USA: Minutes zeigen gelassene Haltung der Fed

1. Die Minutes zum Zinsentscheid am 7. August zeigen, dass die Mitglieder des FOMC seinerzeit zwar eine Zunahme der konjunkturellen Abwärtsrisiken aufgrund der Entwicklungen auf den Kreditmärkten festgestellt haben, eine Fortsetzung des moderaten Wirtschaftswachstums aber nach wie vor als das realistischste Szenario angesehen haben. So gingen sie von einer allmählichen Rückkehr zu normaleren Verhältnissen auf den Finanzmärkten aus und betrachteten die gesamtwirtschaftliche Nachfrage als unterstützt durch einen anhaltenden Beschäftigungsaufbau, steigende Realeinkommen und ein günstiges weltwirtschaftliches Umfeld. Trotz der andauernden Schwäche im Wohnungsbau erwarteten die Notenbanker daher ein Wirtschaftswachstum in der Nähe der Potenzialrate. Vor dem Hintergrund dieser immer noch relativ günstigen Konjunkturerwartungen bezeichneten sie die Möglichkeit, dass die Inflation nicht im erwarteten Ausmaß nachlässt, als das dominierende Risiko ihres Ausblicks, wie es im Statement zu diesem Zinsentscheid zum Ausdruck gekommen ist.

2. Obwohl sie die jüngsten Inflationszahlen als vorteilhaft bezeichneten, führten die Mitglieder des FOMC eine Reihe von Argumenten für anhaltende Inflationsgefahren ins Feld. So könnte die Kerninflation in den vergangenen Monaten durch temporäre Faktoren, wie Preisrückgänge bei Bekleidung, nach unten verzerrt gewesen sein und damit keine dauerhafte Abschwächung des Preisauftriebs belegen. Zudem deuten Revisionen der Zeitreihe der Arbeitsproduktivität auf einen sich abschwächenden Trend hin, was bei einer anhaltend hohen Auslastung der Ressourcen zu einer Zunahme des Inflationsdrucks führen könnte. Des Weiteren haben sich die in Haushaltsbefragungen gemessenen Inflationserwartungen, trotz wieder rückläufiger Benzinpreise, nicht verringert. Darüber hinaus könnten sich die starke weltwirtschaftliche Nachfrage und die Abwertung des US-Dollars in steigenden Importpreisen niederschlagen. Diese Überlegungen lassen es unwahrscheinlich erscheinen, dass das FOMC in näherer Zukunft von einem nachhaltigen Rückgang der Inflation überzeugt sein wird.

3. Die Aussage des Statements vom 7. August, dass die Kreditbedingungen für einige Haushalte und Unternehmen ungünstiger geworden sind, wird durch die Minutes konkretisiert. Das FOMC zeichnet ein sehr differenziertes Bild von den Entwicklungen auf den Finanzmärkten und hebt dabei die unterschiedlichen Auswirkungen für verschiedene Klassen von Schuldnern hervor. Zweifel an der Kreditqualität von Subprime-Hypotheken haben die Liquidität von Verbriefungen dieser Forderungen erheblich in Mitleidenschaft gezogen und die Vergabe neuer Hypotheken dieser Art stark eingeschränkt. Demgegenüber blieben für Haushalte mit einer besser gesicherten Zahlungsfähigkeit sowohl Hypotheken als auch Konsumentenkredite durchaus verfügbar. Im Bereich der Unternehmensfinanzierung stellt das FOMC eine deutliche Spreadausweitung von Unternehmensanleihen mit minderer Bonität und Schwierigkeiten bei der Finanzierung von Leveraged Buyout-Aktivitäten fest. Die Kreditbedingungen für Unternehmen im Bereich Investment-Grade seien dagegen kaum verändert.

4. Im Einklang mit dieser Einschätzung der Entwicklungen auf den Kreditmärkten sieht das FOMC konjunkturelle Abwärtsrisiken in erster Linie auf dem Wohnungsmarkt. Die dortigen Anpassungsprozesse könnten sich als schwerwiegender und länger anhaltend erweisen als bislang angenommen. Für den privaten Konsum gehen die Notenbanker dagegen von einem moderaten Wachstum in den kommenden Quartalen aus, das durch eine Ausweitung der Beschäftigung und steigende Einkommen untermauert wird. Risiken von Seiten potenziell sinkender Immobilienpreise oder strafferer Kreditkonditionen steht eine Aufwärtsrevision der Sparquote gegenüber, die auf einen weiterhin vorhandenen Ausgabenspielraum bei den privaten Haushalten hindeutet. Auf die Investitionstätigkeit der Unternehmen dürften die Entwicklungen an den Finanzmärkten nach Einschätzung des FOMC ebenfalls keine allzu großen Auswirkungen haben. Mit hohen Gewinnen, einem guten Zustand der Bilanzen und anhaltendem Wirtschaftswachstum seien die Bestimmungsfaktoren der Unternehmensinvestitionen günstig und das Angebot an Krediten zur Finanzierung realer Investitionen nicht wesentlich eingeschränkt.

5. Bei der Diskussion des zukünftigen Kurses der Geldpolitik merkten die Mitglieder des FOMC an, dass eine weitere Verschlechterung der Bedingungen auf den Finanzmärkten nicht ausgeschlossen werden kann und, soweit diese die Aussichten für das Wirtschaftswachstum beeinträchtigt, eine Reaktion der Geldpolitik erforderlich machen könnte. Das Statement, das die Fed zehn Tage nach diesem Zinsentscheid veröffentlicht hat (zeitgleich mit der Senkung des Diskontsatzes), deutet darauf hin, dass eine solche Entwicklung zu einem gewissen Grad eingetreten ist. So wies die Fed am 17. August tatsächlich darauf hin, dass sich die Bedingungen an den Finanzmärkten verschlechtert haben. Zudem sprach sie, anders als im Statement zu diesem Zinsentscheid, nicht mehr von etwas größeren, sondern spürbar größeren Abwärtsrisiken für die Konjunktur. Dies ist ein Indiz dafür, dass die Fed die potenziellen realwirtschaftlichen Auswirkungen der Finanzmarktentwicklungen nicht mehr notwendigerweise als weitgehend auf den Wohnimmobilienmarkt beschränkt betrachtet, sondern auch Effekte auf Konsum und Investitionen für denkbar hält. Dies würde unsere Prognose unterstützen, dass die Fed die Leitzinsen bereits beim nächsten Zinsentscheid am 18. September um 50 Basispunkte senken wird, um das Ausmaß der konjunkturellen Abwärtsrisiken zu begrenzen. Soweit ein signifikanter Einbruch der Konjunkturindikatoren ausbleibt, erwarten wir anschließend nur noch eine weitere Senkung der Federal Funds Rate im Oktober auf dann 4,5 % und danach für längere Zeit unveränderte Leitzinsen.

Quelle: DekaBank

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