Deka-EZB-Kompass signalisiert konstante Leitzinsen

1. EZB-Kompass: Der Score des EZB-Kompass ist im Februar von 61,3 auf 58,7 Punkte gesunken. Er bleibt aber damit über der Marke von 50 Punkten, unter der erst Zinssenkungen erwartet werden können. Die Entwicklung der ökonomischen Daten bestärkt damit die EZB, die schnellen Zinssenkungen eine Absage erteilt hat. Die realwirtschaftlichen Indikatoren zeigen einen Rückgang der Wachstumsdynamik aber noch keinen Einbruch an: Economic Sentiment und der Einkaufsmanagerindex befinden sich etwas unter ihren langfristigen Durchschnittsniveaus und zeigen für die nächsten Monate ein unterdurchschnittliches Wachstum an. Die Outputlücke befindet sich noch im positiven Bereich, wenngleich die in den Kompass eingehende Veränderung der Outputlücke bereits negativ ist. Allein das annualisierte Sechsmonatswachstum der Industrieproduktion geht deutlich zurück.

2. Argumente für Zinssenkungen wurden von uns stark aus den Gefahren im Zusammenhang mit der Kreditkrise abgeleitet. Die aktuell bis Januar vorliegende Kreditvergabe zeigt aber noch keinen deutlichen Rückgang. Die Jahresrate ging im Januar lediglich leicht von 11,2 % auf 11,1 % yoy zurück. Insbesondere bei den Unternehmenskrediten bleibt die Dynamik mit 14,6 % yoy stark. Wir sind der Auffassung, dass Herabstufungen der Ratings von Unternehmen, die Illiquidität verschiedener Kreditmärkte und die Ausweitung der Kreditmargen, wie sie durch den Bank Lending Survey der EZB und den Anstieg der CDS-Spreads zum Ausdruck kommen, zu einer deutlichen Einschränkung der Kreditvergabe führen werden. In wie weit es dabei zu einer richtigen Kreditklemme kommt, ist aber tatsächlich noch nicht absehbar.

3. Die Inflationsgefahren sind auf Basis der von uns verwendeten Indikatoren tatsächlich überdurchschnittlich hoch. Die Kernrate der Erzeugerpreise lag im Januar mit 3,3 % deutlich über dem Referenzwert bei der Kompassberechnung von 1,8 %. Ansteigende Margen und Preise sind auf breiter Basis aber nicht zu erkennen. So liegen die Preissteigerungsraten bei den Teilindizes der Erzeugerpreise für Investitionsgütern und Gebrauchsgütern, bei denen der Rohstoff- und Lebensmittelanteil gering ist, bei lediglich 1,4 % und 2,1 % yoy. Ein ähnliches Bild ergibt sich bei den Importpreisen. Sie liegen ebenfalls aufgrund steigender Preise von Rohstoffen und Halbwaren (21,9 % yoy im Januar) und Lebensmitteln (9,3 % yoy im Januar) klar über unserem Referenzwert. Diese Bereiche haben lediglich Gewichte von 17,2 % bzw. 8,6 %. Der Großteil der Importgüter besteht aus Fertigwaren (74,2 %). Hier gingen die Preise um1,3 % yoy zurück, was zu einem guten Teil auf den starken Euro zurückzuführen ist. 39 % der Fertigwaren kommen aus der Eurozone und weisen lediglich eine Preissteigerung von 0,3 % yoy auf. Von auf breiter Basis steigenden Preisen auf Vorproduktebene kann daher nicht gesprochen werden. Die Consensus-Inflationserwartungen für 2008 und 2009 sind im Februar konstant geblieben. Gestiegen sind aber die Preiserwartungen der Konsumenten anhand der Kommissionsumfrage auf Werte, die zuletzt bei der Bargeldeinführung des Euro beobachtet werden konnten. Zu vermuten ist aber, dass dies ebenfalls maßgeblich auf steigende Rohstoff- und Lebensmittelpreise zurückzuführen ist. Gefährlich ist dies dann, wenn es auch zu höheren Lohnkosten führt. Die von uns verwendete Zeitreihe beinhaltet offizielle Werte bis Q3 2007 und danach unsere Schätzungen. Diese liegen mit 4,5 % im Februar oberhalb des langfristigen Durchschnitts von 3,9 % yoy. Die im Januar auf 7,1 % gefallene saisonbereinigte Erwerbslosenquote spricht für einen sich weiterhin verbessernden Arbeitsmarkt. Gleichwohl bleibt die Erwerbslosenquote unakzeptabel hoch. Übermäßiger Lohndruck ist daher nach wie vor nicht wünschenswert.

4. Fazit: Insgesamt deuten die Daten darauf hin, dass die Inflationsgefahren bislang hauptsächlich von steigenden Rohstoff- und Lebensmittelpreisen ausgingen. Zweitrundeneffekte können davon möglicherweise ausgehen. Die Preiserwartungen der Konsumenten und die Lohnkosten stellen Warnzeichen dar. Die zurückgehenden Stimmungsindikatoren für die konjunkturelle Entwicklung und die Outputlücke lassen aber auch auf eine geringe Möglichkeit der Margenausweitung und Preiserhöhungen der Unternehmen schließen. Wir erwarten daher nicht, dass es zu Zweitrundeneffekten kommt. Stattdessen sehen wir die Kreditkrise weiterhin als Bedrohung für die konjunkturelle Entwicklung an und befürchten eine Unterauslastung der Wirtschaft mit klar unter 2 % liegenden Inflationsraten, sobald sich bei Rohstoffen und Lebensmittelpreisen eine Normalisierung einstellt. Wir prognostizieren entsprechend sinkende Leitzinsen.

5. EZB-Kommunikation: Auf der Sitzung am Donnerstag wird die EZB ihre Leitzinsen konstant halten und keine Absicht einer Zinsänderung signalisieren. Auf Basis der aktualisierten Prognosen des Mitarbeiterstabes dürfte sie entsprechend ihrer sonstigen Kommunikation auf hohe Inflationsgefahren hinweisen und dass die „Kompassnadel der EZB“ nur auf die Inflationsentwicklung ausgerichtet ist und die Gefahren für das Wachstum daher zweitrangig sind. Bei der Inflationsentwicklung erwarten wir eine deutliche Aufwärtsrevision auf 2,8 % für 2008 und 1,9 % für 2009 ggü. den Prognosen von Dezember, die sich unter der Annahme eines Ölpreises von durchschnittlich 88,6 USD in diesem und 72,6 USD im nächsten Jahr auf 2,5 % und 1,8 % beliefen. Die Wachstumsprognosen werden vermutlich von 2,0 % und 2,1 % auf 1,5 % und 1,9 % gesenkt werden.

6. An den Geldmärkten bleiben derzeit zwei bis drei Zinssenkungen eingepreist. Im Vergleich zum Vorfeld des letzten Zinsentscheides liegen die Markterwartungen für die Zinsentwicklung etwas höher. Dahinter verbirgt sich jedoch eine sehr volatile Entwicklung. Während die Leitzinserwartungen im Verlauf der letzten EZB-Pressekonferenz um gut 10 Bp gefallen waren, haben die Inflationsperspektiven und über die Inflationsentwicklung besorgte EZB-Ratsmitglieder in den folgenden Wochen zu einem Anstieg beigetragen. Wir hoffen, dass die Signale aus der EZB bei der Pressekonferenz in diesem Monat nachhaltiger sind.

Quelle: DekaBank

Die DekaBank ist im Jahr 1999 aus der Fusion von Deutsche Girozentrale - Deutsche Kommunalbank- und DekaBank GmbH hervorgegangen. Die Gesellschaft ist als Zentralinstitut der deutschen Sparkassenorganisation im Investmentfondsgeschäft aktiv. Mit einem Fondsvolumen von mehr als 135 Mrd. Euro und über fünf Millionen betreuten Depots gehört die DekaBank zu den größten Finanzdienstleistern Deutschlands. Im Publikumsfondsgeschäft hält der DekaBank-Konzern einen Marktanteil von etwa 20 Prozent.