Deka-EZB-Kompass: Niedriges Niveau trotz 3. Anstieges in Folge

1. Der EZB-Kompass ist im September erneut leicht von 4,9 auf 5,5 Punkte angestiegen. Der Einkaufsmanagerindex stieg erneut an, wenngleich nicht in dem Ausmaß der letzten Monate. Auch die Outputlücke und vor allem die Industrieproduktion verbessern sich und lassen ihre Rekordtiefstände klar hinter sich. Endlich sind auch die Preiserwartungen der Konsumenten wieder angestiegen, wenngleich ihr Niveau immer noch mit Deflationserwartungen kompatibel erscheint. Inflationsdruck ist dennoch nicht erkennbar. Die Preiszeitreihen bleiben im negativen Bereich, die Lohnkosten extrem niedrig. Für die nächsten 6 und 18 Monate erwarten wir nun einen stetigen Anstieg des EZB-Kompasses. Der von uns prognostizierte Anstieg der Kompasswerte bleibt jedoch auf Sicht der nächsten sechs Monate auf Niveaus, bei denen keine Zinserhöhungen notwendig werden. Wir erwarten die ersten Zinserhöhungen der EZB im 4. Quartal auf ein Niveau von 1,5 % bis Ende 2010.

2. Beim Zinsentscheid des in dieser Woche in Venedig tagenden EZB-Rats stehen voraussichtlich keine großen Weichenstellungen an. Der Leitzins wird bei 1,0 % bleiben, neue geldpolitische Instrumente werden derzeit nicht gebraucht und die bisherigen werden weiter angewendet. Auch die vierteljährlichen Mitarbeiterprojektionen und Bankenumfragen stehen diesen Monat nicht auf der Agenda. Und dennoch kann die EZB wichtige Botschaften senden. Hier ist derzeit vor allem ihre monetäre Analyse gefragt. Schließlich befinden sich die Kreditaggregate nun auf dem Niveau von vor einem Jahr. In sechs der letzten zehn Monate waren die Kreditvolumina rückläufig. Entscheidend für die Stärke und Nachhaltigkeit der konjunkturellen Erholung wird sein, ob es zu einem dynamischen Investitionszyklus kommt oder nicht. Ohne neue Investitionen wird es keine Erholung am Arbeitsmarkt geben und eine Restrukturierung der Wirtschaft und damit nennenswerte Produktivitätszuwächse würden auch ausbleiben.

3. Die EZB kann auf ihre Erfolge bei der Verringerung der Risikoaufschläge bei Spreadprodukten verweisen und die zunehmende Liquidität im Geldmarkt und Internbankenhandel. Wichtig ist es aber, dass diese Liquidität auch in Form von einer stärkeren Kreditvergabe in den realwirtschaftlichen Sektor fließt. Hauptproblem dabei könnte die geringe und belastete Eigenkapitaldecke der Banken sein. Der Abschreibungsbedarf bei „toxischen“ Kapitalmarktprodukten hat das Eigenkapital der Banken reduziert. Die Möglichkeit der bilanziellen Umwidmungen diverser Handelsbestände könnte auch in Zukunft zu weiterem (aufgeschobenem) Abschreibungsbedarf führen. Kritisch ist zudem die kaum vermeidbare zyklische Ratingmigration. Davon sind selbst gute Kredite betroffen. Im Kern ist das Problem, dass Herabstufungen der Ratings von Krediten und Anlageprodukten auf der Aktivseite der Banken zu der Notwendigkeit einer höheren Eigenkapitalhinterlegung führen. Damit steht weniger Eigenkapital für die Vergabe neuer Kredite zur Verfügung. Wie bei vielen Bankenkrisen hängt die Stärke der Wirtschaftserholung stark von der Stärke der Banken ab, die diese finanzieren. Niedrige Leitzinsen allein helfen da nicht.

4. Die Entwicklung des Außenwertes des Euro ist ein weiterer Faktor, der einen stärkeren Aufschwung verhindern könnte. Immerhin hat der Euro seit Anfang März ggü. dem US-Dollar um 20 Cent zugelegt. Betrachtet man die Entwicklung der Außenwerte der großen Währungen fällt der Anstieg sogar noch gedämpfter aus. Aber er ist vorhanden, sodass sich die Frage stellt, ob der steigende Eurokurs die expansive Wirkung der niedrigen Zinsen nicht möglicherweise überkompensieren könnte. Diese Frage lässt sich mit Hilfe eines Monetary Conditions Index (MCI) einordnen. Das unten dargestellte Schaubild enthält einen MCI für Euroland. Er wurde auf Januar 2007 indexiert. Lediglich Veränderungen aber keine Niveaus des Index können interpretiert werden. Der MCI berücksichtigt das kurz- und langfristige Zinsniveau sowie den Außenwert. Wir verwenden dabei nominale Größen, da die starken Inflationsschwankungen der letzten Jahre die Berechnung von Inflationserwartungen auf über die Zeit konsistente Weise sehr schwierig machen. Als Gewichte haben wir 45 % für den Dreimonats-Euribor, 35 % für die 10J-Bundrendite und 20 % für den Außenwert gewählt. Damit wirkt eine zehnprozentige Aufwertung des Außenwertes wie ein Anstieg des Zinsniveaus um 2,5 %. Zu erkennen ist, dass bei dieser Gewichtung die expansive Wirkung des Zinsrückgangs die restriktive Wirkung des Wechselkursanstiegs deutlich kompensiert. Zwar sind die geldpolitischen Bedingungen anhand des MCI seit Jahresbeginn nicht mehr klar expansiver geworden, aber auch nicht restriktiver. Die Wirtschaft dürfte daher weiterhin von dem starken Rückgang des MCI aus dem Jahre 2008 profitieren. Sorgen muss sich die EZB über den Außenwert daher noch nicht.

Quelle: DekaBank

Die DekaBank ist im Jahr 1999 aus der Fusion von Deutsche Girozentrale - Deutsche Kommunalbank- und DekaBank GmbH hervorgegangen. Die Gesellschaft ist als Zentralinstitut der deutschen Sparkassenorganisation im Investmentfondsgeschäft aktiv. Mit einem Fondsvolumen von mehr als 135 Mrd. Euro und über fünf Millionen betreuten Depots gehört die DekaBank zu den größten Finanzdienstleistern Deutschlands. Im Publikumsfondsgeschäft hält der DekaBank-Konzern einen Marktanteil von etwa 20 Prozent.