Fed-Bilanzverkleinerung wichtiger als Zinsschritte

Die US-Notenbank drückt nun aufs Tempo. Bereits bei der letzten Sitzung der Notenbank wurde viel über die Bilanzverkleinerung diskutiert. Es klingt fast so, als ob man sich bereits geeinigt hätte. Sofern sich der wirtschaftliche Ausblick nicht eintrübt, ist der Beginn der Bilanzverkleinerung beim nächsten Treffen Anfang Mai nur eine Formsache.

Wie genau die Bilanzverkleinerung aussehen wird, wissen wir noch nicht. Bisher wurde lediglich angekündigt, dass der Prozess schneller ablaufen soll als beim letzten Mal. Als 2018 und 2019 Wertpapiere verkauft wurden, lag der maximale Verkaufswert in einem Monat bei 60 Mrd. Dollar. Soll es dieses Mal schneller gehen, können sich Anleger auf Verkäufe im Bereich von 80 bis 100 Mrd. pro Monat einstellen.

Um diesen Wert zu erreichen, muss die Notenbank nicht unbedingt aktiv Verkäufe durchführen. Es genügt, fällig werdende Anleihen nicht zu ersetzen. Ein Großteil der gekauften Anleihen wird in den kommenden Quartalen fällig (Grafik 1). Würde die Fed fällig werdende Anleihen nicht ersetzen, könnte der Bestand an Staatsanleihen bis Jahresende automatisch um 700 Mrd. sinken. Bis Ende 2023 wären es 1,5 Billionen Dollar.

Innerhalb der nächsten 12 Monate werden 1,2 Billionen an Anleihen fällig und bis Ende 2027 weitere 2,2 Billionen (Grafik 2). Diese Werte beziehen sich nur auf Staatsanleihen. Die Fed hält allerdings auch noch Hypothekenpapiere. Diese haben für gewöhnlich eine längere Laufzeit. Will die Fed den Bestand hier reduzieren, führt kein Weg an aktiven Verkäufen vorbei.

Darin besteht die große Unsicherheit. Die Notenbank hat durchblicken lassen, dass sie zukünftig keine Hypothekenpapiere halten will. Um die Geldpolitik effektiv umzusetzen, will sie sich lieber auf Staatsanleihen fokussieren. In der Bilanz liegen jedoch Hypothekenpapiere im Wert von 2,7 Billionen Dollar. Das ist eine enorme Summe, die über aktive Verkäufe reduziert werden muss.

Der daraus resultierende Liquiditätsentzug (irgendjemand muss die Wertpapiere ja kaufen) ist für den Aktienmarkt relevant. Seit der Finanzkrise hat die Fed mehrere QE-Programme beendet und 2018/19 die Bilanzsumme reduziert. Das Ende von QE wurde von höherer Volatilität begleitet. Auch während der Bilanzreduktion gab es zwei Mal einen rasanten Anstieg der Volatilität (Grafik 3).

Bereits seit November 2021 kaufte die Notenbank monatlich immer weniger Wertpapiere. Der Aktienmarkt hat das bis Jahresende gut verkraftet. Der Januar war hingegen ein sehr schwieriger Monat. US-Indizes verloren im Januar mehr als im Zuge des Ukrainekrieges. Auslöser im Januar war das Protokoll der Notenbanksitzung im Dezember. Anlegern wurde klar, wie ernst es die Fed mit der Straffung der Geldpolitik meint.

Da sich das Tempo nun tendenziell erhöht und nicht verlangsamt, müssen sich Anleger auf permanent höhere Volatilität einstellen. Im Gegensatz zu Zinsschritten hat die Bilanzverkleinerung einen direkten Einfluss auf den Aktienmarkt. Dem Finanzsystem wird effektiv Liquidität entzogen. Das betrifft alle Assets und die Wirkungsweise ist direkter als bei Zinserhöhungen. Ein Liquiditätsentzug, der in der Spitze 100 Mrd. pro Monat erreichen kann, ist keine Lappalie.

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