Deka - Rentenmarktbericht USA

An den US-Rentenmärkten hat sich die Krisenstimmung etwas gelegt. Die Talfahrt der US-Renditen ist zunächst gestoppt. Die Anleger lassen sich mittlerweile wieder verstärkt von Renditeunterschieden und Kurspotenzialen leiten, auch wenn sich an den fundamentalen Rahmenbedingungen bislang wenig geändert hat: Der Aufschwung ist fragil, der Inflationsausblick äußerst günstig, und das Kapitalmarktgeschehen wird weiter durch die Irak-Krise beeinflusst. Allerdings haben sich die Rahmenbedingungen für den US-Rentenmarkt doch in zweierlei Hinsicht verändert.

Die Republikaner verfügen, nach dem für sie so positiven Wahlausgang, jetzt über die notwendige Mehrheit, mit der fiskalpolitische Maßnahmen schnell und ohne große Kompromisse durchgesetzt werden können. Um seine Wiederwahl in zwei Jahren nicht zu gefährden, wird Präsident Bush diese konjunkturpolitische Option aller Voraussicht nach ohne Rücksicht auf das Budgetdefizit nutzen. Dem Aufschwung wird somit von der Fiskalpolitik eine weitere Stütze gereicht werden.

Auch die Geldpolitik hat hierzu ein weiteres Mal beigetragen. Alan Greenspan, der Chef der US-Notenbank, hat die überraschend starke Zinssenkung vom 6.November als "Versicherungspolitik" gegen die Möglichkeit, dass die Schwäche der US-Wirtschaft doch ernster ist als die Fed erwartet, kommuniziert. Denn die konjunkturelle Lage bleibt unsicher und die Konjunkturindikatoren "flackern", d.h. sie kommen teils besser, aber auch teils schlechter als erwartet herein. Dies ist kein untypisches Bild für einen Aufschwung, wenn man sich an die Rezession Anfang der 90er Jahre zurückerinnert. Aber vor dem Hintergrund der geopolitischen Risiken - "kommt ein Irakkrieg und wenn ja, was sind seine Effekte?" - vergrößert die uneinheitliche Richtung der Konjunkturdaten die Unsicherheit der Investoren.

Der Aufschwung in den USA wird so lange nur verhalten sein, wie keine endgültige Klarheit darüber besteht, ob die US-Konsumenten nicht doch ihren Konsum zurückfahren, um so ihre Finanzen in Ordnung zu bringen. Auch ist nicht klar, ob ausländische Investoren weiterhin in dem Maß US-Assets halten wollen, wie es zur Aufrechterhaltung des US-Leistungsbilanzdefizits von Nöten ist, und wann die US-Unternehmen wieder investieren und einstellen. Volatilität und Unsicherheit werden also weiterhin die Norm bleiben, bis die notwendigen Anpassungsprozesse nach dem Platzen der Aktienmarktblase vollzogen sind.

Was heißt dies für die Rentenmärkte?

Die US-Rentenmärkte befinden sich in einer sehr volatilen Konsolidierungsphase. Die besten Tage sind für den US-Rentenmarkt wohl vorbei. Sowohl am kurzen als auch am langen Ende ist die Phantasie aus dem Markt. Denn die US-Notenbank hat nur noch wenig Spielraum für eine Senkung der Zinsen und wird diesen, sollte nicht noch ein adverser Schock - z.B. in Form eines Terroranschlags - die US-Konjunktur gefährden, wohl nicht mehr nutzen. Darauf hat sie mit ihrer Risikoeinschätzung vom 6. November implizit hingewiesen, indem sie auch wieder Risiken von Seiten der Inflationsfront sieht. Diese Risikosicht ist allerdings nicht wörtlich zu nehmen. Die Inflation ist zwar nicht tot, darauf deutet die Kerninflationsrate von 2,2% hin, aber ein nennenswerter Aufwärtsdruck wird im nächsten Jahr nicht zu sehen sein. Grund hierfür ist das starke Produktivitätswachstum, das das Potenzialwachstum der US-Wirtschaft erhöht, einerseits und das schwache tatsächliche Wachstum andererseits. Die Outputlücke wird sich daher auch Ende 2004 noch nicht geschlossen haben. Und solange sie offen ist, solange besteht tendenziell Druck auf die Inflationsrate. Der Hinweis auf mögliche Inflationspotenziale sollte somit vielmehr auf den fundamentalen Optimismus der Fed hinsichtlich der Konjunkturentwicklung hinweisen, und dass es mit weiteren Zinssenkungen erst einmal ein Ende hat.

Sollte es zu der von uns erwarteten nur wenig dynamischen Wirtschaftsentwicklung kommen, so wäre angesichts der niedrigen Zinsen auf dem Geldmarkt die Gefahr steigender Zinsen limitiert. Viele Marktteilnehmer dürften daher tendenziell eher "lang" investiert sein. Dies dürfte das Zinssenkungspotenzial am langen Ende begrenzen, zumal das Kurspotenzial auch durch die Pläne der Bush-Administration, ein erneutes Konjunkturprogramm aufzulegen, begrenzt werden. Zum anderen würde diese im Fall einer besser als erwarteten Konjunkturentwicklung zu erheblichem Verkaufsdruck führen.

Renditen im volatilen Seitwärtstrend

Auf Grundlage unseres verhalten-optimistischen Konjunkturbildes gehen wir auf Sechs-Monatssicht von leicht steigenden Zinsen aus. Sollte die Unsicherheit anhalten, so ist bei den Zinsen am langen Ende mit einer volatilen Seitwärtsbewegung zu rechnen. Die Volatilität wird durch die Einschätzung über die Aktienmärkte und Konjunkturentwicklung gespeist. Schnelle Anstiege der Renditen wie auch ein Rückgang auf die niedrigen Niveaus der letzten Monate sind damit möglich. Eine Anlage am US-Rentenmarkt bleibt daher spannend.

Am kurzen Ende sind die Zinssenkungsphantasien für den Notenbankzins erst einmal draußen. Eine Entscheidung der Fed zur Zinserhöhung dürfte sich erst Ende 2003 ergeben, da sie abwarten wird, bis die Investitionen ansteigen und die für den Konsum kritische Beschäftigung signifikant ansteigt, der Aufschwung somit in trockenen Tüchern ist.

Quelle: Deka