Die „Alpha“-Jagd am Rohstoffmarkt

Die an den Rohstoffmärkten vorherrschende Rollproblematik hat gerade im Zertifikate-Bereich schon zu vielerlei Optimierungsversuchen seitens der Emittenten geführt. Das Spektrum reicht dabei von der flexiblen Gestaltung der Rollzeitpunkte bzw. Kontraktlaufzeiten über die Einbeziehung saisonaler Kriterien bis hin zum terminmarktgetriebenem Umschichten zwischen Futures- und Aktien-Positionen, wie es Vontobel bei einigen Produkten praktiziert. Allerdings bedient man sich solcher Hilfsmittel längst nicht mehr nur in Bezug auf das „Tuning" einzelner Long-Investments, sondern setzt das Instrumentarium auch bei ausgewählten Alpha-Produkten ein, die auf die Erzielung sogenannter marktneutraler Renditen abstellen.

Bestes Beispiel für ein solches Long-Short-Papier ist das von der Société Générale vor zwei Monaten zusammen mit diversen Einzelrohstoff-Ansätzen aufgelegte SGI Smart Market Neutral Commodity ER Index-Zertifikat. Wie der lange Name des mit einer unbefristeten Laufzeit, sowie zusätzlich auch in einer währungsgesicherten Variante (SG1MNQ) emittierten Papiers bereits andeutet, geht es hier nicht darum, eine absolute Rendite in bestimmten Rohstoffsegmenten zu erzielen, sondern vielmehr dem Markt unabhängig von seiner Richtung eine gewisse Outperformance zu entlocken. Als Kriterium fungieren hier verschiedene Rolloptimierungsverfahren, die handelsbedingte Marktineffizienzen ausnutzen sollen. So rollt man beispielsweise in Form einer dynamischen Optimierung nicht immer in den jeweils nächstfälligen Kontrakt, dehnt die Kontraktlaufzeit über eine ganze Saison aus oder vermeidet den Handel bei Volumenspitzen in „Stoßzeiten". Im Einzelnen wird der gesamte Maßnahmenkatalog auf Futures-Long-Positionen in die Rohstoffbereiche Energie, Industriemetalle und Agrarrohstoffe angewendet. Auf der Gegenseite wird gleichzeitig ein Short-Exposure in den entsprechenden drei S&P GSCI Subindizes aufgebaut. Alle sechs Monate findet zudem eine Neugewichtung statt, wobei ein zusätzlicher Kontrollmechanismus die Einhaltung einer Volatilitätszielmarke von sechs Prozent aufrechterhalten soll. Das Long-Short-Produkt wurde als 1:1-Tracker aufgelegt. Die Managementgebühr beträgt anfänglich 0,5 Prozent im Jahr, kann im Extremfall aber auf bis zu 5,00 Prozent p.a. steigen. Für die währungsgesicherte Variante wird zusätzlich eine Quanto-Gebühr von 4,5 Prozent erhoben.

Das neue Produkt der Franzosen ist allerdings nicht das einzige Papier, das versucht, den Anleger mit kontinuierlichen marktneutralen Renditen zu verwöhnen. Seit etwa zwei Wochen hat die HypoVereinsbank mit der Garant-Anleihe auf den Cross Commodity Long-Short-Index ebenfalls ein heißes Eisen im Feuer. Das komplexe Produkt, bei dem ein Feature das nächste jagt, ist mit einer vollständigen Kapitalgarantie zum Laufzeitende in stolzen sechs Jahren ausgestattet. Wie schon ein nur unwesentlich älteres kapitalgeschütztes Öl-Papier der Münchner, verfügt auch der neue „Rohstoff-Garanter" neben einer Währungssicherung wieder über ein flexibles Sicherungssystem, das die Investitionsquote in den Index dynamisch an die jeweilige Volatilität anpasst. Kommt es beispielsweise zu starken Turbulenzen an den Märkten wie z.B. ab Sommer 2008, kann die Partizipation am Basiswert sogar bis auf null Prozent sinken, wobei das Kapital unverzinst brach liegt. Im Gegensatz zum Produkt der Société Générale verfolgt der Basiswert hier eine sogenannte Cross-Strategie, die nicht „Gleiches mit Gleichem gesellt", um den direkten Rollvorteil als „Alphaquelle" zu nutzen, sondern „kreuzt" jeweils die fünf Rohstoffe mit der größten Aussicht auf Rollgewinne (Long-Position) und die fünf erwarteten Roll-Verlierer (Short-Position) miteinander. Das Ganze wird auf monatlicher Basis überprüft. Als Grundgesamtheit dienen dabei die 23 Rohstoff-Indizes der DJ-UBS Single Commodity Index-Familie. Durch das Gegenüberstellen ganz unterschiedlicher Rohstoffe bekommt die Rollproblematik hier zwar eine auslösende, im Endeffekt aber nicht ausschließliche Bedeutung.

Der Rohstoff-Report Tipp:
Auch wenn sich die zwei Produkte schon allein von ihrer Struktur her nur schwer miteinander vergleichen lassen, wollen sie doch beide über eine Long-Short-Strategie, die die Rollproblematik in den Vordergrund stellt, marktneutrale Renditen erzielen. Unter diesem Gesichtspunkt dürfte das Papier der Société Générale den eindeutigeren Ansatz liefern, da es nicht grundsätzlich unterschiedliche Rohstoffe gegeneinander ausspielt. Allerdings lässt sich über die tatsächlichen Aussichten der beiden Produkte im Vorfeld wenig sagen. Zumindest laut entsprechenden Rückrechnungen stehen sich beide trotz struktureller Unterschiede in kaum etwas nach. So verweist man im HVB-Flyer auf eine jährliche Durchschnittsrendite von 9,22 Prozent zwischen Januar 1992 und 2010, wobei fünf Prozent p.a. dabei immer „drin" gewesen wären, während sich auch das französische Endlos-Produkt ohne Kapitalschutz mit einem fiktiven Wert von 11,7 Prozent p.a. zwischen August 2000 und Juli 2009 durchaus sehen lassen kann. Wer den Sicherheitsaspekt präferiert, dürfte sowieso eher zur bayerischen Variante greifen.

Autor: Armin Geier, http://www.godmode-trader.de/zertifikate