Inflationsausblick verheißt nichts Gutes für US-Anleihen

Die fallenden Rohöl- und Energiepreise haben die Inflationsrate in den USA von ihrem Höchststand von 4,3% im Juni auf 2,1% im September abgesenkt. Normalerweise sollten fallende Inflationsraten gut für Anleihen sein. In der jüngsten Ausgabe ihrer Publikation Market Update warnen die Investmentexperten von INVESCO allerdings vor überstürzten Investments in diesem Markt. „Die Inflationsgefahr in den USA ist keineswegs gebannt“, schreiben die Analysten und verweisen auf die Kerninflation als aussagekräftigeren Indikator des langfristigen Inflationsausblicks. Die Kerninflationsrate misst die Teuerung ohne Berücksichtigung der Energiepreise. Da letztere stark schwankungsanfällig sind, orientieren sich Ökonomen – ebenso wie Angehörige der US-Notenbank – häufig an der Kerninflationsrate als Maß der relevanten Teuerungsdynamik in einer Volkswirtschaft.

„Bis zum vergangenen Sommer zeichnete diese These ein weniger besorgniserregendes Inflationsbild in den USA“, so Ulrich Leuchtmann, Product Director, INVESCO Worldwide Fixed Income Team. Während die Gesamtinflation im Juni noch bei 4,3% stand, zeigte die Kerninflation lediglich einen Wert von 2,6% an. Zwar ist auch die Kerninflation seit Ende 2003 stetig gestiegen. Die Inflationsoptimisten führen dies jedoch auf die indirekten Auswirkungen der Energiepreise zurück.

Die Investmentexperten von INVESCO beunruhigt vor allem die Tatsache, dass die Kerninflationsrate, anders als die Gesamtinflation, nicht auf den seit Juni andauernden Rückgang des Ölpreises reagiert hat und bis auf aktuell 2,9% gestiegen ist. Die Optimisten mögen argumentieren, die Kerninflation reagiere mit einer Zeitverzögerung auf die niedrigeren Energiepreise. Ulrich Leuchtmann weist jedoch darauf hin, dass es sich hier ebenso gut um die Wiederholung eines Phänomens handeln könnte, das bereits in den 1970er und 1980er Jahren zu beobachten war – nämlich die Beschleunigung der volkswirtschaftseigenen Preisdynamik, die damals auch nach Abklingen des Ölpreisschocks noch anhielt. „Die sinkenden Ölpreise könnten so ein Problem zu Tage gefördert haben, das bislang verdeckt war: eine endogene Inflationsdynamik der US-Volkswirtschaft“, so der Rentenmarktexperte.

Die künftige Entwicklung der Kerninflation wird zeigen, welche These die richtige ist. So lange können Rentenmarktinvestoren allerdings nicht warten. Für sie kann sich der Blick auf die Inflationserwartung als hilfreich erweisen. So spiegelt die Renditedifferenz inflationsgeschützter US-Staatsanleihen zu nominalen US-Staatsanleihen aktuell eine durchschnittliche Inflationserwartung von unter 2,2% für die nächsten fünf Jahre wider. Demnach rechnen die Rentenmärkte derzeit nicht mit einem Anstieg der endogenen Teuerungsdynamik.

„Selbst wenn diese Interpretation richtig sein sollte, wird der positive Überraschungseffekt wohl nicht mehr sehr groß sein“, betonen die Rentenexperten von INVESCO. Eine Bestätigung der These einer endogenen Inflationsdynamik hingegen würde nichts Gutes für US-Anleihen bedeuten, da Investoren ein solches Szenario derzeit für nicht wahrscheinlich halten.

Außerdem wäre das Timing einer solchen Entwicklung aus makroökonomischer Sicht denkbar schlecht. Auf eine endogene Inflationsdynamik müsste die Notenbank mit einer Straffung der Geldpolitik reagieren. Mitten in einer wirtschaftlichen Schwächephase, wie sie für die USA vorausgesagt wird, dürfte es der Fed jedoch schwerfallen, die Zinsen angemessen zu erhöhen.

„Steigende Kerninflation trotz sinkender Ölpreise in Kombination mit einer Notenbank, der aufgrund der konjunkturellen Situation die Hände gebunden sind, und einem Rentenmarkt, der darauf schlecht vorbereitet zu sein scheint: Die Risiken des US-Rentenmarktes dominieren momentan die Chancen“, warnen die Investmentexperten von INVESCO. „Erst wenn die Inflationsrisiken sicher bereinigt sind, kann der Weg zur bullishen Positionierung am US-Rentenmarkt wieder frei sein.“

Quelle: Invesco

INVESCO zählt als Teil der AMVESCAP Gruppe zu den führenden Asset Managern weltweit – mit über 380 Mrd. US-Dollar (per 30. September 2005) verwaltetem Vermögen. Über 5.900 Mitarbeiter, darunter rund 500 Investmentspezialisten, sind in 20 Ländern im Einsatz.