Ein schneller Ausstieg der EZB aus der expansiven Geldpolitik? Wenig wahrscheinlich

Die kommende EZB-Sitzung am 16. Dezember verspricht ungewöhnlich spannend zu werden. Selten waren sich die Vertreter der EZB so uneinig über die weitere geldpolitische Ausrichtung. Dies hat sich in verschiedenen Kommentaren zuletzt gezeigt. Vor allem die Prognosen über die weitere Inflationsentwicklung sind umstritten; einige Mitglieder bewerten die mittelfristigen Inflationsgefahren deutlich höher als beispielsweise Chefvolkswirt Philip Lane. Hinzu kommen Unsicherheiten über die weitere Entwicklung der Pandemie (hohe Infektionszahlen bereits vor Verbreitung der Omikron-Variante), die den konjunkturellen Ausblick noch belasten könnten.

Vor diesem Hintergrund sprechen sich viele EZB-Mitglieder dagegen aus, den geldpolitischen Kurs zu weit im Voraus festzulegen. Angesichts der ohnehin schon hohen Prognoseunsicherheit sollte es die EZB jedoch tunlichst vermeiden, die Marktteilnehmer mit zu großer Unbestimmtheit weiter zu verunsichern.

Wie es mit dem Anleihenankaufprogramm weitergehen soll, hängt vor allem vom Inflationsausblick ab. Erstmals werden auch Projektionen für 2024 veröffentlicht. Spätestens mit den Inflationsraten für Oktober und November, als die Inflationsrate erst auf 4,1 Prozent und dann auf 4,9 Prozent kletterte, ist klar geworden, dass die Phase hoher Inflationsraten länger andauern könnte als gedacht. Selbst unter der Annahme einer Entspannung bei den Energiepreisen und eines sukzessiven Abflauens der Lieferengpässe. Für 2022 erwarten wir signifikante Anpassungen der Inflationsprojektionen der EZB auf weit über 2,0 Prozent. Beim mittelfristigen Ausblick für die Jahre 2023 und 2024 dürfte sie dagegen ihrer vorsichtigen Linie treu bleiben und weiterhin Inflationsprojektionen von unter 2,0 Prozent veröffentlichen.

Damit legt sie den Grundstein für ein Festhalten an den Anleihenkäufen, allerdings mit deutlich gedrosselter Geschwindigkeit. Dabei zeichnen sich einige grundlegende Änderungen ab: Das Pandemic Emergency Purchase Programme (PEPP) dürfte im März 2022 auslaufen, da das „E“ für „Emergency“ seine Gültigkeit verloren hat. Um Klippeneffekte zu vermeiden, rechnen wir allerdings für einen begrenzten Zeitraum (längstens bis Ende 2022) zusätzlich zu den monatlichen Ankäufen im Rahmen des APP mit einem weiteren Ankaufvolumen („Envelope“) von etwa 150 bis 200 Milliarden Euro. Dies könnte der EZB Flexibilität geben. Ohnehin dürfte die EZB an ihrer Praxis festhalten, für das jeweils kommende Quartal ein beabsichtigtes Ankaufvolumen zu avisieren.

Alles in allem wäre dies ein erster wesentlicher Schritt heraus aus der sehr expansiven Geldpolitik. Ob sie mit diesem Maßnahmenpaket weiter auf Sicht fahren kann, oder ob die tatsächliche Inflationsentwicklung die EZB nicht doch – wie auch die US-amerikanische Notenbank – möglicherweise zu einer schnelleren weiteren Reduktion der Anleihenkäufe treiben könnte, dürfte sich an der Inflationsentwicklung in den kommenden Monaten festmachen. Trotz der zu erwartenden deutlichen Modifizierung der Inflationsprognosen nach oben rechnen wir in den kommenden Monaten mit einem Anstieg der Unsicherheit über den EZB-Kurs. Doch eins steht auch fest: Im Gegensatz zu anderen Notenbanken dürfte die EZB mit einer deutlich geringeren Geschwindigkeit aus der expansiven Geldpolitik aussteigen.