch den aktuellen Auftragsbestand zum Großteil abgesichert sein soll. Auf der Ergebnisseite sollen die beschriebenen Belastungen jedoch zu einem Rückgang führen. Die EBIT-Marge erwartet die Gesellschaft dabei bei mindestens 4% (mittelfristiges Ziel: 6%). Positiv beeinflusst wird das Ergebnis von einer verbesserten Entwicklung in der Verpackungstechnik, die angabegemäß eine EBIT-Marge von rund 5% erreichen könnte. Bei der Automobiltechnik wird es zu einer Reduzierung der Marge kommen, wobei das Unternehmen hier keine explizite Zielmarke genannt hat. In der Robotertechnik wird hingegen ein deutlicher Rückgang erwartet (auf 7,0 - 7,5%), der durch erhöhte Forschungs- und Entwicklungskosten (rund 7 Mio. € mehr) und rückläufige Stückzahlen (Reduzierung der Economies of Scale) verstärkt wird.

Wir haben unsere Planungsrechnung für 2005 und 2006 nach der Analystenkonferenz überarbeitet. Insgesamt gehen wir nun von einem reduzierten EBIT in Höhe von 89 Mio. € bzw. 93 Mio. € (vorher: 112 Mio. € bzw. 116 Mio. €) aus, das zu einem Gewinn je Aktie von 1,76 € bzw. 1,81 € (1,97 € bzw. 2,18 €) führt. Inklusive des Buchgewinns aus den Desinvestments im ersten Quartal errechnet sich jedoch für 2005 ein Ergebnis je Aktie von 2,32 €.

In unserer Planungsrechnung haben wir auf der einen Seite berücksichtigt, dass die eingeleiteten Kostensenkungsmaßnahmen in 2005 zum Teil und in 2006 zu einem wesentlich größeren Teil wirksam werden. Auf der anderen Seite glauben wir, dass der aktuell zu erkennende Preisdruck auf der Kundenseite sowie die Belastungen beispielsweise auf der Rohstoff- oder Währungsseite nicht nur kurze temporäre Effekte sind, sondern auch noch die für 2006 umsatz- und ertragswirksamen Auftragseingänge der kommenden Monate belasten, so dass wir insgesamt nicht von einer deutlichen Verbesserung der operativen Marge in 2006 ausgehen.

Fazit

Insgesamt beinhalten die vorgelegten Jahreszahlen 2004 keine sonderlichen Überraschungen. Positiv werten wir die verbesserte Ergebnisqualität im Verpackungsbereich sowie den Turn-around in den Nichtkerngeschäften und den Discontinued Operations. Dieser Turn-around macht sich auch in dem Buchgewinn des ersten Quartals bemerkbar, da sich hier die Strategie, die zu desinvestierenden Gesellschaften erst in die Profitabilität zurückzuführen, als richtig erwiesen hat.

Die Entwicklung in 2004, aber auch der Ausblick auf 2005 zeigen unseres Erachtens darüber hinaus deutlich, dass eine vollständige Konzentration auf den margenstärksten Bereich der Roboter - wie beispielsweise von dem Großaktionär Wyser-Pratt gefordert - aufgrund seiner Volatilität nicht unbedingt sinnvoll ist. 2005 sollte unserer Meinung nach zeigen, dass der Verpackungsbereich die rückläufigen Ergebnisse aus den automobilnahen Bereichen zumindest teilweise kompensieren kann.

Angesichts der Tatsache, dass das Unternehmen zum Jahresanfang noch von einem leichten Anstieg des operativen Ergebnisses in 2005 ausgegangen ist, enttäuschen die aktuell genannten Fakten und Planungen verständlicherweise. Da der Orderrückgang und der Margendruck, der schon im vierten Quartal zu sehen war, nicht nur von temporärer Natur zu sein scheinen, sehen wir wie bereits beschrieben nicht, dass sich die Ertragsqualität in 2006 trotz Kostensenkungsmaßnahmen deutlich gegenüber 2005 verbessern sollte.

In unserem Bewertungsmodell (Vergleich mit deutschen Anlagen- und Maschinenbauern) errechnen wir nach der Reduzierung unserer Planzahlen einen Fair Value von rund 21 € (zuletzt: 25 €). Nachdem wir das Kursziel zu Anfang der Woche unter Beobachtung gestellt haben, setzen wir dieses nach der Analyse des 2004er- Abschlusses und des veränderten Ausblicks neu bei 20 €. Den leichten Abschlag auf den Fair Value rechtfertigen wir unverändert mit den - wenn auch zuletzt reduzierten, jedoch immer noch - überdurchschnittlich hohen Strukturkosten. Auf dem ermäßigten Kursniveau sehen wir zwar ein gewisses Kurspotenzial, bestätigen jedoch unsere Einschätzung mit Halten. Wir rechtfertigen dies mit dem derzeit etwas unsicheren Ausblick und dem zumindest in den nächsten Monaten eher negativ zu erwartenden News-flow zu den im Jahresvergleich schwächeren Quartalszahlen. Angesichts der passablen Dividendenrendite von über 3,5% und des einstelligen Kurs- Gewinn-Verhältnisses halten wir das mittelfristige Rückschlagspotenzial für überschaubar und würden auf aktuellem Kursniveau keine Verkäufe vornehmen, auch wenn es kurzfristig aufgrund der aktuellen Nachrichtenlage zu einzelnen Kursrücksetzern kommen könnte.