Finanzmärkte in scheinbar ruhigen Gewässern

Die Finanzmärkte scheinen trotz der spannenden Zahlen aus der Realwirtschaft in ruhigen Gewässern zu bleiben. Obwohl wir den Ausblick als allgemein positiv einschätzen, befinden sich die größeren Volkswirtschaften offenbar in unterschiedlichen Stadien auf ihrem Weg zur höchsten Wachstumsrate. Europa und einige Schwellenländer könnten in dieser Hinsicht noch etwas Luft nach oben haben. Allen Regionen gemeinsam ist jedoch der steigende Druck auf die Input- und Erzeugerpreise aufgrund von Unterbrechungen der Lieferketten, und die Inflationszahlen tendieren deutlich nach oben. Starke „Unterströmungen“ könnten das Marktumfeld weit weniger sicher machen, als es erscheint.

Wir dürften uns einem entscheidenden Punkt für den US-Arbeitsmarkt nähern, da die Notstandsbeihilfen in vielen Bundesstaaten Ende Juni auslaufen werden. Wir wissen, dass die US-Notenbank Fed auf offizielle Zahlen und nicht auf Prognosen schauen wird, und die Veränderungen bei den Arbeitsmarktdaten werden nicht vor der Veröffentlichung der August-Daten zu sehen sein, wenn einige der Basiseffekte bei der Inflation ebenfalls zu verblassen beginnen sollten.

Die Kommunikation der Fed hat sich bereits in der Juni-Sitzung geändert, als sie eine anziehende Wirtschaft bestätigte und ihre Inflationsprognosen für 2021 anhob. Sie hielt jedoch am Narrativ fest, dass der Anstieg der Inflation „größtenteils auf vorübergehende Faktoren“ zurückzuführen sei, mit einigen Aufwärtsrisiken. Die Unsicherheit ist nach wie vor groß: Während die Märkte an einen vorübergehenden Inflationspfad glauben, stehen uns vermutlich noch einige härtere Monate bevor. Die Inflationserwartungen sind bereits gestiegen, wobei die 5-Jahres-Breakeven-Inflation – eine Kennziffer zur Beurteilung der Effizienz einer inflationsindexierten Anleihe gegenüber einer traditionellen Anleihe – inzwischen ein Siebenjahreshoch von 2,55 % erreicht hat. Dieses Niveau unterstützt bereits eine durchschnittliche Inflation von 2 %, das Ziel der Fed. Jeder weitere Anstieg könnte das Risiko bergen, dass sich die langfristigen Inflationserwartungen abkoppeln und die Fed somit gezwungen ist, aggressiver zu handeln, als es die Märkte erwarten.

Auf der Investmentseite bestätigt dieser Ausblick aus unserer Sicht die Notwendigkeit, vorsichtig zu agieren. Auch wenn der wirtschaftliche Aufschwung immer noch für risikobehaftete Anlagen spricht, könnten Anleger in schwieriges Terrain geraten, wenn sich das Narrativ in Bezug auf die Inflation ändert.

Vor diesem Hintergrund fassen wir unsere Überzeugungen wie folgt zusammen:

Die zyklische Reflation dürfte noch nicht vorbei, aber immer weniger geradlinig sein.

Während die wirtschaftlichen Überraschungen in den USA abnehmen, dürften wir uns auf ein ausgewogeneres Verhältnis zwischen Erwartungen und Realität hinbewegen. Das Thema der Wiederöffnungen, der übergreifende Treiber, verliert an Kraft, und das bedeutet, dass aus heutiger Sicht die Chancen am US-Aktienmarkt spezifischer sind und nicht mehr so sehr ausschließlich von der allgemeinen Marktrichtung abhängen. In Europa allerdings beginnt das Narrativ der Wiederöffnung gerade erst, und dies gilt noch mehr für die Schwellenländer, wo es noch genügend Spielraum nach oben geben sollte.

Die Rotationen dürften sich fortsetzen – im Umfeld hoher absoluter Bewertungen

Die Aktienbewertungen sind absolut, aber nicht relativ zu Anleihen, angespannt, was bedeutet, dass es aus unserer Sicht mittelfristig keine Alternative zur Anlage in Aktien gibt. Zum jetzigen Zeitpunkt ziehen wir es jedoch vor, eine eher neutrale Haltung einzunehmen, da wir uns dem „Sommertest“ hinsichtlich der geldpolitischen Ausrichtung der Fed nähern.

Außerdem gehen wir davon aus, dass sich die Value-Rotation – also die Umschichtung vieler Marktteilnehmer von wachstumsorientierten Aktien in wertorientierte – fortsetzen wird, da die Bewertungslücke immer noch sehr groß ist. Allerdings rechnen wir nicht mit der gleichen Intensität, die seit November zu beobachten war. Der Trend dürfte weniger linear verlaufen, aber „Value“ sollte aus vielen Gründen (Rohstoffzyklus, zyklische Erholung, steigende Zinsen) „Growth“ dominieren. Neben „Value“ sehen wir das Thema Dividendenwerte stärker in den Vordergrund rücken, die sich angesichts der Suche nach Einkommen überdurchschnittlich entwickeln könnten.

Bei Anleihen könnte eine kurze Duration (durchschnittliche Kapitalbindungsdauer) Sinn ergeben.

Dabei sind wir bei Unternehmensanleihen konstruktiv, insbesondere in Europa, angesichts der wirtschaftlichen Beschleunigung der Region.

In den Schwellenländern halten wir ebenfalls an einem vorsichtigen Durations-Ansatz fest. Inflation ist nicht nur in den USA ein Thema, sondern auch in den Schwellenländern. Die Zentralbanken der Schwellenländer befinden sich in einem Straffungsmodus, und ein – aufgrund der jüngsten Fed-Signale – stärkerer Dollar könnte Gegenwind für die Schwellenländer bedeuten. Daher bleiben wir bei einer neutralen Haltung gegenüber Schwellenländer-Anleihen, während wir nach Chancen in Währungen und Aktien suchen.

Fazit

Wir gehen davon aus, dass die Märkte in einer abwartenden Haltung bleiben werden, einige Bewegungen könnten entstehen aus der Schließung von Positionen durch Anleger, die in dieser abwartenden Phase zu einer neutralen Haltung übergehen, sowie aus der Kommunikation der Fed (die Renditen von US-Staatsanleihen stiegen nach den jüngsten Kommentaren der Fed und der US-Dollar wurde stärker). Um an diesem aktuell recht ruhigen Verlauf etwas zu ändern, bräuchten die Märkte einen großen, überraschenden Auslöser. Vorerst erwarten wir, dass die Gewässer weiterhin einen ruhigen Eindruck erwecken. Das bedeutet jedoch nicht, dass sie tatsächlich sicher sind, da bald starke Strömungen auftreten könnten. Jetzt ist – wie wir meinen – nicht der Zeitpunkt, um große Richtungsentscheidungen zu treffen, und wir halten besonders genaue Prüfung und Selektion für wichtig, um weiterhin vom Reflationstrend zu profitieren.