EZB macht Pause

Am heutigen Donnerstag sind alle Blicke auf die Europäische Zentralbank (EZB) gerichtet, denn es ist mal wieder soweit. Die Notenbanker beratschlagen über die weitere Geldpolitik. Hierbei haben sie zumindest theoretisch mehrere Optionen zur Verfügung: Zum einen die nochmalige Senkung des Leitzinses, zum anderen die Senkung des Einlagenzinses in den negativen Bereich. Doch beide Möglichkeiten sollten heute keine Rolle spielen! Die Schwierigkeit der Notenbanker besteht aktuell mehr denn je darin, die Phantasie der Märkte am Leben zu erhalten und somit ein Platzen der Liquiditätsblase zu verhindern. Es wird nicht möglich sein, den Markt bis in alle Ewigkeit mit Liquidität zu fluten, aber das darf den Marktteilnehmern nie so richtig bewusst werden. Dass alle Investoren auf der Hut sind und unter Umständen das Gras wachsen hören, steht zweifelsfrei fest.

Dennoch erinnert die Tätigkeit der obersten Währungshüter immer mehr an den Wilden Westen. Nicht dass man sich seine eigenen Gesetze geschaffen hätte und diese mit dem Recht des Stärkeren durchsetzen will. Nein, man versucht die einzelnen Instrumente der Geldpolitik so einzusetzen, dass sich deren Wirkungen ergänzen und gegenseitig unterstützen. Sollte eine Maßnahme nicht mehr richtig fruchten, so versucht man mit einer neuen Handlung die Märkte zu beruhigen bzw. zu lenken. Ähnlich dem Austausch der Pferde an den Poststationen im Wilden Westen. Müde Pferde werden durch frische Pferde ersetzt, um schneller voran zu kommen und das Ziel zu erreichen.

Am heutigen Tag ist allerdings davon auszugehen, dass die obersten Währungshüter auf Zeit spielen und die Märkte zukünftig beobachten wollen. Das Ziel die Zinsen insgesamt in der Eurozone auf ein erträgliches Niveau zu schleusen, hat bisher sogar ohne den Einsatz eines einzigen Euros aus dem neuen Ankaufprogramm geklappt. Bisher! Zumal die Märkte noch mit ausreichend Liquidität aus den Tendergeschäften versorgt sind. Dennoch werden alle Marktteilnehmer bei der heutigen Pressekonferenz mit dem EZB-Präsidenten Mario Draghi darauf warten, welche Pferde er noch im Stall hat und ob er sie uns schon vorstellen wird.

Trüffelsucher entdecken den Finanzsektor

Die Trüffelsucher am Rentenmarkt, die immer auf der Suche nach einer passablen Rendite bei überschaubarem Risiko sind, haben in dieser Woche spezielle Anleihen aus dem Finanzsektor entdeckt. So war eine nachrangig besicherte Hybridanleihe der Deutschen Bank (A1ALVC) gesucht, die unbefristet läuft und zum Briefkurs mit rund 5,1% rentiert. Ebenso stand eine nachrangige, unbefristet laufende Hybridanleihe der Royal Bank of Scotland (A0DG4P) auf den Kauflisten, die mit rund 7,1% rentiert.

Aus einer ganz anderen Branche kommt die Medium-Term Note des Lebensmittelmultis Nestlé (A1HG8F), die 7/2018 fällig wird. Das Papier, das in australischen Dollar notiert, der in jüngster Zeit gegenüber dem Euro gefallen ist, weist briefseitig eine Rendite von rund 3,5% auf.

Wie vorläufig ist der Handelskrieg mit China?

Diesmal bin ich mit der Bundesregierung ausnahmsweise einmal einig. Es sei nicht im Sinne Europas, Deutschlands oder Chinas, eine handelspolitische Auseinandersetzung anzustreben, heißt es aus dem Kanzleramt. Deswegen werde sich Deutschland weiter dafür einsetzen, dass die EU-Kommission "im engen Dialog mit China nach einer einvernehmlichen Lösung sucht“. Anlass des Streits ist der Beschluss der EU-Kommission, in den nächsten beiden Monaten Strafzölle auf Einfuhren von chinesischen Billig-Solarmodulen von durchschnittlich 11,8% zu erheben, vorläufig zumindest. Am 6. August soll der Extrazoll dann auf die vollen 47,6% steigen. Die Reaktion aus Peking ließ nicht lange auf sich warten. Schon ermitteln die Chinesen, inwieweit europäische Weine in unzulässiger Weise subventioniert werden. Denn immerhin führten die Chinesen 2012 rund 290 Millionen Liter Wein aus der EU ein. Der vorläufige Handelskrieg schaukelt sich also allmählich hoch, die Bandagen, mit denen gekämpft wird, werden immer härter. Mal trifft es chinesische Hersteller von Solarmodulen, mal französische oder deutsche Weinbauern. Die Schätzung der EU-Kommission, wonach der faire Marktpreis für Solarmodule um 88% höher als der derzeit verlangte liegt, sollte wohl ernst genommen werden. Auf lange Sicht aber hat Protektionismus allen Beteiligten immer nur geschadet.

So lässt sich auch eine Studie der Schweizer Wirtschaftshochschule IMD interpretieren, wonach die Wettbewerbsfähigkeit der Euro-Krisenländer Spanien, Italien und Portugal zurückgeht – allen Reformen zum Trotz. Die Ursachen für diese Entwicklung sieht IMD in den Sparmaßnahmen, die das Wachstum beeinträchtigten und so eine Steigerung der Wettbewerbsfähigkeit unmöglich machen. Die Ursachen könnte man aber auch darin entdecken, dass die betroffenen Länder ihre Ökonomien mit Staatsgeldern zu lange subventioniert haben und nun die späte Rechnung für diese Art des Protektionismus folgt.

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Schluss mit den Rosskuren in der EU

Dass Frankreich, Spanien und Slowenien sowie Portugal und die Niederlande mehr Zeit bekommen, um ihre Haushaltsdefizite unter die Maastricht-Standards von 3% zu drücken, war erwartet worden. Die Zeit der Rosskuren scheint vorbei zu sein. Allein gegen 20 der 27 EU-Mitglieder laufen derzeit Defizit-Verfahren. Unter anderem Deutschland, Finnland, Schweden und Bulgarien bilden löbliche Ausnahmen. Immerhin, Italien, Lettland, Ungarn, Litauen und Rumänien dürften bald aus der scharfen Überwachung der Maastricht-Kriterien ausscheiden. Gegen Malta dagegen soll ein Defizitverfahren eröffnet werden. Unterm Strich muss aufgrund der inzwischen zum Standard gewordenen Praxis, Haushaltsziele in die Zukunft zu verschieben, die Frage erlaubt sein, ob die Maastricht-Kriterien nicht komplett gestrichen werden sollten. Wenn Kriterien aufgestellt werden, sollten sie auch eingehalten werden.

So auch für Slowenien, das als nächster Kandidat dafür gilt, der den ESM-Rettungsschirm in Anspruch nehmen könnte. Nachdem das Land immer wieder erklärt hatte, seinen maroden Bankensektor selbst sanieren zu können, will die EZB auch einen Rettungsschirm für das Land inzwischen nicht mehr ausschließen. Einen solchen könnte auch Zypern gut gebrauchen, hat doch Fitch das Land gerade erst noch weiter in den Ramschbereich herabgestuft. Es bestehe ein zu großes Risiko, dass das Hilfsprogramm von EU und IWF für Zypern aus dem Ruder laufe, argumentiert die Ratingagentur.

Bereits vor der Mitgliedschaft in der EU wächst beim Beitrittskandidaten Serbien die Angst vor dem drohenden Staatsbankrott. Sollte die Regierung in Belgrad nicht sofort Renten und öffentliche Gehälter einfrieren, wird nach Einschätzung ihres Präsidenten das Defizit 2013 auf 5,5% steigen. Maastricht-Kriterien, hin oder her, im Falle einer Aufnahme in die EU wüsste man bei Serbien jedenfalls, dass das Land pleite ist. Anders bei Lettland. Das baltische Land erfüllt laut EZB alle Beitrittskriterien. Aber im Grunde ist diese Nachricht angesichts der bestehenden Staatsschuldenkrise nur eine Randnotiz wert.

Internationale Emittenten zapfen Kapitalmarkt an

Eine Reihe internationaler Emittenten zapfte in dieser Woche den Kapitalmarkt an. Am Montag trat der multinationale Getränke- und Lebensmittelkonzern Danone am Kapitalmarkt auf. Platziert wurde eine 6-jährige Anleihe (A1HLZ4) mit einem Kupon von 1,375%. Das Volumen der Anleihe beträgt 650 Mio. €. Gepreist wurde der Bond bei 30 bps über Mid Swap. Die Endfälligkeit der Anleihe ist 6/2019.

Gleichfalls am Montag emittierte die Svenska Cellulosa AB (kurz SCA), ein internationaler Hersteller von Zellulose- und Papierprodukten, der im Bereich von Hygienepapieren und Verpackungen aktiv ist, eine Anleihe mit Fälligkeit im Juni 2023 (A1HLZ5). Die 500 Mio. € wurden bei 99,043% gepreist. Im Spread ergab dies +83 bps über Mid Swap.

Am Dienstag emittierte das größte börsennotierte Immobilienunternehmen Europas Unibail Rodamco eine Unternehmensanleihe mit einer Laufzeit von zehn Jahren (Fälligkeit 6/2023) und einem Volumen von 700 Mio. €. Gepreist wurde die Anleihe (A1HL0Q) bei einem Spread von +83 bps über Mid Swap. Der Kupon beträgt 2,500%. Zum Emissionszeitpunkt ergab sich ein Cashpreis von 99,112%.

Ebenfalls am Dienstag platzierte die NASDAQ OMX Group, eine der größten internationalen Börsenbetreiber eine 8-jährige Euro-Anleihe (Fälligkeit 6/2021). Der finale Kupon beträgt 3,875%. Begeben wurde die Anleihe (A1HL0V) zu 99,831%, was zum Emissionszeitpunkt einem Spread von +273,2 bps über Bund entsprach. Das Volumen beträgt 600 Mio. €.

Am heutigen Donnerstag, 6. Juni, beginnt die Zeichnungsfrist einer Unternehmensanleihe des Modefilialisten Hallhuber Beteiligungs GmbH. Das Emissionsvolumen beträgt 30 Mio. €. Die fünfjährige Anleihe (A1TNHB) ist mit einem Kupon von 7,250% ausgestattet und wird am Mittelstandsmarkt der Börse Düsseldorf notiert werden.

Rating-Agenturen auf Schmusekurs

In Europa und insbesondere in Euroland hat man sich in der Vergangenheit sehr häufig über die Arbeit der Rating-Agenturen echauffiert. Das hat sogar dazu geführt, dass man neue Vorschriften für die Bekanntgabe der Einstufungen erlassen hat und auch die Haftung für falsche Einschätzungen in Erwägung zieht. Das Verhältnis war sogar so zerrüttet, dass eine europäische Rating-Agentur als Gegengewicht installiert werden soll.

Nun scheint sich aber alles zum Besseren zu wenden und die Rating-Agenturen gehen auf „Schmusekurs“. So wird die Abwendung von den Sparzielen nicht als Abkehr vom Kurs der Haushaltssanierung gesehen und hat daher keine unmittelbaren Auswirkungen auf die Bonität vieler EU-Länder. Alleine die Absichtserklärung der Politiker, solide Finanzen in Verbindung mit konjunktureller Belebung anzustreben, scheint den Bonitätsprüfern auszureichen.

Dennoch bin ich mir sicher, dass dieser Burgfrieden nicht lange halten wird und es schon bald zu Anpassungen bei den Ratings kommt. Es sei denn, dass beide Institutionen, Rating-Agenturen und Politiker, ein Interesse daran haben sollten, sich gegenseitig nicht weh zu tun.

PIMCO hat wenig Vertrauen in die Politik der EZB

PIMCO machte, wie die neuesten Zahlen belegen, in der Vergangenheit auch nicht immer alles richtig. So hat der weltweit größte Anleihehändler im Monat Mai den größten Verlust seit September 2008 erlitten. Dennoch hat man sich gegenüber den Mitbewerbern noch positiv abgrenzen können, denn seit Jahresanfang musste man lediglich ein Minus von 0,15% hinnehmen. Die Konkurrenz hingegen musste im Schnitt ein Minus von 0,74% verkraften.

Dennoch hat die Meinung des Vermögensverwalters PIMCO weiterhin ein großes Gewicht, zumal in den vergangenen Jahren durchschnittliche Renditen von 7 % erwirtschaftet wurden. Dass PIMCO der Europäischen Zentralbank nicht traut und sich daher von Staatsanleihen der Eurozone trennen will, hat also schon ein besonderes „Geschmäckle“. Grundsätzlich wird darauf verwiesen, dass die Renditen der Problemstaaten zwar mit Versprechen gesenkt werden konnten, aber die Gefahr bestehe weiterhin, dass die EZB ihre Vorgehensweise ändern könnte. So wird explizit auf die Gefahr von weiteren Schuldenschnitten oder Staatspleiten verwiesen. Es fehlt einfach die klare Linie, da man manchmal den Eindruck hat, dass einerseits nach dem Motto: „Geld spielt keine Rolle“ und andererseits nach dem Motto: „So, jetzt ist aber Schluss“ gehandelt wird.

Folgt auf Regen wieder Sonnenschein?

In den vergangenen Handelstagen hatte man das Gefühl, dass sich der Euro-Bund-Future an der Großwetterlage in Deutschland orientiert. Es regnete ununterbrochen und manche Positionen sind infolge der rückläufigen Notierungen bei den Juni Kontrakten „abgesoffen“. Da seit gestern wieder vermehrt die Sonne scheint, hegt der ein oder andere auch die Hoffnung, dass dies sowohl in den Hochwassergebieten als auch am Rentenmarkt für Entspannung sorgen wird. Dies könnte sich aber sehr schnell als Trugschluss herausstellen, denn steigende Notierungen erfordern echte Nachfrage und diese ist bei den aktuellen Renditen nur begrenzt vorhanden. Somit besteht weiterhin die Gefahr, dass wir die Höchststände beim Rentenbarometer gesehen haben und Tauschoperationen insbesondere die als sicher geltenden deutschen Staatsanleihen belasten werden.

Dabei handelt es sich aber um Zukunftsmusik, denn momentan befindet sich der Euro-Bund-Future eher in einem Seitwärtskanal zwischen 142,98% und 144,38%. Was wohl daran liegt, dass die bis heute veröffentlichten Wirtschaftsdaten als laues Lüftchen abgetan wurden und keine größeren Marktreaktionen nach sich zogen. Denn alle Augen sind auf die heutige EZB-Sitzung und auf die morgige Veröffentlichung der US-Arbeitsmarktdaten gerichtet. Es sollte aber in den Hinterköpfen bleiben, dass egal was heute beschlossen bzw. morgen veröffentlicht wird, sich die grundlegenden Probleme wie etwa die weiter anhaltenden Rezession innerhalb der Eurozone nicht in Luft auflösen werden.

Da der heutige Roll-Over beim zehnjährigen September-Kontrakt nur zu wenig veränderten Kursen (-0,06) führt, bleibt der erste ernst zu nehmende Widerstand um die Marke von 144,25% erhalten. Die erste Unterstützungslinie kann an der psychologisch wichtigen Marke von 143,00% gezogen werden, allerdings besteht auch ein Rückschlagspotential bis auf 142,20%.

Aktuelle Marktentwicklung

Deutschland

Der richtungsweisende Euro-Bund-Future (Juni-Kontrakt) schloss am gestrigen Abend – bedingt durch den Rollover – lediglich mit einem gehandelten Volumen von 0,474 Mio. Kontrakten bei 143,79% (Vw.: 143,41%).

Die Tradingrange lag in der Berichtswoche zwischen 142,98% und 144,38% (Vw.: 143,25% und 145,15)
Der Euro-Buxl-Future (Range: 131,06% und 133,16%) schloss bei 132,10% (Vw.: 131,96%),
der Euro-Bobl-Future (Range: 125,63% und 126,37%) bei 125,92% (Vw.: 125,85%)
und der Euro-Schatz-Future (Range: 110,54% und 110,71%) bei 110,57% (Vw.: 110,625%).
Die Rendite der zehnjährigen Bundesanleihe lag im gestrigen Bundesbankfixing bei 1,547% (Vw.: 1,518%).

USA

Zweijährige US-Treasuries rentieren bei 0,289% (Vw.: 0,301%),
fünfjährige Anleihen bei 1,024% (Vw.: 1,023%),
die richtungsweisenden zehnjährigen Anleihen bei 2,096% (Vw.: 2,126%)
und Longbonds mit 30 Jahren Laufzeit bei 3,249% (Vw.: 3,266%).

Am Aktien- und Devisenmarkt waren gegenüber der vergangenen Woche folgende Änderungen zu registrieren:

Die Entwicklung der wichtigsten Credit Indizes spiegelt im Vergleich zur Vorwoche eine Ausweitung der Spreads wider, was auf eine gestiegene Risikoeinschätzung seitens der Anleger hinweist. Fallende Anleihekurse führten zu einer Erhöhung der Rendite und somit stieg der I-Traxx-Main für Unternehmensanleihen guter Qualität um 10 auf 107 Punkte. Der I-Traxx-Crossover für High Yield Anleihen stieg sogar um 40 auf 435 Punkte.

Die I-Traxx-Indizes bilden derivative Kreditausfallversicherungen (Credit Default Swaps, CDS) ab, mit denen Investoren den möglichen Default von Unternehmensanleihen absichern.

I-Traxx Entwicklung seit der vergangenen Woche:

Die Staatsregierungen brauchen weiterhin frisches Geld

Auch in dieser Woche mussten die europäischen Staatsregierungen an den Kapitalmärkten wieder aktiv werden und unter anderem mittels Aufstockungen Geld einsammeln. Neben Österreich, Italien, Frankreich und Spanien hat auch Deutschland entsprechend dem Emissionskalender das Volumen der fünfjährigen Bundesobligation Serie 166 (114166) um 4 Mrd. € auf insgesamt 9 Mrd. € erhöht. Die Nachfrage übertraf das zur Verfügung stehende Material um das Doppelte. Dies ist sicherlich auch dem Renditeanstieg geschuldet. Denn reichten am 8. Mai noch 0,38% Rendite aus, um die Nachfrage zu stillen, so mussten gestern 0,54% geboten werden. Der prozentuale Unterschied innerhalb von vier Wochen ist enorm, ist allerdings in der allgemeinen Verunsicherung der Marktteilnehmer über die weitere Geldpolitik der Notenbanken begründet und spiegelt die generelle Kursentwicklung an den Rentenmärkten wider. Dennoch sollte unser Finanzminister sich glücklich schätzen, solche Refinanzierungskosten zu haben.

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Euroskeptiker nutzen die Gunst der Stunde

In den vergangenen Handelstagen hat sich der Euro gegenüber dem US-Dollar wieder im Bereich um die 1,31 USD stabilisiert und somit in die Nähe der 100-Tagelinie (1,3120 USD) vorgearbeitet. Diese Hürde kann unter Umständen bereits morgen mit der Veröffentlichung der US-Arbeitsmarktdaten in Angriff genommen werden. Bei Überschreiten dieser Hürde wären 1,32 USD als psychologische Marke und 1,3250 USD die nächsten Widerstandslinien. Nach unten wurde trotz aller negativen Meldungen aus Euroland das Tief vom November 2012 (1,2661 USD) noch nicht getestet. Somit ist auch in den nächsten Tagen mit einer Seitwärtsbewegung des Währungspaares Euro/USD in der Range zwischen 1,2850 und 1,3200 zu rechnen.

Weitaus volatiler hat sich der Euro infolge der politischen Unruhen in Istanbul gegenüber der türkischen Lira präsentiert. Wurde die Gemeinschaftswährung am 13. Mai noch bei ca. 2,3492 TRY gehandelt, so werden inzwischen Kurse in der Nähe von 2,4863 TRY festgestellt. Ebenso zeigte sich der Euro gegenüber dem südafrikanischen Rand auf dem Höhenflug. Noch zu Beginn des Jahres bei ca. 11,135 ZAR ist der Euro inzwischen auf über 13,38 ZAR angestiegen.

Somit ist es nicht verwunderlich, dass die Euroskeptiker in solchen Handelsphasen geneigt sind, Positionen in anderen Währungen aufzubauen. Hierzu bedienen sich viele Anleger dem Produkt der Fremdwährungsanleihe und hier insbesondere auf südafrikanische Rand, türkische Lira, australische Dollar und weiterhin auf norwegische Kronen lautende Bonds.

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Klaus Stopp, stv. Leiter Rentenhandel der Baader Bank

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