Erholung in Schwellenländern dürfte noch länger anhalten

Die ersten Asset Manager stufen Emerging Market Assets von underperform auf outperform hoch. Die Gründe dafür sind vielfältig. Der Sell Off im vergangenen Jahr hat zu attraktiven Bewertungen geführt. Im Durchschnitt sind die Aktien in Schwellenländern inzwischen billiger als die Aktien des S&P 500 (gemessen am KGV). Der MSCI Türkei ETF hat ein KGV von etwas über 9, Vietnam von knapp 11, Indien von 10,8 und Brasilien von 13. Das ist verglichen mit den gut 15 im S&P 500 geradezu geschenkt. Hier finden Sie eine Gegenüberstellung von Schwellenländer KGV und Buchwert und der entwickelten Welt.

Die vergleichsweise niedrige Bewertung ist aber nur ein Teil der Begründung, schließlich ist die relative Unterbewertung nichts Neues. Trotz attraktiver Bewertung wurden Anleger Ende 2013 nicht aus der Reserve gelockt. Seitdem ist aber noch einmal einiges geschehen. Die Währungen haben weiter abgewertet und notierten zuletzt deutlich unter ihrem "fairen" Wert. Pictet sieht die Emerging Markets Währungen 2 Standardabweichungen unter dem Gleichgewichtswert. Der Gleichgewichtswert ergibt sich aus den Net Foreign Assets, der Produktivität und der Inflation. Präzise ist das natürlich nicht, es zeigt aber eine gewisse Tendenz an.

In den vergangenen Wochen wurden in den meisten Schwellenländern die Leitzinsen deutlich angehoben. Das hatte zwei Effekte. Einerseits ist es wieder lukrativer in Schwellenländerwährungen zu gehen, ganz einfach weil der Zinssatz höher ist als in den USA oder Europa. Anderseits ist es durch die Zinsanhebungen einfach zu teuer geworden, die Währungen zu shorten. Verkauft man z.B. brasilianische Real gegen USD muss man für diesen Short die Zinsdifferenz zahlen. Die Differenz liegt aktuell bei gut 10%. Der Real müsste also über 10% pro Jahr abwerten, damit sich der Short tatsächlich lohnt. Vielen Marktteilnehmern sind da wohl Zweifel gekommen.

Die enorme Zinsdifferenz führt dazu, dass Carry Trades zugunsten der EM Währungen wieder sehr interessant werden. Die Wirtschaft der meisten Schwellenländer ist noch immer schwach. Einen radikalen Trendwechsel erwarte ich hier nicht. Unternehmen dürften nach wie vor nur sehr langsam ihre Gewinne steigern können. Relativ zu den sportlich bewerteten Aktien in den USA ist das aber attraktiv, zumal die Währungen noch einen interessanten Carry bieten.

Alles zusammengenommen denke ich, dass die Schwellenländermärkte noch bis in den Herbst ourperformen könnten. Danach dürfte es wieder schwieriger werden, wenn das Ende von QE in den USA wirklich gekommen ist und klarer wird, wann die Zinsen angehoben werden.

Clemens Schmale

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