Deka erwartet US-Zinserhöhung

1. Diesen Dienstag und Mittwoch wird sich der Offenmarktausschuss (FOMC) der US-Notenbank zu seiner turnusmäßigen Sitzung zusammenfinden und aller Wahrscheinlichkeit nach die Leitzinsen um 25 Basispunkte auf ein Niveau von dann 2,50 % erhöhen. Wir erwarten für Ende 2005 ein Niveau von 3,75 %. Unser Prognoseinstrument DekaBank-Fed-Indikator1 weist auf weitere Leitzinserhöhungen im Verlauf dieses Jahres hin.

Das voraussichtliche Statement

2. Im letzten Statement vom Dezember 2004 stand: „The Federal Open Market Committee decided today to raise its target for the federal funds rate by 25 basis points to 2-1/4 percent. The Committee believes that, even after this action, the stance of monetary policy remains accommodative and, coupled with robust underlying growth in productivity, is providing ongoing support to economic activity.” Dieser Teil des Statements sollte mit Ausnahme des Zinssatzes („2–1/2 percent“) unverändert beibehalten werden.

3. “Output appears to be growing at a moderate pace despite the rise in energy prices, and labor market conditions have improved gradually. Inflation and longer-term inflation ex-pectations remain well contained.“ Der Gehalt dieses Teils des Statements sollte im wesentlichen beibehalten werden. Änderungen in der Wortwahl sind hier aber in bezug auf die Aufschwungsdynamik („moderate pace“) und der Bedingungen auf dem Arbeitsmarkt („labor market conditions have improved gradually“) in Richtung einer leicht optimistischeren Wortwahl möglich.

4. “The Committee perceives the upside and downside risks to the attainment of both sustainable growth and price stability for the next few quarters are roughly equal.” Bezüglich diesen Satzteils könnte es eine größere Diskussion im FOMC geben, denn mit der Verlangsamung des Produktivitätswachstums, den Abwertungsrisiken für den US-Dollar, dem anziehenden Arbeitsmarkt und den hohen Energiepreise gibt es Inflationsrisiken. Wir gehen nicht davon aus, dass hier eine Änderung stattfindet, da eine Veränderung in der Risikoeinschätzung den Finanzmärkten suggerieren könnte, dass der Zinserhöhungszyklus von nun an aggressiver vonstatten geht. Zudem liegen die Kerninflationsraten im impliziten Zielband des FOMC für die Inflation. So befindet sich der auf das Jahr hochgerechnete gleitende Sechsmonatsdurchschnitt des Preisindex für die persönlichen Konsumausgaben seit Oktober bei lediglich 1,3 %. Die Risikoeinschätzung sollte daher beibehalten werden. Wenn hier eine Änderung stattfinden würde, so müsste auch das Wort „measured“ aus dem folgenden Satzteil gestrichen werden. Dies würde einen stärkeren Zinserhöhungsbedarf implizieren.

5. “With underlying inflation still expected to be relatively low, the Committee believes that policy accommoda- tion can be removed at a pace that is likely to be measured. Nonetheless, the Committee will respond to changes in economic prospects as needed to fulfill its obligation to maintain price stability.” Dieser Teil sollte beibehalten werden.

6. Aufgrund des Strategiecharakters des zweitägigen Meetings sollten nicht nur die Inflationsrisiken, sondern auch ein Sonderthema diskutiert werden. Vor dem Hintergrund der nahenden Ablösung des Notenbankchefs Greenspans 2006 ist eine Diskussion über die Strategie und eine mögliche Implementierung des geldpolitischen Konzepts der Inflationssteuerung zu erwarten.

Der Hintergrund der Zinsentscheidung

7. Die aktuellen Konjunkturindikatoren zeichnen ein fast durchweg positives Bild. Die Einkaufsmanagerindizes für das verarbeitende und das nicht-verarbeitende Gewerbe steigen wieder – letzterer sogar im Bereich über 60 Punkten. Die Stimmung der Konsumenten bessert sich ebenfalls – hier zeigen die gesunkenen Benzinpreise und die ordentlichen Arbeitsmarktdaten ihre Wirkung. Vom Einzelhandel kommen ebenso gute Nachrichten wie von der Industrie und vom Arbeitsmarkt. Mit einem Beschäftigungsaufbau um insgesamt 2,2 Millionen Personen im Jahr 2004 – durchschnittlich 185.000 Personen pro Monat – kann sich die Entwicklung am Arbeitsmarkt durchaus sehen lassen. Sorgen machen allein das anhaltend hohe Leistungsbilanzdefizit und das Haushaltsdefizit. Letzteres könnte durch die aktuellen Rentenreformpläne der Regierung Bush sogar noch ausgeweitet werden, da die teilweise Privatisierung der gesetzlichen Rente voll zulasten der Rentenversicherung gehen soll. Da beide Probleme jedoch erst mittelfristig Auswirkungen auf das Wachstum haben dürften, rechnen wir für die kommenden Quartale mit einer anhaltend kräftigen konjunkturellen Entwicklung.

8. Die Verbraucherpreise in den USA gingen im Dezember überraschend um 0,1 % im Monatsvergleich zurück und der Kerninflationstrend des CPI zeigt sich mit 2,2 % ruhig. Für die Geldpolitik haben die letzten Inflationsdaten keine großen Implikationen. Die Daten sind Balsam für die geldpolitischen Falken, da sie anzeigen, dass sich der Inflationsdruck nicht verschärft: Die Kerninflationsrate des Güterpreisindex lag mit fast –1 % unter dem Zwölfmonatstrend von 0,6 %. Die Daten geben aber auch den „Tauben“ – sofern sich von diesen noch welche aktuell im FOMC befinden – genügend Gründe nervös zu werden, da sich die Inflation offensichtlich nicht wieder auf die Tiefstände von vor einem Jahr zurück bewegt. Die Kerninflationsrate des Dienstleistungspreisindex lag bei über 2 %.

9. Der Kerninflationstrend sollte weiter ruhig bleiben: Denn auf dem Arbeitsmarkt herrscht noch ein Überschussangebot und von signifikantem Lohndruck ist daher bislang nicht wirklich etwas zu sehen. Zudem sind die Inflationserwartungen der Haushalte sind relativ stabil und die Preisaufschläge der Unternehmen auf die Lohnkosten sind relativ hoch. Historisch gesehen ist eine Korrektur dieser Aufschläge nach unten vor allem über ein Abflauen des Preisdrucks – und nicht in erster Linie über ein Anziehen der Lohnstückkosten – zu erwarten (siehe Grafik). Solange die Inflationserwartungen stabil bleiben, sollten aus der Abwertung des US-Dollars und den hohen Ölpreise keine persistenten Gefahren für die Inflation entstehen. Der ruhige Kerninflationstrend wird dadurch gestützt, dass das Produktivitätswachstum weiter relativ hoch bleiben wird, auch wenn hier eine Verlangsamung des Produktivitätswachstums zu erwarten ist.

Der Zinsausblick

10. Wir erwarten entgegen Marktspekulationen über eine mögliche Pause im Zinserhöhungszyklus auch im März eine Zinserhöhung um 25 Basispunkte auf ein Niveau von dann 2,75 %. Allerdings sollte sich spätestens im Sommer das FOMC in einer tiefen Diskussion darüber befinden, wo das Leitzinsniveau liegt, das mit Preisniveaustabilität einher geht. Spannend wird in diesem Zusammenhang sein, wann das FOMC sich dazu hinreißen lassen wird, die Satzteile „measured“ und „policy accomodation“ aus dem Statement zum Zinsentscheid zu nehmen. Denn um zu beurteilen, ob eine Geldpolitik expansiv ist, braucht man eine Benchmark in Form eines geldpolitisch neutralen Zinses. Über dessen Höhe mochte sich das FOMC bislang nicht explizit äußern, nicht zuletzt auch deswegen, weil kein offizielles Inflationsziel der Notenbank existiert. Diese Inkonsistenz im Statement sollte im weiteren Verlauf des Zinserhöhungszyklus beseitigt werden. Wir sehen den geldpolitisch neutralen Leitzins Ende 2006 bei rund 4,50 %.

Quelle: DekaBank

Die DekaBank ist im Jahr 1999 aus der Fusion von Deutsche Girozentrale - Deutsche Kommunalbank- und DekaBank GmbH hervorgegangen. Die Gesellschaft ist als Zentralinstitut der deutschen Sparkassenorganisation im Investmentfondsgeschäft aktiv. Mit einem Fondsvolumen von rund 130 Mrd. Euro gehört die DekaBank zu den größten Finanzdienstleistern Deutschlands. Im Publikumsfondsgeschäft hält der DekaBank-Konzern einen Marktanteil von etwa 20 Prozent.