Anleiherenditen – ein Fass ohne Boden? - Anbei unser Ausblick

* Fokus auf starke Bilanzen und hohe Dividenden

* Verwerfungen an den Kreditmärkten schaffen neue Chancen

Anleiherenditen – ein Fass ohne Boden?

* Die Renditen zehnjähriger Bundesanleihen liegen mit derzeit rund 3 Prozent wieder auf dem Niveau von 2005, als sie auf den tiefsten Stand seit mindestens 40 Jahren sanken. Wir rechnen in den kommenden Monaten mit weiteren Rückgängen.
* Will man die aktuellen Bewertungsniveaus einschätzen, liegt ein Vergleich der gegenwärtigen Wirtschaftsbedingungen mit denen von 2005 nahe.
* Im vierten Quartal 2005 lag der Leitzins in der Eurozone bereits seit über zwei Jahren bei 2 Prozent. Im Dezember 2005 begann die EZB, an der Zinsschraube zu drehen. Derzeit beträgt der Leitzins 2,5 Prozent. Nach unserem Dafürhalten wird die EZB die Zinsen noch in den nächsten sechs Monaten auf ein Prozent senken. Der Kurzfristbereich der Zinskurve spiegelt diese Einschätzung mehr oder weniger deutlich wider.
* Seinerzeit – im Jahr 2005 – erholte sich die Wirtschaft der Eurozone von der konjunkturellen Abkühlung in 2002 und wies insofern recht gute Wachstumszahlen auf. Heute befinden wir uns dagegen in einer ausgewachsenen Rezession. Wie heutzutage lag die Inflationsrate auch damals bei knapp über 2 Prozent. In den nächsten Monaten ist allerdings mit einem weiteren Rückgang der Inflationsrate auf ein Prozent zu rechnen.
* Finanzielle Rettungspakete, langsameres Wirtschaftswachstum und (letztendlich) stärkere fiskalische Anreize dürften zu höheren Haushaltsdefiziten und einem deutlichen Anstieg des Volumens der sich in Umlauf befindlichen Staatsanleihen führen. Dies wäre an sich negativ für die Anleiherenditen. Aus Erfahrung wissen wir jedoch, dass die gestiegene Nachfrage nach Staatsanleihen in wirtschaftlich schwierigen Zeiten das zusätzliche Angebot weit übersteigt.
* Im Ergebnis könnten die Zinsen also weitaus stärker fallen als in 2005. Nach unserer Einschätzung dürften die Renditen zehnjähriger Bundesanleihen daher auf Sicht von sechs Monaten auf 2,5 Prozent oder noch darunter sinken.
* Eine Erholung im Januar ist indes angesichts des rapiden Verfalls in den vergangenen Wochen sowie erneuter Emissionstätigkeit bei Anleihen durchaus möglich. Erstens aufgrund des starken Abwärtssogs in den vergangenen Wochen und zweitens weil neue Anleihen begeben werden.
* Auf längere Sicht schätzen wir Anleihen indes nicht sonderlich optimistisch ein. Letztendlich werden die vereinten geldpolitischen und fiskalischen Anstrengungen der Wirtschaft wieder auf die Beine helfen. Wir rechnen gegen Ende 2009 mit einer deutlichen Belebung. Die Renditen von Anleihen mit zehnjähriger Laufzeit werden sich entweder bereits im vierten Quartal 2009 oder im Laufe von 2010 erneut auf dem gegenwärtigen Niveau einpendeln. Hier bestehen in erster Linie Abwärtsrisiken.

Asset Allocation

Wir bleiben bei unserer neutralen Position bei Aktien gegenüber Anleihen

* Die Schieflage an den Finanzmärkten hält an: Während die Aktienmärkte eine schwere Rezession einpreisen, gehen die Kreditmärkte bereits von einer Depression aus.
* Die konjunkturelle Dynamik ist nahezu zum Erliegen gekommen, ein schlechtes Omen für die Ertragserwartungen in den kommenden Quartalen.
* Die Aktienmärkte preisen bereits Ertragsrückgange von rund 40 Prozent ein. Die Aktienmärkte dürften sich bis auf weiteres seitwärts bewegen. Dieser Trend wird wohl bis kurz vor dem Zeitpunkt anhalten, an dem die Erholung der Unternehmenserträge einsetzt (Ende 2009).
* Zu einer nachhaltigen Erholung an den Aktienmärkten wird es jedoch erst dann kommen, wenn die Credit Spreads sich deutlich verengt haben.
* Unternehmensanleihen (insbesondere High Yield- und Investment-Grade-Papiere) bieten langfristig interessantere Anlagemöglichkeiten als Aktien.

Aktien

Fokus auf starke Bilanzen und hohe Dividenden

* Die Aktienmärkte preisen bereits eine schwere Rezession ein. Die Talsohle wurde möglicherweise bereits in Q4 2008 erreicht. Nach unserer Einschätzung wird die enttäuschende Ertragslage das Aufwärtspotenzial im nächsten Jahr überwiegend begrenzen.
* Die Gewinneinbrüche in 2008 betrafen vor allem den Finanzsektor und den gehobenen Konsumgüterbereich. Die Ertragsrückgänge dürften 2009 auch andere Sektoren erfassen und bei zyklischen Industriewerten sowie in den Bereichen Baustoffe und Energie für Druck sorgen.
* Mit einer Stabilisierung der Unternehmenserträge ist vor Ende 2009 nicht zu rechnen. Eine nachhaltige Erholung der Aktienmärkte wird wohl erst ein paar Monate vor Erreichen der Talsohle bei den Unternehmenserträgen einsetzen.
* Die Aktienmärkte werden sich daher überwiegend innerhalb einer breiten Trading-Range seitwärts bewegen, während gleichzeitig die hohe Volatilität anhält.
* Bis dahin können die Erträge durch auskömmliche Dividendenrenditen aufgebessert werden. Unternehmen, die auch in wirtschaftlich schwierigen Zeiten hohe Dividenden ausschütten, werden dafür in der Regel mit vergleichsweise erfreulichen Aktienkursen belohnt.
* Wir bevorzugen Large Caps mit gesunden Bilanzen, geringer Verschuldung, hohen Cashflows und nachhaltig hohen Dividenden.

Regionale Aktienmärkte: Übergewichtung amerikanischer und japanischer Werte

· Übergewichtung von US-Werten: Defensiver Markt. Höhere Widerstandskraft während globaler Rezessionen. Profitieren von geld- und finanzpolitischen Maßnahmen.

· Übergewichtung japanischer Werte. Überzeugende Bewertungen. Weniger anfällig für eine Kreditkrise. Aktienrückkäufe halten an.

· Untergewichtung europäischer Werte. Konjunkturelle Abkühlung nimmt zu. Erträge fallen schneller als in den USA. Bankenkrise negativ für den Euro.

· Neutrale Gewichtung von Emerging-Markets-Werten. Reagieren sensibel auf starke Risikoscheu und rückläufige Rohstoffpreise. Rahmendaten bleiben langfristig tragfähig.

Größen- & Stilausrichtung

· Übergewichtung von Large Caps. Bewertungen sind attraktiver. Small Caps sind schwankungsanfälliger und haben schwächere Bilanzen.

· Neutral bei Growth vs. Value. Dividendenerträge gewinnen in der Reifephase des Bärenmarktes an Bedeutung.

Fixed Income

Volatilität an den Kreditmärkten steigt auf bisher unbekannte Höhen

· Die weitere Verschlechterung der globalen Konjunkturaussichten, wiederholte Kursstürze infolge von Zwangsverkäufen überschuldeter Investoren sowie die anhaltenden Sorgen im Hinblick auf die weitere Entwicklung der Emerging Markets belasten Rahmendaten, Märkte und quantitative Indikatoren.

· Die Märkte preisen allerdings bereits so viel Pessimismus ein (die Bewertungsniveaus in den Segmenten High Yield und Investment Grade entsprechen in etwa denen während der Großen Depression), dass die Bewertungen derzeit keine Untergewichtung in diesem Sektor zulassen.

· Angesichts der beispiellosen Marktverwerfungen sowie des Liquiditätsmangels empfiehlt sich für Investoren mit einem Anlagehorizont von über sechs Monaten das Eingehen von übergewichteten Positionen in einem gut diversifizierten „Credit“-Korb (darunter auch EMD).

· Wir halten an unserer Überzeugung fest, dass die Preisbewegungen an den Märkten auf kurze Sicht maßgeblich von Zwangsverkäufen angetrieben werden. Gleichzeitig meinen wir, dass Anleihen aus Schwellenländern (Emerging Market Debt, „EMD“) höhere Risiken aufweisen als andere „Credits“, sofern sich unser Basisszenario bewahrheitet.

· Bis auf weiteres sind wir vor dem Hintergrund aktueller Trends und allgemeiner Risikoscheu optimistisch gestimmt, was die weitere Entwicklung an den Staatsanleihemärkten betrifft.

Bei diesem Artikel handelt es sich um Research von ING Investment Management

ING Investment Management ist der globale Asset Manager der ING Gruppe. Mit annähernd 375 Milliarden Euro Assets under Management, vertreten in 37 Ländern mit mehr als 3.700 Mitarbeitern, ist ING Investment Management (ING IM) weltweit auf Platz 27 im Asset Management.