Akzente setzen mit Satelliten!

Die Zeiten für Anleger haben sich geändert. Während in den 80er und 90er Jahren über längere Zeiträume in vielen Aktien- und Rentenmärkten zweistellige Renditen erzielt wurden, sollte man zukünftig wohl nur mit einstelligen Erträgen rechnen.

Die Gründe für diese veränderte Situation sind vielfältig, einer der wichtigsten Faktoren ist jedoch der Inflationsrückgang. Dies illustriert eine einfache Überlegung zum Rentenmarkt. Zerlegt man die Rentenmarkt-Performance in die drei idealtypischen Komponenten reale Verzinsung, Risikoprämie gegenüber Geldmarkt sowie Inflation, so wirkt ein Rückgang der Inflation - wenn die beiden ersten Komponenten konstant gehalten werden - in zweierlei Weise auf die Rentenmarktperformance: Ein höheres durchschnittliches Inflationsniveau führt zu einer entsprechend höheren nominalen Verzinsung. Vergleichen wir hierzu die durchschnittliche Inflation der 80er und 90er Jahre von 3,7% mit der heutigen von 1,3% (Anfang 2000), so ergibt sich ein Unterschied von 2,4 Prozentpunkten. Hinzu kommt der "Einmaleffekt" durch den Inflationsniveau-Rückgang von 10,5% Prozent Anfang der 80er Jahre auf 1,3% Anfang 2000: Bei einer unterstellten Rentenmarkt-Duration von 5 Jahren resultiert eine Zusatzperformance von ca. 1,8% p.a. bezogen auf einen Zeitraum von 20 Jahren in den entsprechenden Rentenindizes. Diese beiden Effekte summieren sich auf 4,2% p.a. und erklären damit einen Großteil der hohen nominalen Rentenmarktperformance von 9,6% p.a. (gemessen an 10jährigen Staatsanleihen) in den 80er und 90er Jahren. Ein ähnliches Phänomen war an den Aktienmärkten zu beobachten.

Mit einem weiteren Rückgang der Inflationsniveaus ist nicht mehr zu rechnen. Interpretiert als nach vorne gerichtete Abschätzung der Performancemöglichkeiten - sofern für die betrachteten Märkte eine faire Bewertung unterstellt werden kann - ergeben sich für die "langfristigen Ertragspotentiale", je nach den weiteren getroffenen Annahmen beispielsweise bezüglich der realen Komponenten, Größenordnungen von ca. 4,0% bis 5,5% für Staatsanleihen- Rentenmarktindizes und ca. 6,0% bis 8,5% für Aktienmärkte. Muss bzw. will ein Anleger einen bestimmten nominalen Ertrag erzielen, hat sich somit seine Situation im Vergleich zu den vergangenen zwei Dekaden deutlich verschlechtert. Es ist daher heute wichtiger denn je, die Investmentstrategie optimal auf die Anlageziele abzustimmen, um eventuell verborgene Effizienzpotentiale zu erschließen. Während in den vorherigen Studien dieser Reihe erst die langfristigen Renditeerwartungen für Aktien und Anleihen untersucht und mittels einer Monte-Carlo-Simulation deren erwarteter Ertrag mit ihren (historischen) Risikoprofilen für unterschiedliche Aktien-Anleihen-Quoten zusammengefügt und in die Zukunft fortgeschrieben wurden, werden diese "Kerninvestments" ("Core") jetzt um "Satelliten" ergänzt. Motivation ist die Suche nach höheren Erträgen bei gleichem oder sogar niedrigerem Risiko für das Gesamtportfolio aus Sicht einer längerfristigen Investition. Gerade Investmentprofis bedienen sich dieser erweiteren Assetklasse und sprechen oft von einer "Core-Satellite-Strategie": Um das Herzstück ("Core") der Anlage, zu der im klassischen Fall Blue Chips und Staatsanleihen aus den Industriestaaten gehören, kreisen zur Effizienzsteigerung die "Satelliten" - spezielle Marktsegmente, die i.d.R. durch eine höhere Volatilität und höhere Performanceerwartungen gekennzeichnet sind. Als Ausgangspunkt dient ein Investor, der seine zukünftigen Verpflichtungen in Euro und als Ausgangsportfolio ein Kerninvestment ("Core") in Euroland Staatsanleihen und europäischen Aktien hat. Für diesen ergeben sich bei einem angenommenen langfristigen Ertragspotential für Rentenanlagen von 5,0% p.a. und 7,5% für Aktien bei historischen Risikoparametern und der verwendeten Modellierungstechnik die Investitionsmöglichkeiten für einen Zeitraum von 10 Jahren. Je nach Risikoneigung bzw. -tragfähigkeit und anvisierter Zielrendite wird sich der Investor für eine der Vermögenskombinationen entscheiden.

Effizienzverbesserungen...

Welche Effizienzverbesserungen können sich durch die Anlage in weitere Vermögensanlagen ergeben? Als mögliche Beimischung kommen eine Vielzahl von Assetklassen in Betracht, angefangen von weltweiten Blue Chips und Staatsanleihen bis hin zu Hedge-Fonds. Wichtig für eine Verbesserung der Risiko-Ertrags-Charakteristik des Gesamtportfolios ist dabei vor allem eine günstige Ertragsaussicht in Kombination mit einer attraktiven Korrelations-Konstellation für die beigemischte Vermögensklasse. Die Korrelation ist dabei ein statistisches Maß für den Gleichlauf zwischen der Performance zweier Portfolios bzw. Assetklassen. Je geringer dieser Gleichlauf ist, desto größer ist der Diversifikationseffekt.

... durch Satelliten.

Betrachten wir im Folgenden exemplarisch die Konsequenzen der Ergänzung des Kernportfolios durch die Assetklassen

– osteuropäische Aktien,

– asiatische Aktien,

– Anleihen aus Emerging Markets.

Für die Berechnungen setzen wir einen Performanceerwartungswert von jeweils 9% fest. Dies ist freilich eine zu diskutierende Größe.

Als Risikokenngrößen verwenden wir die historischen Werte für die jeweiligen (ungehedgten) Assetklassen. Ausgangspunkt der Beimischungen ist ein gemischtes Portfolio mit 70 % Aktien und 30 % Renten sowie ein gemischtes Portfolio mit 30 % Aktien und 70 % Renten. Unter der verwendeten Modellierungstechnik suchen wir eine Portfoliomischung, die das gleiche Risiko (gemessen an der Volatilität) bei verbessertem Ertrag aufweist. Aufgrund der immer verbleibenden Modellierungsrisiken wird die maximale Beimischung auf 10 % beschränkt. Unter Zugrundelegung der getroffen Annahmen kann durch eine Beimischung der betrachteten Assetklassen im Vergleich zu den Referenzportfolios eine Verbesserung der erwarteten Performance um bis zu ca. 50 Basispunkten p.a. bei gleichem Risiko erzielt werden.

Summa Oeconomica.

Zwar sind die in die Berechnungen einfließenden Annahmen für das konkrete Resultat von beträchtlicher Bedeutung. Das Grundergebnis ist jedoch bemerkenswert robust:

– Die moderate Beimischung von Vermögensklassen mit geringer Korrelation und attraktivem Ertragspotential zum Kerninvestment kann die Risiko-Ertrags- Charakteristik des Gesamtportfolios verbessern.

– In Zeiten niedriger erwarteter nominaler Erträge kann eine entsprechende Beimischung zur besseren Anlagezielerreichung beitragen.

– Die Beimischung so genannter "Satelliten", wie es in dieser Studie beispielhaft mit Aktien aus den Emerging Markets Osteuropas und Asiens sowie mit aus Emerging Markets-Anleihen simuliert wurde, kann im Portfolio Akzente bei Ertrags(steigerung) und Risiko(reduzierung) setzen.

– Bleibt natürlich zu betonen, dass es sich bei den hier getätigten Überlegungen um eine Simulation handelt. Es gilt das alte Tucholsky- Wort: "Eine Prognose ist immer dann schwierig, wenn es sich dabei um die Zukunft handelt."

Quelle: dit