US-Auftragseingänge: Rezession wir kommen!

Externe Quelle : NordLB

Soeben hat das US-amerikanische Handelsministerium aktuelle Zahlen für die Auftragseingänge langlebiger Güter (Durables) veröffentlicht. Im Berichtsmonat Februar fielen die Auftragseingänge demnach um 1,7% gegenüber dem Vormonat. Die um den Transportsektor bereinigte Komponente verlor um 2,6% M/M. Nach den deutlichen Rückgängen im Vormonat bestätigt der Datenkranz damit erneut die Abwärtsbewegung der letzten Monate. Zwar wurden die Januarzahlen leicht revidiert – an der negativen Grundaussage hat diese Revision jedoch nichts geändert. In einem auch ansonsten stark angespannten Konjunkturumfeld stellen die Daten erneut eine negative Überraschung dar.

Nach den enttäuschenden Vormonatswerten war man in Fachkreisen von einer Erholung oder zumindest von einer Stabilisierung ausgegangen. Diese Hoffnung hat sich jedoch nicht bestätigt. Die Aussage, die sich hieraus ableiten lässt, ist ziemlich eindeutig: Rezession – wir kommen! Erhärtet wird diese Vermutung auch bei einem Blick auf die Unterkomponenten. Der Bereich „Maschinen“ muss im Februar einen regelrechten Einbruch um 13,3% gegenüber dem Vormonatswert verbuchen. Dies deutet darauf hin, dass die Unternehmen in Anbetracht negativer Zukunftsaussichten deutlich vorsichtiger bei der Beschaffung neuer Maschinen sind. Der gemeinsame Wunsch aller Marktteilnehmer, dass sich die US-Wirtschaft kurzfristig zu neuen Höhen aufmacht, dürfte damit ein solcher bleiben. Hinzu kommt, dass sich auch der private Konsum infolge von Immobilienkrise und Rezessionsängsten merklich abgekühlt hat.

Die Daten geben damit aber auch der US-Notenbank Recht, die in der letzten Woche den Leitzins erneut deutlich auf 2,25% abgesenkt hat. Wir gehen davon aus, dass die Federal Reserve in Anbetracht der derzeitigen Verfassung der US-Wirtschaft im April die Fed Funds Target Rate um weitere 75 Basispunkte verringert. Hieraus sollten sich dann auch deutliche Investitionsanreize für die Unternehmen ergeben. Es bleibt zu hoffen, dass die Vorsicht der Unternehmen damit überwunden werden kann. Erst dann werden auch die Auftragseingänge langlebiger Güter wieder merklich anziehen.

Fazit: Die Angaben zu den Auftragseingängen sind einmal mehr als schlechte Nachricht anzusehen. Vor allem nach dem deutlichen Rückgang im Vormonat hatten die Märkte zumindest auf eine Stabilisierung gehofft. Diese Hoffnung wurde nicht erhört. Beängstigend erscheint der Einbruch im Bereich „Maschinen“. Die Vorsicht der Unternehmen, in neue Maschinen zu investieren lässt darauf schließen, dass sich die Konjunkturprobleme zunehmend verfestigen könnten. Umso wichtiger ist das deutliche Vorgehen der US-Notenbank. Auch im April rechnen wir mit einem großen Zinsschritt. Vermutlich kann nur so die momentane Investitionsvorsicht überwunden werden. Immer unwahrscheinlicher wird jedoch die Zielstellung der Fed, eine Rezession zu vermeiden. Unserer Ansicht nach kann eine Rezession nicht mehr verhindert werden. Ziel der Fed muss es daher jetzt sein, mit den ihr gegebenen Möglichkeiten dafür zu sorgen, dass diese Rezession möglichst zügig überwunden wird. Hierfür heißt es: „Daumen drücken!“

Externe Quelle : Postbank Research

Die Neubauverkäufe in den USA sind im Februar um 1,8% gegenüber Januar auf 590.000 Einheiten gesunken. Hierbei wurde der Wert für Januar von 588.000 auf 601.000 Einheiten revidiert. Der seit Mitte 2005 anhaltende Abwärtstrend am Wohnimmobilienmarkt hat sich damit fortgesetzt. Der Bestand an zum Verkauf stehenden Neubauten hat sich im Februar zwar um 10.000 auf 471.000 Einheiten verringert. Er reicht aber aus, um die Nachfrage von 9,8 Monaten zu decken und befindet sich damit auf dem höchsten Niveau seit Anfang der Achtziger Jahre. Insgesamt kann von einer nahenden Trendwende noch keine Rede sein, so dass der Wohnungsbaumarkt die US-Wirtschaft noch eine Weile belasten dürfte.

Externe Quelle: Unicredit

Eine nachhaltige Entspannung der Kreditkrise ist weiterhin nicht in Sicht. Die abrupt notwendig gewordene Rettungsaktion für Bear Stearns illustriert einmal mehr, dass die Belastungen von Seiten der Kreditkrise unvermindert anhalten. Die Stützungsmassnahmen der letzten Tage (Fed: zusätzliche Liquiditätsspritzen, Zinssenkung um weiter 75 Bp) sind jedoch weiterhin in erster Linie als schadensbegrenzend zu werten und nicht als Lösung der zugrundeliegenden Probleme. Folgende Aspekte sind im Fall von Bear Stearns erwähnenswert:

- Die Geschwindigkeit mit der die Rettungsaktion notwendig wurde: Bear Stearns handelte noch letzten Donnerstag bei 57 USD, verglichen mit 88 USD Ende letzten Jahres. Innerhalb weniger Tage führte das Streichen von 17 Mrd. USD an Kreditlinien zu einer Self-fulfilling Prophecy, mit der Folge eines deutlichen Aktienkursverfalls.

- Die Höhe des Abschlags, den die Altaktionäre zu tragen haben: Der Übernahmepreis je Aktie von nur 2 USD zeigt deutlich wie stark eine Verschlechterung der Assetseite auf die Vermögensposition der bisherigen Eigenkapitalgeber durchschlagen kann. Dies wurde bereits in Form der massiven Verwässerungseffekte vorhergehender Rekapitalisierungen im Finanzsektor deutlich (Kapitalerhöhungen von SocGen und Ambac).

- Es gibt immer noch keine Anzeichen für einen breit angelegten „Bailout“: Die Rettungsaktion soll das weitere Funktionieren des Finanzsystems gewährleisten, aber nicht die Aktienkurse der betroffenen Finanzinstitute stützen. Die Maßnahmen bleiben somit in erster Linie reaktiv und sind nicht als vorbeugend für weitere Krisenfälle anzusehen.

- Vor diesem Hintergrund können – trotz der gestern zu verzeichnenden, deutlichen Erleichterung über die besser als erwartet ausgefallenen Ergebnisse von Lehman und Goldman Sachs – Spekulationen über weitere notleidende Banken jederzeit wieder aufflackern

Als Fazit lässt sich festhalten, dass die jüngsten Maßnahmen der Fed zwar positiv zu werten sind. Allerdings zeichnet sich ein umfassender Rettungsplan für den Finanzsektor, der möglicherweise notwendig ist, weiterhin nicht ab. Solange die Signale für eine weitere Verschlechterung der Kreditqualitäten überwiegen (Schwäche des US-Häusermarktes, globale Konjunkturverlangsamung, Enttäuschungen bei den Unternehmensgewinnen) dürfte die Stimmung daher anfällig bleiben. Die Rendite 2-jähriger Staatsanleihen stellt in diesem Zusammenhang einen guten Indikator für das Vertrauen der Investoren in den Erfolg der bisherigen Aktionen dar. Da wir weitere Stützungsmaßnahmen für notwendig erachten halten wir daher trotz der günstigen Bewertung eine vorsichtige Strategie an den Aktienmärkten weiter für angebracht.

Wir stellen unsere Annahmen für die weitere Kurs- und Gewinnentwicklung auf ein Rezessionsszenario um. Ein Schrumpfen der US-Konjunktur erscheint inzwischen nicht mehr vermeidbar: Die Veränderungsrate des sehr verlässlichen OECD Frühindikators befindet sich inzwischen auf einem Niveau, das in der Vergangenheit nur in einer Rezession erreicht wurde. Die letzten beiden Schrumpfungsphasen waren in den USA mit deutlich rückläufigen 12M FWD Gewinnschätzungen verbunden. Unterstellt man auf Basis der letzten beiden US-Rezessionen einen „idealtypischen“ Verlauf der Abwärtsrevisionen so dürften die 12M FWD Gewinnschätzungen für den S&P 500 in 2008 einen Rückgang um rund 10% verzeichnen und bis Mitte nächsten Jahres insgesamt um rund 18% von dem in Q4/07 erreichten Peak zurückgehen. Unser neues Szenario beinhaltet, dass die USRezession nur von kurzer Dauer sein wird und die Spill-Over- Effekte auf die globale Konjunktur daher moderat bleiben werden. Allerdings gehen wir auch unter diesen Annahmen davon aus, dass die Gewinnschätzungen in der Triade (zumindest in 2008) weitgehend ähnlich zurückgenommen werden müssen. Dies zeichnet sich aufgrund der in den letzten Monaten synchron verlaufenden Abwärtsentwicklung der Gewinnschätzungen bereits ab. Da wir bisher eine Seitwärtsentwicklung in den Gewinnschätzungen prognostiziert haben bedeutet die neue Einschätzung hinsichtlich des weiteren Gewinnrevisionstrends auch eine Anpassung unserer Kursziele für das Jahresende 2008, die wir um 5-10% nach unten anpassen, was wir für den Fall einer USRezession bereits in Aussicht gestellt hatten. Zum Jahresende sehen wir den Euro STOXX 50 daher nun bei 3950 Punkten (DAX: 7200 Punkte, S&P 500: 1450 Punkte).

Die hohe Dividendenrendite dürfte das Ausmaß weiterhin drohender Kursrückschläge begrenzen. Unter Bewertungsgesichtspunkten ist positiv zu vermerken, dass die Dividendenrendite des Euro STOXX 50 mit rund 4,5% inzwischen bereits gleichauf liegt mit der Rendite 30-jährigen Staatsanleihen. In diesem Zyklus stellte die am langen Ende des Rentenmarktes bestehende Rendite bislang eine Obergrenze für diese Bewertungskennzahl dar. Als Hintergrund ist dabei anzusehen, dass Aktien ebenfalls als „Long Duration Assets“ betrachtet werden können. Je näher die Dividendenrendite bei der Rendite 30-jähriger Anleihen liegt, umso interessanter wird es für Langfristinvestoren, eine Anpassung ihrer Asset Allocation vorzunehmen. Auch wenn im aktuellen Umfeld die geschätzten Dividenden nicht mehr so stabil anzusehen sind wie in den letzten 5 Jahren, denken wir doch, dass die hohe Dividendenrendite das Ausmaß weiterer Kursrückschläge bei europäischen Blue Chips begrenzen dürfte.

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