Wenn Engel ins Straucheln geraten

AXA Investment Managers (AXA IM) hat anhand der Entwicklung von Anleiheindizes das Phänomen des Abrutschens von Investmentgrade-Unternehmen in den High-Yield-Bereich untersucht: Welche Auswirkungen haben die so genannten „Fallen Angels“ auf Portfolios?

Gegenwärtig sei das Risiko der Herabstufung von Unternehmen auf High-Yield-Status, also auf Ratings unterhalb von BBB- gering, so die Experten. So befinde sich der Anteil von „Fallen Angels“ bei in US-Dollar emittierten High-Yield-Anleihen auf einem 20-Jahres-Tief, bei Euro-High-Yield-Anleihen immerhin auf einem Zehn-Jahres-Tief. Wenn die gegenwärtig starke Entwicklung der Unternehmensgewinne abebbe, könne sich dies jedoch ändern, und die Angst der Investoren vor „Fallen Angels“ könne zurückkehren.

In einem Szenario mit sich verschlechternden Ratings könnten durch das Fallen-Angel-Risiko in den kommenden zwölf bis 18 Monaten 10 bis 25 Prozent des Investmentgrade-Spreads verloren gehen, so die Experten. Dieser Analyse liegt die Annahme zugrunde, dass es zu einer Verschlechterung des Rating-Zyklus kommt, die zu Downgrades und damit einhergehend einem höheren Anteil von „Fallen Angels“ führen. Das Gleiche gilt für das damit einhergehende Risiko, dass der Marktwert von in einem Portfolio gehaltenen Anleihen nach dem Mark-to-Market-Prinzip nach unten angepasst werden muss.

„Das Fallen-Angel-Risiko scheint derzeit unter Kontrolle zu sein, aber wir erleben einen Anstieg der unternehmensspezifischen Risiken“, kommentiert Greg Venizelos, Senior Credit Strategist bei AXA IM. „So ist das Volumen der „Fallen Angels“ im November beispielsweise so stark gestiegen wie seit März 2016 nicht mehr. Zudem ist das Risiko durch die Zunahme von BBB-Anleihen über die vergangene Dekade inzwischen ständig präsent.“

Downgrades konzentrieren sich auf Konsumgüter, Einzelhandel und Medien

Den bisher gravierendsten Fallen-Angels-Zyklus erlebten die Finanzmärkte nach dem Platzen der Dotcom-Blase zu Beginn der 2000er-Jahre. Im Epizentrum befanden sich damals die Sektoren Telekommunikation und Technologie. Zwar war damals die Ausweitung der Spreads nicht so dramatisch wie während der Finanzkrise der Jahre 2007 und 2008, dafür kam es aber zu einer tiefgreifenden und langanhaltenden Rating-Migration in den High-Yield-Bereich. Die am stärksten betroffenen Sektoren der nächsten Welle von Downgrades könnten die Sektoren Konsumgüter, Einzelhandel und Medien sein, wo der Strukturwandel durch die Digitalisierung starken Druck auf traditionelle Geschäftsmodelle ausübt.

Indexfonds sind den Risiken ebenfalls ausgesetzt

Schätzungen von AXA IM zufolge liegt die durchschnittliche Umschlagsrate bei globalen Unternehmensanleiheindizes bei etwa 20 Prozent jährlich, weil viele Mandate von Investoren vorschreiben, dass Anleihen verkauft werden müssen, wenn sie aus Investmentgrade-Indizes ausgeschlossen werden. In der Vergangenheit war dies in der Regel der Punkt, an dem die Spreads am höchsten und die Anleihekurse am niedrigsten waren – mit einem entsprechend hohen Verlust. Schätzungen von Barclays zufolge liegen allein die jährlichen Verluste durch erzwungene Verkäufe bei 25 Basispunkten. Fonds mit der Freiheit, solche Zwangsverkäufe zu vermeiden, können Kreditrisiko-Aufschläge effektiver vereinnahmen, wenn sie die mit einem Downgrade verbundene Volatilität durchstehen. Auf diese Weise können Anleger die typischerweise mit dem Kreditrisiko verbundene Asymmetrie vermeiden, die darin besteht, dass sie zwar einige wenige Prozentpunkte an Renditeaufschlag erhalten, dafür allerdings prozentual zweistellige Verluste durch Zwangsverkäufe oder Ausfälle erleiden.

„Es ist daher wichtig, dass Anleger sich darauf einstellen, was auf sie zukommt. Jede Zunahme von „Fallen Angels“ könnte zu einer ungünstigen Umgebung für Indexfonds führen, weil dadurch die Anleiheerträge sinken und es zugleich zu einer unerwünschten Konzentration von Risiken ohne Anleiheauswahl oder Qualitätskontrolle kommt“, erläutert Lionel Pernias, Head of Buy and Maintain London bei AXA IM. „Ungeachtet der Bewertungen, behalten wir unsere Bevorzugung von Anleihen aus zyklischen Branchen mit niedrigeren Ratings am kurzen Ende der Kurve bei. Zugleich sind wir sehr vorsichtig bei Anleihen aus vermeintlich defensiven Sektoren, in denen Probleme mit der Anpassung an den rapiden technologischen Wandel und veränderte Konsumgewohnheiten auftreten könnten.“ Buy-and-Maintain-Strategien könnten für langfristig orientierte Anleiheinvestoren daher ein effektiver Weg sein, mithilfe eines breiten, diversifizierten Portfolios von Investmentgrade-Anleihen Erträge zu erzielen und zugleich Finanzmarktrisiken mit geringen Kosten zu begrenzen, so Pernias weiter.