The big easing der EZB: Geld ist gut, Reformen sind besser

Der IWF hat zwar seine Wachstumsprognose für die Weltkonjunktur 2015 von 3,8 auf 3,5 Prozent gesenkt. Immerhin wächst sie aber stärker als 2014 mit etwa 2,4 Prozent. Grundsätzlich sind die globalen Wachstumsrisiken durch die niedrigen Energiepreise gut abgefedert. Nicht zuletzt deutet eine Dynamisierung des Welt-Handelsindex auf eine an Schwung gewinnende Weltkonjunktur hin.

Triebfedern der Weltkonjunktur sind zunächst die USA, deren Wachstumsaussichten 2015 sich laut IWF von 3,1 auf 3,6 Prozent verbessert haben. China soll statt mit zuvor 7,1 jetzt geschätzt mit 6,8 Prozent zwar etwas weniger wachsen. Hintergrund ist der politisch beabsichtigte Umbau der Volkswirtschaft hin zu einer weniger dynamisch, dafür aber nachhaltig wachsenden Binnenkonjunktur. China beugt damit ungesunden Blasenbildungen vor, die bei ihrem Platzen nicht nur China, sondern die gesamte Weltwirtschaft in Bedrängnis brächten.

Die EZB hat die „Dicke Berta“ nicht nur geladen, jetzt wird scharf geschossen

Die EZB nutzt die aktuelle Deflation in der Eurozone als Alibi für ein markantes Wertpapieraufkaufprogramm mit Fokus auf Staatsanleihen. Ab März 2015 wird sie zunächst bis September 2016 für monatlich 60 Mrd. Euro Anleihen aufkaufen. Der Hinweis darauf, dass das Programm so lange durchgeführt wird, bis das Inflationsziel von 2 Prozent erreicht ist, deutet bereits jetzt auf eine mögliche Ausweitung des Aufkaufprogramms in punkto Volumen und Dauer ab dem IV. Quartal 2016 hin. Auch die US-Notenbank hat ihre Kaufprogramme mehrfach verlängert und ausgeweitet. Aufgekauft werden Staatsanleihen mit Investment Grade-Bonität gemäß dem EZB-Kapitalbeteiligungsschlüssel.

Laut Mario Draghi ist die EZB ab Juli 2015 berechtigt, auch griechische Staatspapiere zu kaufen, sofern Griechenland ein neues Hilfsprogramm aushandelt. Mit dieser Aussage hält sich die EZB unmittelbar vor der griechischen Parlamentswahl neutral zurück. Die Staatstitelkäufe werden von der EZB koordiniert, aber von den nationalen Notenbanken umgesetzt, die 80 Prozent der Verlustrisiken tragen. Damit will man den Bedenken der Deutschen Bundesbank vor gemeinschaftlicher Haftung Rechnung tragen. Dies ist jedoch in letzter Konsequenz nur Augenwischerei. Denn sollte es tatsächlich zu Schieflagen einer nationalen Notenbank aufgrund von Kurs- oder Ausfallverlusten bei Staatstiteln kommen, haftet dennoch das System der europäischen Notenbanken kollektiv.

Auf der EZB steht zwar noch Bundesbank drauf, es ist aber längst US-Notenbank drin

Ein wichtiges Argument für die tatsächlich beginnenden Staatsanleihekäufe ist die Bewahrung der Glaubwürdigkeit der EZB an den Finanzmärkten. Insofern ist Mario Draghi ein Gefangener seiner seit Mitte 2012 praktizierten Rettungsrhetorik.

Grundsätzlich hat die EZB mit dem Anleiheaufkauf den stabilitätspolitischen Rubikon überschritten. Ab sofort betreibt sie absichtlich verdeckte Staatsfinanzierung, in dem sie den Staaten der Eurozone Neuverschuldung zu den günstigsten Zinsen aller Zeiten ermöglicht. Staatliche Konjunkturpakete sollen Deflation und Rezession in den prekären Euro-Volkswirtschaften bekämpfen.

Über die künstliche Drückung der Refinanzierungskosten sorgt die EZB nicht zuletzt dafür, dass der Zinsdienst auf die Schulden begrenzt bleibt: Von 2002 bis 2016 wird sich die Staatsverschuldung in der Eurozone zwar knapp verdoppelt, jedoch der Anteil der Zinszahlungen an den Staatsausgaben bei erwarteter Beibehaltung des aktuell günstigen Zinsniveaus von 6 auf 0,5 Prozent verringert haben.

Strukturell orientiert sich das Aufkaufprocedere der EZB zwar an dem der US-Notenbank. Den gleichen wirtschaftlich Erfolg zukünftig auch für die Eurozone zu unterstellen, ist jedoch sehr kurzsichtig gedacht. Denn in den USA wurden die Maßnahmen der Fed durch klare Wirtschaftsreformen begleitet, die die Verbesserung der industriellen Infrastruktur und die Wiederbelebung der Wettbewerbsfähigkeit Amerikas zum Ziel hatten.

In der Eurozone ist hingegen die Gefahr groß, dass die Anreize für dringend erforderliche Strukturreformen jetzt noch weiter geschwächt werden. Denn eine wirtschaftsunfreundliche reformfeindliche Finanz- und Wirtschaftspolitik einzelner Euro-Länder wird nicht mehr wie früher durch Risikoaufschläge an den nationalen Staatsanleihemärkten bestraft. Dies verhindert die gewaltige Liquiditätsschwemme der EZB. An den Euro-Rentenmärkten regiert die Planwirtschaft der EZB.

Ohnehin ist grundsätzlich die Frage zu stellen, warum Banken denn die günstigsten Zinsen für Kreditausleihungen an Unternehmen ausweiten sollten, wenn das konjunkturelle Umfeld in vielen Ländern der Eurozone verhalten ist und es an wettbewerbsfähigen Standortfaktoren mangelt. Im Status Quo wird die Privatwirtschaft insofern kaum nennenswerte Wachstumsimpulse beitragen. Insgesamt bleiben damit die Wachstumsphantasie in der Eurozone und die Reflationierung begrenzt. Die Eurozone verschenkt Wirtschaftswachstum. Eine Volkswirtschaft ist erst dann gesund, wenn Unternehmen freiwillig in diese investieren. Dieser elementare Grundsatz wird in der Eurozone leider viel zu oft mit Füßen getreten.

Die EZB betreibt Währungsdumping

Hinter vorgehaltener Hand geht es der EZB nicht zuletzt um eine weitere Schwächung des Euro zur Verbesserung der preislichen Wettbewerbsfähigkeit der Eurozone, wohl wissend, dass auch andere Notenbanken bei der Schwächung ihrer jeweiligen Währungen nicht untätig sind. Allein die Ankündigung des Aufkaufprogramms hat den Euro schon kräftig abwerten lassen. Eine weitere Abwertung zur Parität zum Dollar (1:1) ist bis 2016 zu erwarten.

Grafik der Woche: Liquiditätsausstattung der Eurozone, in Mrd. Euro und Euro, gewichtet ggü. größten Handelswährungen

US-Dollar als "Gewinner" des internationalen Währungsabwertungswettlaufs

Während die Notenbanken in Japan, der Eurozone und anderen Exportnationen wie Südkorea, Schweden und China mit beispiellos günstigen Notenbankzinsen und einsetzender Liquiditätsausweitung vehement Währungsabwertung betreiben, findet internationales Anlagekapital angesichts der erwarteten US-Leitzinswende und der Einstellung des Anleiheaufkaufprogramms der Fed in Amerika ein Auffangbecken. Der US-Dollar wertet insofern deutlich auf. Zur Erhaltung der Exportperspektiven - Amerika hat das Ziel, wieder eine starke Industrie- und Exportnation zu werden - dürfte auch die Fed eine verstärkte Außenhandelspolitik betreiben und sich in punkto Zinserhöhungen verhalten zeigen.

Die exportbegünstigende Euro-Abwertung ist auf Konjunkturstimmungsebene bereits spürbar. So deutet der Einkaufsmanagerindex für das Verarbeitende Gewerbe der Eurozone mit einem Wert von 51 nach zuvor 50,6 zumindest auf eine fortschreitende konjunkturelle Stabilisierung hin. Offensichtlich können der schwache Euro, aber auch günstige Energiepreise ein wenig die strukturellen Defizite der Eurozone kompensieren. Von diesen günstigen Bedingungen profitiert aber kein Land so deutlich wie die Exportnation Deutschland.

Die Einschätzung signalisieren auch die ZEW-Konjunkturerwartungen, die ihren Tiefpunkt markant verlassen haben. Vor diesem Hintergrund bieten die Wachstumsprognosen des IWF für Deutschland positives Überraschungspotenzial.

Zudem wirft die anstehende Dividendensaison ihren positiven Schatten voraus. Angesichts weiter fallender Anleiherenditen werden alternative Dividendenrenditen immer wertvoller.

Ein Austritt Griechenlands aus der Eurozone ist unabhängig vom Ausgang der anstehenden Parlamentswahl nicht zu befürchten. Denn dieser bringt keinem Beteiligten einen Vorteil, schon gar nicht der Bundesregierung, die sich die Frage gefallen lassen müsste, warum man einen Grexit nicht bereits 2010 zu verkraftbaren Bedingungen durchgeführt hat. Wie bereits seit 2010 werden auch eine neue griechische Regierung unter Führung der Euro-kritischen Syriza-Partei in Verhandlungen mit der EU, der EZB und dem IWF „intelligente“ Lösungen - man könnte auch von faulen Kompromissen sprechen - in Form abgemilderter Spar- und Reformforderungen, verlängerten Schuldenlaufzeiten oder Zinsstundungen finden. Bedeutend ist, dass es sich bei den griechischen Kreditverbindlichkeiten schwerpunktmäßig um öffentliche Schuldner handelt, die naturgemäß geduldiger sind als private, wenn es um die Initiierung eines verdeckten Schuldenschnitts geht. Einen offenen Schuldenschnitt, der Deutschland für alle Wähler unmittelbar erkennbar Geld kostet wird man nicht beschließen.

Insgesamt ist nicht mit einer Wiederauflage der Euro-Krise oder gar einem Überschwappen auf andere Euro-Schuldnerländer zu rechnen.

Charttechnik

Aus charttechnischer Sicht ist im DAX auf dem Weg nach oben auf mittlere Sicht Platz bis zur psychologisch wichtigen Marke von 11.000 Punkten.

Die ersten Unterstützungen im DAX warten zunächst bei 10.430 und bei rund 10.050 Punkten. Darunter bestehen weitere Auffanglinien bei 9.950 und 9.927 Punkten. Rutscht der DAX unter die Marke von 9.900 Punkten, gibt der darunter liegende Aufwärtstrend bei derzeit 9.629 Punkten Halt.

Und was passiert in der KW 5?

Auf Unternehmensebene nimmt die US-Berichtsaison für das IV. Quartal 2014 Fahrt auf. Während sich bei Microsoft das Geschäft im Cloud-Bereich zunehmend besser entwickelt, dürfte Apple von einem soliden Weihnachtsquartal profitiert haben. Google bekommt den Preisdruck bei Online-Werbung zu spüren. Yahoo dürfte im Suchmaschinen-Geschäft von seiner neuen Partnerschaft mit der Mozilla profitieren. Bei Caterpillar macht sich die schwache Baumaschinennachfrage aus dem globalen Minensektor bemerkbar.

Im Rahmend er deutschen Berichtsaison dürfte sich bei Siemens der strategische Konzernumbau allmählich positiv bemerkbar machen. Im Ergebnis der Deutschen Bank schlagen sich Rechtskosten negativ nieder. Marktbestimmend bleiben die Ausblicke für 2015. Insbesondere die Frage, wie sich die günstige Energiepreise und der schwache Euro umsatz- und gewinnseitig niederschlagen.

Auf Makroebene verdeutlichen in den USA ein solides Auftragswachstum für langlebige Güter, ein stabiler Einkaufsmanagerindex der Region Chicago und ein freundliches Konsumentenvertrauen der Universität von Michigan die robuste US-Konjunkturverfassung. Der Fokus gilt der Zinssitzung der Fed, von der sich Anleger Hinweise auf den genauen Zeitpunkt der US-Zinswende erwarten.

In der Eurozone dürften sich die Deflationstendenzen im Januar weiter verfestigt haben. In Deutschland geben die ifo Geschäftsklimadaten, der GfK Konsumklimaindex und die Einzelhandelszahlen Hinweise auf konjunkturelles Tauwetter in der deutschen Wirtschaft.

Halvers Woche: Ein wichtiges Ziel des Aufkaufprogramms der EZB ist Währungs-Darwinismus

Alle Währungssysteme mit zumindest in Bandbreiten fixierten Wechselkursen sind Vergangenheit: Das Bretton-Woods-System, das Europäische Währungssystem (EWS) und zuletzt auch der Automatismus der Schweizer Notenbank, der eine Aufwertung des Frankens gegenüber Euro unterhalb von 1,20 verhinderte. Solche Währungsfixierungen machten aus den daran beteiligten Notenbanken erzwungene Bruderschaften der gegenseitigen Fairness. Denn selbstsüchtige, die eigene Exportwirtschaft schützende Abwertungsbemühungen der Notenbank X wurden durch die anderen Notenbanken A bis Z konterkariert.

Wer Export-Sorgen hat, hat auch geldpolitischen Likör

So gibt es spätestens seit der Schweizer Notenbankkapitulation am 15. Januar also keine Leitplankensysteme mehr für Währungspaare. Die Wechselkurse sind - befreit vom festgezurrten Korsett - jetzt dem freien Spiel der Marktkräfte ausgesetzt. Und wer hat die meiste Kraft an den Devisenmärkten? Richtig, die Notenbanken, die jetzt statt einer miteinander abgestimmten, internationalen Geldpolitik einen egoistischen Währungs-Darwinismus gemäß dem Motto betreiben „Wer die schwächste Währung hat, hat auch die wettbewerbsfähigste Exportwirtschaft“. Jeder ist sich selbst der Nächste.

Frage nicht, was die EZB, sondern was du für die Eurozone tun kannst

Wettbewerbsfähigkeit könnte man selbstverständlich auch über den steinigen Weg von Strukturreformen hinbekommen. In der Eurozone zeigen sich die nationalen Finanz- und Wirtschaftsminister in dieser Disziplin jedoch so beweglich wie Eisenbahnschwellen. Sie fürchten den Fluch der Euro-Politik: Wer reformiert, wird abgewählt. Und überhaupt, warum sich selbst bewegen, wenn sich andere regen. Wenn die EZB doch währungsabwertungsseitig etwas für die Wettbewerbsfähigkeit der Eurozone tut, ist doch die Notwendigkeit alternativer, finanz- und wirtschaftspolitischer Reformen gar nicht mehr nötig, oder?

So ist Mario Draghi - an dieser Stelle muss man ihn durchaus in Schutz nehmen - als erzwungener Erfüllungsgehilfe reformfauler Politiker in der Zwangslage, seinerseits einem Abdriften der Eurozone in die deflationäre Rezession entgegenzuwirken. Jene Politiker, die im Augenblick heuchlerisch mit Krokodilstränen der verloren gegangenen geldpolitischen Stabilität nachweinen, sollten sich an die eigene Nase fassen und sich fragen, was sie denn zur Verbesserung der nationalen Standortfaktoren getan haben. Viele von ihnen sind doch heilfroh, dass ihnen die „Drecksarbeit“ einer beim Wähler zunächst Schmerzen verursachenden Reformpolitik von der Happy Hour der EZB abgenommen wird.

Aus dem Währungsabwertungskrieg zwischen Japan und der Eurozone…

Und tatsächlich sorgt Mario Draghi ab sofort höchstpersönlich für einen abwertenden Euro. Er schaut nicht mehr nur zu, wie die japanische Notenbank mit ihrem Yen-abwertenden Anleiheaufkauf der Euro-Exportwirtschaft Knüppel zwischen die Beine wirft. Auch die EZB setzt jetzt auf Käufe von Anleihen, konkret in Höhe 1,14 Bill. Euro bis September 2016. Nennen wir seine Aktion QEE: Quantitative Easing Eurozone. Damit hat das Namenskürzel der EZB ab jetzt eine besondere Bedeutung: Einer Zahlt Bonds. Und das muss überhaupt nicht das Ende der Fahnenstange sein. Denn Mario Draghi will aufkaufen bis die Inflation kommt. Zur Erinnerung: Auch die US-Notenbank hat ihr Kaufprogramm mehrfach verlängert. Dass die EZB damit ihre letzten Stabilitätshüllen verliert und in ihrer nackten Schönheit vor uns steht, stört sie nicht weiter. Immerhin betreiben die anderen Notenbanken doch schon lange stabilitätspolitische Freikörperkultur.

Druck erzeugt also Gegendruck. Und dieser sorgt wiederum für Gegengegendruck. Denn Japan wird seine Handelsbilanz nicht durch eine Euro-Abwertung gegenüber Yen in Gefahr bringen wollen. Die Bank of Japan wird also nachlegen. Schließlich werden sich beide Notenbanken mit Anleiheaufkäufen gegenseitig hochschaukeln.

…könnte ein Währungsabwertungsweltkrieg werden

Sollten zum Schluss beide Währungen gemeinsam gegenüber anderen Exportkonkurrenzwährungen abwerten, werden auch Chinesen, Inder, Schweden, Südkoreaner, Schweizer und Briten - die dann exportseitig bluten - ebenso in den liquiditätspolitischen Abwertungswettlauf eintreten. Der Währungsabwertungsweltkrieg wäre ausgebrochen.

„Geschädigt“ im Sinne einer Währungsaufwertung wäre vor allem der US-Dollar. Denn die USA haben ihr Anleiheaufkaufprogramm im letzten Jahr eingestellt und die Fed denkt über die Leitzinswende nach. Da sich aber Amerika nicht mehr nur als Konsumnation, sondern als wiedergeborene Industrie- und Exportnation sieht, wird Fed-Chefin Yellen keine scharfe, Dollar-begünstigende Zinswende vollziehen. Das eigene Export-Hemd - oder besser gesagt die Export-Bluse - ist auch ihr näher als der internationale Export-Rock. Irgendwo haben ihre Mutti-Qualitäten für die anderen auch Grenzen.

Die Liquiditätshausse ist alles, aber nicht beendet!

Wenn alle Notenbanken ihre Währung zum Zwecke der Exportstützung mit dem vollen Instrumentarium des geldpolitischen Handwerkskastens schwächen wollen, kann am Ende allerdings keine Währung wirklich abwerten. Und dennoch wird man es auf Teufel komm raus versuchen

Zumindest hat dieser Währungsabwertungsweltkrieg eine für die Aktienmärkte sehr angenehme Konsequenz: Die Aktienmärkte werden sich über die fortgesetzte Liquiditätshausse der internationalen Geldpolitik freuen. Sie ist ein Marathonläufer, sie läuft und läuft und läuft wie der VW Käfer in seinen besten Zeiten. Und wenn sie nicht gestorben ist, dann läuft sie auch noch morgen.

Liebe Anlegerinnen und liebe Anleger, bleiben Sie Aktien treu!

Volkswirtschaftliche Prognosen auf einen Blick

Kapitalmarkt auf einen Blick

Robert Halver, Leiter Kapitalmarktanalyse der Baader Bank AG

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