Das wichtigste Anlagethema 2021

Die Aktienmarktperformance in jedem beliebigen Jahr setzt sich aus drei Komponenten zusammen. Viele Unternehmen zahlen eine Dividende. Die Dividendenrendite des S&P 500 liegt derzeit bei 1,6 %. Wer jetzt einen ETF auf den S&P 500 kauft, kann zumindest mit dieser Rendite vor Steuern im kommenden Jahr rechnen. Die Dividendenrendite ist im Vergleich zu Gesamtperformance nur ein kleiner Teil. Wichtig ist auch, ob Unternehmen ihre Gewinne steigern können. Steigen die Gewinne, steigen für gewöhnlich auch die Kurse. Im langjährigen Durchschnitt liegt das Gewinnwachstum bei 7 %. In einzelnen Jahren sind weder die Dividenden noch das Gewinnwachstum für die Kursentwicklung ausschlaggebend. Vielmehr geht es darum wie Anleger Unternehmen bewerten. In manchen Jahren sinkt diese Bewertung. Anfang des Jahres wurde der S&P 500 mit einem KGV von knapp 25 bewertet. Derzeit sind es mehr als 35. Dieser Anstieg der Bewertung ist es, der die Performance in diesem Jahr möglich gemacht hat. Die Dividende war im Vergleich vernachlässigbar und die Gewinne der Unternehmen sind geschrumpft. Der S&P 500 hat trotzdem eine Rendite von 15 % abgeworfen. Möglich machte es eine höhere Bewertung.

Die höhere Bewertung ist wiederum vor allem von einem Faktor abhängig: den Zinsen. Je niedriger die Zinsen sind, desto höher kann das KGV sein. So ist die Bewertung des Marktes heute historisch hoch, aber auch die Zinsen sind historisch tief. Insgesamt ergibt sich eine Bewertung, die man so gerade noch rechtfertigen kann.

Nun wird die Welt geimpft, Konjunkturhilfen laufen weiter und spätestens zu Jahresmitte wird die große Normalisierung eintreten. Das Wirtschaftswachstum wird entsprechend hoch sein. Hohes Wachstum rechtfertigt höhere Zinsen. Ein Zinsanstieg ist sehr wahrscheinlich. Generell gehen Wachstum und Zinsen Hand in Hand (Grafik 2).

Höhere Zinsen bedingen zwangsweise, dass das KGV wieder sinkt. Zum Glück dürften gleichzeitig die Gewinne der Unternehmen wieder steigen. Unterm Strich halten sich beide Effekte (KGV-Kontraktion, Gewinnwachstum) die Waage. 2021 ist so nicht mit hohen Zugewinnen zu rechnen.

Genau davon gehen derzeit viele aus. Die Wirtschaft normalisiert sich ja. Da sollten doch auch die Kurse steigen. Das ist zwar logisch, lässt aber eben das Bewertungsniveau unberücksichtigt. Dieses ist ein erheblicher Faktor, wenn es um Performance geht. Eine Reduktion des Bewertungsniveaus ist zu erwarten, wenn sich die Lage wieder normalisiert. Normalisierung heißt höheres Wachstum und Inflation und entsprechend auch höhere Zinsen.

2021 wird alles andere als ein einfaches Jahr. Zu Jahresbeginn kann die Impfeuphorie noch für neue Rekorde sorgen. Danach wird es immer schwieriger. Spätestens in der zweiten Jahreshälfte spielen Zinsen und Bewertung eine große Rolle. Zugewinne in der ersten Jahreshälfte könnten schnell wieder verschwinden und insgesamt zu einem Jahr der Stagnation führen.

Clemens Schmale

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