K: Verhaltener Inflationsdruck positiv für Aktien

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Externe Quelle: HVB Group

Verhaltener Inflationsdruck positiv für Aktien

Das derzeitige Umfeld robuster Konjunkturzahlen und moderat bleibender Inflationsbefürchtungen bildet eine Unterstützung für den Aktienmarkt. Die Aktienmärkte haben die in den letzten 2 Monaten zu verzeichnende Schwäche der Rentenmärkte bislang gut verkraftet. Ein wichtiger Aspekt ist dabei darin zu sehen, dass die Vielzahl positiver Überraschungen in den Konjunkturdaten von Anzeichen eines begrenzt bleibenden Inflationsdrucks flankiert wurde. Diese „Goldilocks“-Kombination stellt für den Aktienmarkt historisch die „beste aller Welten“ dar. Wie von uns erwartet blieben die negativen Rückwirkungen der schwachen Rentenmärkte somit begrenzt. Zwar sind die Inflationserwartungen (gemessen als Break-even-Inflationsrate von US TIPS) in den letzten Wochen leicht angestiegen, sie befinden sich jedoch weiterhin unter dem Durchschnitt der letzten Jahre. Solange der Renditeanstieg im Wesentlichen durch positive Konjunkturüberraschungen getragen wird und die Inflationsbefürchtungen auf einem insgesamt moderatem Niveau bleiben, ist unsere mittelfristig positive Einschätzung für den Aktienmarkt nicht wesentlich zu relativieren. Eine schwierigeres Umfeld würde sich allerdings ergeben, falls sich an den Märkten die Erwartung etabliert, dass die Notenbanken klar restriktiv werden müssen. Zumindest von Seiten der Fed zeichnet sich dies derzeit nicht ab. Das jüngste FOMC-Statement spricht vielmehr für die Perspektive, dass die Fed die Leitzinsen stabil halten wird, falls der Inflationsdruck in den nächsten Monaten begrenzt bleibt.

Der Gewinntrend bleibt trotz der jüngsten Enttäuschungen aufwärtsgerichtet. Die Berichtssaison für Q4 brachte bislang zwar gemischte Ergebnisse, insgesamt ist eine eindeutige Verschlechterung gegenüber dem Vorquartal jedoch noch nicht festzustellen. In den USA wo knapp die Hälfte der S&P 500 Unternehmen bereits berichtet haben, lag der Anteil der positiven Überraschungen mit rund 60% nur knapp unter dem Wert des Vorquartals. Insbesondere die Gewinnausweise der Technologieunternehmen haben bislang enttäuscht. Allerdings ist die zum Teil stark negative Kursreaktion auch in dem Kontext der derzeitigen Verlangsamung des Gewinnmomentums zu sehen, dass den Appeal von Wachstumsaktien etwas reduziert. In Q4/06 dürfte das Gewinnwachstum des S&P 500 nur noch knapp über 10% liegen, in Q1/07 dürfte es dann bereits klar einstellig sein (der Konsens erwartet sowohl für die USA aber auch in Europa ein einstelliges Gewinnwachstum in 2007). Zudem wirkt sich der jüngste Anstieg der Anleiherenditen aufgrund steigender risikoloser Zinssätze insbesondere bei Wachstumssektoren negativ auf diskontierungsbasierte Bewertungsansätze aus. Für den Gesamtmarkt schätzen wir jedoch die erwarteten Steigerungen als realistisch ein, zumal die insbesondere in Europa noch ausstehenden Berichte von Industrieunternehmen angesichts der positiven Stimmungsindikatoren in Q4 eher positiv überraschen sollten, und erwarten folglich keine deutlich negativen Gewinnrevisionen im Nachgang zu der Q4-Berichtssaison. Somit sehen wir in dem niedrigeren Gewinnwachstum keinen Faktor, der per se eine Bewertungskontraktion auslösen wird, solange das Makro-Umfeld positiv bleibt und gegen ein klares Überschießen auf der Zinsseite spricht.

Hohe Profitabilität + bislang begrenzt bleibender Releveraging Zyklus = Perspektive auf positive Überraschungen bei den Dividendensteigerungen. Angesichts der abnehmenden Gewinndynamik im Gesamtmarkt und global nur noch moderat positiver Gewinnrevisionstrends in den letzten Monaten dürfte sich der Fokus der Investoren im Vorfeld der Hauptversammlungssaison in Q2 stärker auf die Dividenden richten. Dies gilt umso mehr als die Dividendenrendite des Euro STOXX 50 mit 3,3% (Basis: 2006er Dividenden, die in 2007 ausgeschüttet werden) nach wie vor sehr attraktiv ist. Dabei ist es durchaus wahrscheinlich, dass bei den Dividendenankündigungen die positiven Überraschungen überwiegen werden (Beispiel: Deutsche Bank). Das Releveraging der Unternehmen blieb auch aufgrund der negativen Erfahrungen aus dem letzten Zyklus bislang sehr moderat. Im DAX-Universum war ein deutlicher Anstieg der Nettoverschuldung nur bei 4 Unternehmen zu verzeichnen (BASF, Bayer, FMC und Linde), bislang wird für 2007 von unseren Company Analysten jedoch eine Verbesserung der aggregierten Nettofinanzposition der (nonfinancial) DAX-Unternehmen erwartet. Vor diesem Hintergrund ist wahrscheinlich, dass die Dividenden stärker als bislang erwartet angehoben werden (bzw. neue Aktienrückkaufprogramme aufgelegt werden). In diesem Umfeld dürften dividendenstarke Titel (neben der Fokussierung der Investoren auf Ersatzinvestments zu Fixed Income Anlagen und nachhaltigen Value- Treibern) von einer Verlagerung des Surprise-Potenzials in Richtung von Dividenden profitieren. Wir bekräftigen vor diesem Hintergrund unsere Empfehlung für den Euro STOXX Select Dividend 30 als Core Investment im Rahmen eines Core Satellite Ansatzes.