China: Ein Blick über die Turbulenzen hinaus

Nach der Hundertjahrfeier der Kommunistischen Partei Chinas am 1. Juli wurde der Großteil der strengeren Vorschriften eingeführt, die wegen dieses Jahrestags zuvor zurückgehalten worden waren. Das prekäre Absacken chinesischer Titel begann mit einer Untersuchung gegen Didi nach dem überstürzten Börsengang (IPO) des Unternehmens, der nach Ansicht vieler Kommentatoren trotz der Warnungen seitens der Regierung stattfand. Die Panikverkäufe erreichten mit dem Totalverbot und der erzwungenen Verstaatlichung der chinesischen Nachhilfebranche im Juli ihren Höhepunkt. Obwohl viele Marktteilnehmer mit einer wesentlich strengeren Regulierung des Nachhilfeunterrichts an Wochenenden und Feiertagen gerechnet hatten, waren nur wenige davon ausgegangen, dass es zu einem stark überwachten Verbot durch die Einführung eines gemeinnützigen Modells kommen würde. Dieses sogenannte «Black Swan»-Ereignis führte zu einer Panikreaktion im Internetsektor, im Gesundheitswesen und im Sektor für zyklische Konsumgüter, da die Anleger befürchteten, dass diese Bereiche als Nächstes ins Visier einer härteren Regulierungspolitik geraten könnten.

Im August wurde die Richtung der chinesischen Politik deutlicher, als Präsident Xi die «Vermögensumverteilung für allgemeinen Wohlstand» betonte, was eine Rotation aus Sektoren mit politischem Gegenwind, wie Internet, Luxusgüter und Immobilien, hin zu Sektoren mit politischem Rückenwind, wie der Wertschöpfungskette von Elektrofahrzeugen, der Halbleitertechnologie und der High-End-Fertigung, führte. Für zusätzlichen Druck an den Aktienmärkten sorgte im September das verlagerte Augenmerk auf den 60 Billionen US-Dollar schweren chinesischen Immobilienmarkt, da Evergrandes potenzieller Zahlungsausfall Bedenken hinsichtlich des systemischen Risikos aufkommen ließ. Einige Medien bezeichneten dies sogar als «Lehman-Moment». Exakt in dem Moment, als es schien, es könnte nicht mehr schlimmer werden, kam es zum Ende des dritten Quartals in mehr als der Hälfte der chinesischen Provinzen zu großflächigen Stromausfällen, was wiederum die BIP-Wachstumsaussichten für das vierte Quartal zusätzlich dämpfte.

Es sei daran erinnert, dass viele der politischen Maßnahmen, wie die Bekämpfung von Monopolen, die Regulierung des Immobiliensektors oder die «drei roten Linien» bereits im vierten Quartal 2020 vorgeschlagen worden waren. Die Dauer, Intensität, sowie Umfang und Geschwindigkeit dieser Entwicklungen zusammengenommen, sind in der jüngeren Geschichte jedoch beispiellos. Die Unvorhersehbarkeit der Regulierungen hat viele globale Anleger erschreckt: Die chinesischen Investmentfonds hatten China im dritten Quartal untergewichtet, und die Wertentwicklung chinesischer Aktien blieb trotz einer höheren Wachstumsrate um etwa 30 % hinter vergleichbaren Aktien aus den USA zurück.

Das Dilemma – den Kuchen wachsen lassen oder ihn verteilen?

Aus chinesischer Binnensicht lässt ein Wachstum von 12,7 % für das erste Halbjahr 2021, vor dem Hintergrund des Jahresziels von 6 % betrachtet, viel Spielraum für ein deutlich langsameres zweites Halbjahr. Nach unserer Einschätzung wird die dringlichere Aufgabe der Regulierungsbehörden die Steuerung für das Jahr 2022 und die Notwendigkeit eines fortgesetzten Wachstums sein.

Das Wachstum Chinas riesiger Bevölkerung, das einst die weltweit am schnellsten expandierende Volkswirtschaft befeuerte, verlangsamt sich – und das Durchschnittsalter steigt. Während sich das jährliche Bevölkerungswachstum auf 0,5 % abschwächte, deutet die Volkszählung 2020 darauf hin, dass sich der Anteil der älteren Bevölkerung in den vergangenen zehn Jahren verdoppelt hat, was das ohnehin schon defizitäre Rentensystem Chinas zusätzlich belastet. Die Regulierungsbehörden reagierten schnell mit der Abschaffung ihrer jahrzehntelangen Ein-Kind-Politik, nur um festzustellen, dass selbst eine Politik eines zweiten oder dritten Kindes oder einer unbegrenzten Kinderzahl nicht ausreicht, um mehr Geburten zu fördern.

Folglich wurde eine zweite Maßnahme eingeführt, die darin besteht, alle möglichen Hindernisse für Geburten zu beseitigen. Insbesondere wurden folgende drei Sektoren ins Visier genommen: Bildung, Wohnen und das Gesundheitswesen, da diese Bereiche als die stärkste Belastung für das Haushaltseinkommen und das Wohlergehen gelten. An vorderster Front stand dabei das harte Vorgehen gegen die private Nachhilfebranche, da dieser Posten im Falle eines K12-Schülers (Kindergarten bis 12. Klasse) in China bislang bis zur Hälfte des verfügbaren Einkommens einer weniger wohlhabenden Familie ausmachte. Damit einher geht der Wunsch, die ständig steigenden Preise für Wohnimmobilien einzudämmen, da Immobilien in China über 60 % des Haushaltsvermögens binden. Eine Abkühlung der Immobilientransaktionen, gepaart mit einer strengen Beschränkung der Verschuldung von Bauträgern, hatte auch die Evergrande-Episode bis in den September erahnen lassen. Schließlich haben die Behörden die nationale Arzneimittelbeschaffung auf medizinische Geräte ausgeweitet. Dies, verbunden mit einer Preisreform für Gesundheitsdienstleistungen, erschütterte die private Klinikbranche.

Angesichts eines Bevölkerungsproblems und eines Wachstumsengpasses verlagerten die staatlichen Stellen den Fokus unweigerlich vom Wachstum des „Kuchens“ auf dessen Verteilung. Eine Konjunkturabschwächung wird die Unterprivilegierten härter treffen als die Wohlhabenden, doch den Schlüssel zur sozialen Stabilität liefern die weniger Wohlhabenden auf der untersten Stufe der Pyramide. Daher wurde die Ideologie des «Wohlstands für alle» aus dem Buch «Das Kapital» bemüht, der vormals bis zum Jahr 2050 erreicht werden sollte, um den steigenden Anforderungen an das soziale Sicherungsnetz gerecht zu werden. Diese Aussage wurde als weit links interpretiert, da die weltweiten Anleger sich eher auf die Formulierung «für alle» als auf die Komponente «Wohlstand» der Aussage fokussierten. Auch die Unternehmen reagierten umgehend, und Internetplattformen mit hoher Marktkapitalisierung wie Tencent, Meituan und PDD befürworteten unisono ein derartiges Anliegen, indem sie milliardenschwere allgemeine Wohlstandsfonds auflegten oder ihre Unternehmensstrategie neu ausrichteten, um ihre soziale Verantwortung zu stärken.

Ein Blick über die Turbulenzen hinaus

Derart drastische Maßnahmen haben nicht nur der Börsenstimmung geschadet, sondern auch Unternehmen und Lebensgrundlagen beeinträchtigt. Hunderttausende von Arbeitsplätzen in der Nachhilfebranche verschwanden über Nacht, lebenslange Ersparnisse, die in Wohnimmobilien gebunden sind, verloren an Wert und medizinische Ressourcen wurden knapp, da die Beschaffung zu Niedrigpreisen die Knappheit verschärfte. Die rigorose Haltung der Zentralregierung hat darüber hinaus zu einer rücksichtslosen Umsetzung der Politik auf lokaler Ebene geführt. Die jüngsten Stromausfälle, die darauf abzielten, die energieintensive Produktion zu drosseln, breiteten sich auf die Stromnutzung der Privathaushalte aus. Die Makrozahlen waren ebenfalls ungünstig, da das Wachstum der Einzelhandelsumsätze im August auf ein Einjahrestief von 2,5 % fiel und der Einkaufsmanagerindex für das verarbeitende Gewerbe im September zum ersten Mal seit dem Ausbruch von Covid-19 zurückging.

Festlandchina wartet sehnsüchtig auf eine Liquiditätsspritze, mit der die sich abschwächende Wirtschaft unterstützt werden soll. Obwohl es noch zu früh ist, eine Umkehr des harten Durchgreifens zu erhoffen, haben die Regulierungsbehörden ein Sicherheitsnetz angelegt, um die Wirtschaftstätigkeit abzusichern. Da das vierte Quartal traditionell eine Hochsaison für die Produktion und den Privatkonsum darstellt, könnte es für die Regulierungsstellen zu kostspielig sein, eine derartige günstige Saisonalität in einen makroökonomisch schwergewichtigen Kalender einzubeziehen, insbesondere vor einer wichtigen politischen Phase im ersten Quartal 2022.

Wir sind davon überzeugt, dass Investitionen in diesem Umfeld einen veränderten Fokus erfordern. Wir richten unsere Aufmerksamkeit auf die Sektoren mit politischem Rückenwind, die von den staatlichen Stellen als langfristige Marktführer eingestuft werden. «Umstrukturierung» wurde zum Schlüsselwort für die chinesische politische Agenda, um die Abhängigkeit von Arbeitskräften und importierten Technologien zu vermindern und die etablierten Unternehmen in einer digitalen Welt 4.0 zu überholen. China verfügte über einen Vorsprung bei Technologien zur Treibhausgasreduzierung. Wir sind der Auffassung, dass die «grüne» Entwicklung und die Dekarbonisierung große Nutznießer einer sich ändernden politischen Agenda sein werden. Wir haben daher mit größeren Positionen in der Wertschöpfungskette von Elektrofahrzeugen und der Digitalisierung von Unternehmen in Bereiche mit politischem Rückenwind investiert.