Das Schisma im Rat der Europäischen Zentralbank

• Das große Konjunkturpaket der EZB hat nicht die erwünschen Wirkungen gebracht.
• Bei der Diskussion über die Wiederaufnahme der Wertpapierkäufe gab es eine tiefgreifende Spaltung im Rat. Das schadet dem Euro.
• Die neue Präsidentin der EZB wird die Mitglieder der Währungsunion wieder auf eine einheitliche Stabilitätslinie einschwören müssen.

Zum Abschied hätte sich Mario Draghi sicher etwas anderes gewünscht. In der vorletzten Sitzung des Governing Council der Europäischen Zentralbank, die er präsidierte, wollte er noch einmal einen Kontrapunkt setzen und zeigen, wie kraftvoll er gegen die schwache Konjunktur und die niedrige Preissteigerung vorgehen kann. Er war alles andere als ei­ne "Lame Duck", wie man sich Amtsinhaber normalerweise zum Ende ihrer Amtszeit vorstellt.

»Die Trennung von Nord und Süd in der Gemeinschaft kennen wir schon lange.«

Im Gegenteil, er lieferte einen "Big Bang", der an den "Whatever it takes"-Moment von 2012 erinnerte. Damals versprach er, alles zu tun, um den Euro zu retten. Diesmal fuhr er alle Geschütze auf, um die Handlungsfähigkeit der EZB zu beweisen. Es war ein Programm aus Zinssenkun­gen, Staffelzinsen, gezielten Liquiditätsspritzen für die Ban­ken und der Ankündigung von zeitlich nicht begrenzten Wertpapierkäufen.

Und was passierte? Statt einen großen Coup zu landen, geschah genau das Gegenteil. Draghi bekam von allen Seiten Gegenwind. An den Märkten haben sich die mo­netären Bedingungen nicht gelockert, sondern verschärft. Die Zinsen sind in allen Laufzeitbereichen gestiegen.

In der Öffentlichkeit gab es viel Aufregung und Kritik an den Beschlüssen, weil die Minuszinsen das Sparen noch unat­traktiver machen. Die deutsche Bild-Zeitung veröffentlichte eine bösartige Karikatur, in der sie Draghi als einen blut­saugenden Dracula darstellte. Die Überschrift lautete "So saugt Graf Draghila unsere Konten leer". Die Financial Times druckte das mit Häme ab.

Und als ob das alles nicht genug war, äußerten sich nach der Sitzung auch die Notenbankpräsidenten, die gegen die Ausweitung der Wertpapierkäufe gestimmt hatten, außeror­dentlich kritisch zu den Beschlüssen. Auch das war unge­wöhnlich. Ich kann mich nicht erinnern, dass es bei der amerikanischen Federal Reserve oder der früheren Bun­desbank je zu so einem kommunikativen Desaster gekom­men war.

Das ist ungut. Es schadet der Glaubwürdigkeit der Zentral­bank. Letztlich geht es um das Vertrauen der Bürger in den Euro. Es ist ein wichtiges Gut. Es darf nicht aufs Spiel ge­setzt werden.

Dabei hatte Draghi in der Pressekonferenz noch den Ein­druck zu erwecken versucht, die Beschlüsse seien in größ­ter Eintracht gefasst worden. Nur bei den Wertpapierkäufen habe es abweichende Meinungen gegeben. Sie seien aber nicht so zahlreich gewesen, dass man formell hätte abstim­men müssen. Tatsächlich waren es mindestens fünf Gegen­stimmen: Von Deutschland, den Niederlanden, Frankreich, Österreich und Estland. Gerüchteweise sollen es sogar noch mehr gewesen sein, allerdings in keinem Fall eine Mehrheit. Insofern hatte Draghi formaljuristisch recht.

Das Problem ist aber, dass die abweichenden Meinungen aus den größten Ländern der Währungsunion kamen. Sie machen beim Bruttoinlandsprodukt 60 % des Euroraumes aus (Grafik). Wenn man nicht nach Köpfen abgestimmt hät­te, sondern nach wirtschaftlichem Gewicht, dann wäre das Projekt abgelehnt worden. Wenn man die Stimmen mit der dahinter stehenden Bevölkerung gewichtet hätte (wie das bei einigen Abstimmungen im Europäischen Rat der Fall ist), hätte es ein Patt gegeben. 50 % wären für die Wertpa­pierkäufe gewesen, 50 % dagegen.

Die Stabilitätsfront

Anteile der Länder am Euroraum BIP

Nun kann man sagen, dass das eine einmalige Konstella­tion war. Mir ist nicht bekannt, dass es in der EZB bei Ab­stimmungen je so knappe Mehrheitsverhältnisse gab. Ande­rerseits ist das Schisma im Rat aber auch nicht zufällig. Es sind vor allem die stabilitätsorientierteren "Nord"-Länder, die gegen die Wiederaufnahme der Wertpapierkäufe stimmten. Die "Süd"-Länder waren samt und sonders dafür. Die Tren­nung von Nord und Süd in der Gemeinschaft kennen wir schon lange. Sie hat bei vielen Projekten eine Rolle gespielt und eine Einigung erschwert.

Was kann man tun, dass sich so etwas nicht wiederholt? Das Einfachste ist natürlich, die Abstimmungsregeln im Rat zu ändern und die Stimmen nach wirtschaftlicher Bedeutung der Länder zu gewichten. Freilich kann ich mir nicht vorstel­len, dass die Südländer hier so einfach klein beigeben. Sie wären immer die Verlierer, solange Frankreich sich auf die Seite der Nordländer stellt. Zudem würde das an sich ver­nünftige Prinzip der Abstimmung nach Köpfen verletzt. Im Rat sollten eigentlich die Qualität und die Argumente der Gouverneure entscheiden. So hatte man ursprünglich das Prinzip der Abstimmung nach Köpfen begründet.

Am Ende läuft alles darauf hinaus, den Rat wieder auf eine gemeinschaftliche Stabilitätsphilosophie einzuschwören. Das wird nicht leicht sein. Denn die Interessen und die Kulturen der einzelnen Mitglie­der der Währungsunion sind nach wie vor sehr unterschied­lich. Die Differenzen haben zuletzt sogar noch zugenom­men. Andererseits funktioniert keine Gemeinschaftswäh­rung, wenn sich die dahinter stehenden Mitglieder in zentra­len Fragen der Stabilität nicht einig sind. Das würde der Markt schnell merken. Der Euros würde zum Leichtgewicht. Allerdings ist die Einigung auf eine gemeinsame Philoso­phie nicht unmöglich. Es ist bei den Verhandlungen zur Gründung des Euro entgegen allen Erwartungen gelungen, sich auf eine gemeinsame Linie zu verständigen. Warum sollte das diesmal nicht möglich sein?

Für den Anleger

Es ist erstaunlich, wie wenig der Devisenmarkt auf die Dis­sonanzen im Governing Council der EZB reagiert hat. Es zeigt, dass der Euro fest etabliert ist und dass die neue Präsidentin Lagarde mit Vorschusslorbeeren empfangen wird. Zudem ist der US-Dollar derzeit auch nicht ohne Probleme. Trotzdem ist für den Anleger Vorsicht geboten. Das Gleich­gewicht bei den Wechselkursen ist nicht stabil.

Anmerkungen oder Anregungen? Ich freue mich auf den Dialog mit Ihnen:martin.huefner@assenagon.com.

Dr. Martin W. Hüfner, Chefvolkswirt von Assenagon Asset Management S.A.