Investieren in den Kredit- und MBS-Markt

Mortgage Backed Securities wecken bei den wenigsten positive Assoziationen, schließlich sind sie zum Symbol der Finanzkrise geworden. Der Kreditmarkt als ganzer ist ebenso in Verruf geraten und sorgt selten für strahlende Anlegeraugen. Obwohl der Schock bei vielen noch immer tief sitzt, sind beide Märkte für Investoren interessant. Gerade jetzt, da Zinsen auf Rekordtiefs sind, kann ein Einstieg gute Renditen bringen.

Wie schlimm ist das Übel?

2008 wurde der Markt für Mortgage Backed Securities als toxisch bewertet. MBS waren bestenfalls Giftmüll. Keine Frage, für den Markt sah es lange Zeit richtig düster aus. Nichtsdestotrotz waren die Produkte selbst weniger toxisch als dargestellt. Was die Situation so gefährlich machte, war mehr das Volumen des Marktes als nur der Wertverfall der Papiere. Natürlich gab es große Unterschiede im MBS Markt. Hypotheken guter Qualität waren kaum betroffen, während das Subprime Segment regelrecht einbrach. Hätten Banken nun lediglich ein paar Milliarden dieser Papiere gehabt, wäre das gar kein Problem gewesen. Bei hunderten Milliarden werden kleine Schwankungen schnell zum Verhängnis.

Die Subprime Krise liegt nun mehrere Jahre zurück. Der Markt hat sich bereinigt, die Zinsen sind auf Rekordtiefs und die amerikanische Notenbank kauft munter Hypothekenpapiere auf. Das ist eine gute Kombination für Anleger. Der Markt ist durch die Notenbank einerseits unterstützt und anderseits sind die Zinsen so tief, dass es kaum mehr nach unten gehen kann. Damit lässt sich vermuten, dass die Papiere, deren Wert auch indirekt vom Zinsniveau abhängt, einen Boden ausbilden.

Der Kurs von MBS, aber auch Krediten, wird maßgeblich vom wirtschaftlichen Umfeld, der Bonität der Kreditnehmer und den Zinsen bestimmt. Letztere haben allerdings mehr einen indirekten Einfluss, wenn es sich um variable Zinsprodukte handelt. Da die Zinsen fast nicht mehr tiefer gehen können, sollten Anleger festverzinsliche Hypothekenkredite und andere Kreditinstrumente unbedingt vermeiden. Festverzinsliche Produkte funktionieren wie Anleihen. Steigen die Zinsen für eine Anleihe, die z.B. 3% Kupon zahlt, muss der Kurs sinken, um eine höhere Rendite widerzuspiegeln. Variabel verzinsliche Produkte reagieren auf Änderungen des Zinsniveaus kaum, da der zu zahlende Zins regelmäßig angepasst wird. Diese Anpassung erfolgt je nach Produkt alle 30 bis 90 Tage. Damit ist das Zinsänderungsrisiko für Anleger sehr begrenzt. Die Sensitivität (Duration) variabler Zinsinstrumente auf Änderungen ist mit einer so kurzen Anpassungsdauer nahe 0.

Eine minimale Duration ist im derzeitigen Umfeld sehr wichtig. Die erste Abbildung zeigt die Entwicklung für Hypotheken- und Darlehenszinsen. Seit über drei Jahren steht die Prime Bank Loan Rate in den USA bei 3,25%. Für Hypotheken steht der Satz für einjährige Laufzeiten bei 2,5%, für fünfjährige gerade einmal 0,1% höher bei 2,6% und die dreißigjährige bei 3,54%. Das ist natürlich noch immer deutlich höher als der Leitzins, der nahe 0% liegt. Bedenkt man aber, dass Banken selbst durch den Verleih von Geld Kosten entstehen, dann sind die Zinsen schon beängstigend niedrig. Neben den Verwaltungskosten müssen Banken einen Teil der Kredite mit Eigenkapital unterlegen und sich selbst auf den Interbankenmarkt refinanzieren. Während die Refinanzierung derzeit kaum ins Gewicht fällt ist Eigenkapital teuer. Die geforderte Eigenkapitalrendite liegt bei vielen Instituten über 10%. Banken müssen zwar vergleichsweise wenig Eigenkapital vorhalten, doch dieser Wert wird über neue Vorschriften ansteigen. Mit anderen Worten: die Möglichkeit, Zinsen noch zu senken, ist begrenzt, weil die Marge schon jetzt minimal ist.

Nachdem die Kurse von variabel verzinsten Kreditinstrumenten kaum vom Zinsniveau bestimmt werden, sind die treibenden Faktoren die Bonität und das wirtschaftliche Umfeld. In den USA sinkt die Arbeitslosigkeit langsam, aber stetig. Das Wachstum liegt im Bereich von 2%, Unternehmensgewinne sprudeln und Verbraucher, die sich keinen Kredit leisten konnten, haben keinen mehr bzw. sind in Ausfall gegangen. Von Seite der beiden Hauptkurstreiber ist daher momentan mit keiner großen Überraschung zu rechnen. Es sieht also ganz danach aus, dass für Anleger nicht nur ein guter Zeitpunkt gekommen ist, um in den Markt zu investieren, sondern auch das einstige Übel keines mehr ist.

Geld verdienen

Wenn sich die Kurse von Kreditinstrumenten aufgrund günstiger Voraussetzungen kaum bewegen, fragen Sie sich wahrscheinlich, wie mit MBS oder Darlehen Geld verdient werden kann. Der Schlüssel zum Erfolg liegt in der Dividende. Der nächste Chart zeigt den PIMCO MBS Fund seit 2002. Der Kurs bewegte sich in den vergangenen 10 Jahren zwischen 10 und 11 Dollar (roter Kursverlauf). Im großen Credit Crunch 2008 ging der Kurs des Fonds 9% zurück. Besser lässt sich Langeweile gar nicht beschreiben. Kursbewegungen sind wirklich nicht das, was MBS Fonds oder ETFs spannend macht. Es sind die Dividenden. Der blaue Kursverlauf zeigt den Effekt der Ausschüttungen. Der Unterschied zwischen dem roten und blauen Kurs sind die Ausschüttungen. Beim adjustierten Kurs werden die Dividenden vom nicht adjustierten Kurs abgezogen ohne die Ausschüttungen wieder zu reinvestieren. Der Unterschied lässt sich sehen. In den vergangenen 10 Jahren wurde eine Kurssteigerung von 6,6 USD auf 10,6 USD erreicht. Das entspricht einer Gesamtrendite von 60% bzw. einer Jährlichen Performance von immerhin noch knapp 5%.

Über den Zeitraum von 10 Jahren hätten Anleger mit diesem Produkt genauso viel Rendite erwirtschaftet wie mit einem Investment in den Dow Jones – jedoch ohne große Kursschwankungen. Der maximale Kursverlust des DJIA lag bei ca. 55%, jener des MBS Fonds bei 10%. Wer als Anleger in MBS mit hoher Bonität investiert, kann von einer vergleichsweise stabilen Kursentwicklung ausgehen. Das liegt einerseits an der geringeren Ausfallwahrscheinlichkeit von Kreditnehmern mit guter Bonität und andererseits an einer sehr hohen Verwertungsrate. Fällt doch ein Kredit aus, liegt nach Eigenkapitalbeteiligung und Verwertung von Sicherheiten der eigentlich Ausfall bei lediglich 20-30%. Zum Vergleich: Bei Anleihen liegt dieser Wert meist über 40%.

Die aktuelle Dividendenrendite liegt bei knapp 3,6%. Bei den rekordtiefen Zinsen kann diese fast nur noch steigen. Eine radikale Zinswende wird es nicht geben. Dennoch ist in den kommenden Jahren eher mit steigenden denn mit fallenden Zinsen zu rechnen. Die Rendite sollte auf absehbare Zeit auf 4,5-5% steigen können. Das klingt immer noch nicht üppig. Allerdings können Anleger die Rendite über Hebel optimieren. Bei den sehr moderaten Kursschwankungen können MBS ETFs guten Gewissens mit einem Hebel von 5 gekauft werden. Eine Hebelung von Fonds ist äußerst schwierig. Bei Brokern, die entsprechende ETFs anbieten, sollte das hingegen kein Problem sein. Ein solcher ETF ist z.B. der Vanguard MBS Index ETF, der iShares Barclays MBS Bond ETF, iShares GNMA Bond ETF und SPDR Barclays Capital Mortgage Backed Bond ETF.

Wem die MBS Produkte zu moderat sind, kann auch direkt in den Darlehensmarkt gehen. Der Unterschied zu den MBS Produkten liegt vor allem darin, dass dem Darlehen keine Sicherheit bzw. nur wenige Sicherheiten gegenüberstehen. Es ist also ein größerer Teil ungedeckt. Das spiegelt sich auch im Kursverlauf solcher Fonds wider. Im nächsten Chart ist der Credit Suisse Floating Rate Fonds dargestellt. Gezeigt ist wieder der nominelle Kursverlauf (rot) und der um Dividenden adjustierte Kurs (blau). Hier konnte über die Dividenden in 10 Jahren eine Verdopplung des Vermögens erzielt werden, obwohl der nominelle Kurs noch deutlich unter den Vorkrisenhochs steht. Die jährliche Rendite betrug gut 7%. Dieser höheren Rendite steht ein größeres Kursrisiko gegenüber. Während die MBS Produkte in den Finanzkrise lediglich 10% verloren, waren es bei Floating Rate Fonds um die 40%.

Der Vorteil der Floating Rate Fonds und ETFs ist, dass sie von einer Zinswende stärker profitieren sollten. Die Entwicklung des Zinsniveaus für MBS ist etwas langsamer als jenes für Darlehen. Zudem ist der Spread zwischen den zwei Sätzen gerade sehr niedrig. Bei steigenden Zinsen ist von einer Normalisierung des Spreads auszugehen. Der Zinsunterschied von derzeitigen 0,75% sollte wieder auf 2% ansteigen können. Damit ist dann wieder eine Dividendenrendite von deutlich über 7% zu rechnen. Bis zu den über 10% vom Vorkrisenniveau ist der Markt noch ein Stück entfernt. Nichtsdestotrotz sind auch 7% eine attraktive Perspektive.

Wer Floating Rate ETFs hebeln möchte, sollte etwas konservativer sein als bei MBS Produkten. Durch die höheren Kursschwankungen muss ein höheres Sicherheitspolster eingeplant werden. Kursrücksetzer wie 2008/09 sind außergewöhnlich und ein gutes Beispiel dafür, was Anleger im Ernstfall erwarten müssen. Im Normalfall sind Kursrücksetzer sehr viel kleiner. Beim Crash 2011, der die Aktien auf eine 30%-ige Talfahrt schickte, bewegte sich der Credit Suisse Fonds gerade einmal 5% nach unten. Hebel sollten trotzdem nur wohldosiert eingesetzt werden, wenn Anleger kein besonders aktives Management der Position durchführen können. Die Auswahl an ETFs ist im Bereich der variabel verzinsten Produkte überschaubar. Angeboten werden ETFs von iShares (iShares Floating Rate Note ETF), Barclays Capital (SPDR Barclays Capital Investment Grade Floating Rate ETF) und von Market Vectors (Market Vectors Floating Rate Note ETF).

Sowohl MBS als auch Floating Rate Funds bieten attraktive Renditen, die sich auch moderat hebeln lassen. Zu beachten sind die Finanzierungskosten Ihres Brokers. Liegen diese über 2% p.a. dürfte bei MBS Produkten ein Break Even schwerfallen. Besonders interessant wird das Segment mittelfristig durch die behutsame Zinswende. Diese wird nicht von heute auf morgen zu spüren sein. Viele Investoren gehen aber von langsam steigenden Zinsen aus. Nicht zuletzt deswegen sind die Geldmittelzuflüsse in den MBS- und Darlehensmarkt in den letzten Wochen auf Rekordhöhen gestiegen.

Viel Erfolg

Clemens Schmale

Offenlegung gemäß §34b WpHG wegen möglicher Interessenkonflikte:Der Autor ist in den besprochenen Wertpapieren bzw. Basiswerten zum Zeitpunkt der Veröffentlichung dieser Analyse nicht investiert.

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