STRATEGY: Rekordgewinn – der größte Bitcoin-Halter kauft kaum noch zu

Strategy weist mit 20,91 Mrd. USD den höchsten Betriebsgewinn seiner Geschichte aus und verdankt ihn allein dem gestiegenen Bitcoin-Kurs. Aussagekräftiger ist, wohin das frische Kapital fließt: Der größte Teil dient der Stabilisierung der Vorzugsaktie STRC, nur wenig geht in neue Bitcoin.

Im Software-Geschäft mit KI-gestützter Unternehmensanalyse sinkt der Umsatz gegenüber dem Vorjahresquartal um 3 % auf 125,4 Mio. USD. Damit verfehlt Strategy die durchschnittliche Analystenschätzung von 0,13 Mrd. USD knapp. Hinter dem Rückgang steht ein Umbau: Die Abo-Erlöse steigen von 46,0 auf 68,6 Mio. USD, während Lizenzverkäufe und Wartung deutlich schrumpfen. Die Bruttomarge verbessert sich leicht von 70 % auf 71 %.

Der Betriebsgewinn springt von 3,89 Mrd. USD auf 20,91 Mrd. USD. Der Nettogewinn steigt von 2,79 Mrd. USD auf 19,53 Mrd. USD, während das verwässerte GAAP-EPS von 8,42 USD auf 44,75 USD zulegt. Damit liegt das EPS mehr als doppelt so hoch wie der üblicherweise auf bereinigter Basis erfasste Konsens von 20,19 USD. Bei einem Gewinn, der fast vollständig vom Bitcoin-Preis zum Stichtag abhängt, ist dieser Vergleich allerdings wenig aussagekräftig.

Denn der gesamte Betriebsgewinn stammt aus einem Buchgewinn auf die Bitcoin-Bestände von 20,91 Mrd. USD. Ohne diesen Effekt wäre das operative Ergebnis leicht negativ ausgefallen. Wie schnell das Bild kippt, zeigt die Neunmonatsrechnung: Nach hohen Bewertungsverlusten im ersten Halbjahr steht seit Januar ein Nettoverlust von 1,23 Mrd. USD zu Buche, je Aktie minus 6,27 USD. Gleichzeitig verdreifacht sich die Last der Vorzugsdividenden auf 419,6 Mio. USD im Quartal, ein Vielfaches des Bruttogewinns aus dem Software-Geschäft. Über die Leistung des Managements verrät die Gewinnrechnung deshalb wenig; sie spiegelt den Bitcoin-Preis am Quartalsende.

Das frische Kapital rettet die Vorzugsaktie

Aus dem Verkauf eigener Stammaktien nimmt Strategy im Quartal netto 5,41 Mrd. USD ein, investiert davon aber nur 588 Mio. USD in 7.218 neue Bitcoin. Zugleich verkauft der Konzern 5.552 Bitcoin, um Vorzugsdividenden und Rückkäufe der Vorzugsaktie STRC zu bezahlen. Seit Jahresbeginn kauft Strategy STRC-Papiere für rund 2,04 Mrd. USD zurück, im Schnitt unter dem Nennwert von 100 USD. Den Dividendensatz hält der Konzern bei 12 %. Die USD-Bestände wachsen auf 5,07 Mrd. USD und decken laut Unternehmen die Dividenden- und Zinszahlungen für 3,4 Jahre.

Vorstandschef Phong Le spricht offen davon, STRC wieder gesund zu machen. Die Wortwahl verrät, dass das Papier unter Druck stand. Wenn ein Unternehmen, dessen Geschäftsmodell der Kauf von Bitcoin ist, Bitcoin verkauft, um die eigenen Vorzugsaktionäre zu bedienen, sagt das viel über den Preis dieser Finanzierung.

Das schlägt auf die Kennzahl durch, an der Strategy sich selbst misst. Zwar wächst der Bestand seit Jahresbeginn um 26 % auf 848.517 Bitcoin, doch die Bitcoin Yield, also die Veränderung des Bitcoin-Bestands je verwässerter Aktie, liegt bei minus 3,7 %. Die Ausgabe neuer Aktien verwässert die Altaktionäre derzeit schneller, als Bitcoin hinzukommen.

Umsatz und Ergebnis je Aktie im Quartalsverlauf inkl. Analystenschätzungen. (Quelle: Unternehmensangaben)

Ausblick

Der weitere Verlauf hängt fast ausschließlich am Bitcoin-Kurs. Bei 81.200 USD je Bitcoin liegt der Marktwert des Bestands mit 68,90 Mrd. USD nur moderat über den Anschaffungskosten von 64,02 Mrd. USD. Jeder Kursrückgang schlägt unmittelbar als Bewertungsverlust durch; der Puffer ist schmal. Gründer Michael Saylor gibt sich dennoch betont zuversichtlich: "Wir stehen am Anfang des nächsten Bitcoin-Bullenmarkts." Als Beleg verweist er unter anderem auf einen Bitcoin-Kurs 21 % über dem 200-Wochen-Durchschnitt.

Im Software-Geschäft rutscht die Wachstumsrate nach plus 6,9 % im zweiten Quartal ins Minus. Der Umstieg auf Abos kostet vorerst Umsatz. Hinzu kommt ein Wechsel an der Finanzspitze: CFO Andrew Kang scheidet Anfang November aus; ab Januar 2027 übernimmt Reza Virasteh. Gerade bei einem Konzern, dessen Kerngeschäft inzwischen die Kapitalbeschaffung ist, fällt dieser Abgang in eine heikle Phase.

Kennzahlen im Überblick

*e = erwartet (Analystenkonsens, bei US-Unternehmen auf Non-GAAP-Basis); Ist-Jahr 2025 bereinigt (Summe der Quartale)

Fazit: Die Stammaktionäre verlieren seit Jahresbeginn je Aktie an Bitcoin, wie die Bitcoin Yield von minus 3,7 % zeigt. Der Rekordgewinn von 19,53 Mrd. USD spiegelt dagegen den Bitcoin-Kurs am Quartalsende. Für mehr Stabilität sprechen die USD-Bestände von 5,07 Mrd. USD und das wachsende Abo-Geschäft. Dem stehen der knapp verfehlte Umsatzkonsens, Vorzugsdividenden von 419,6 Mio. USD im Quartal und ein Kapitalfluss gegenüber, der eher die STRC-Struktur repariert als den Bitcoin-Bestand mehrt. Ein klassisches KGV hilft bei dieser Gewinnstruktur kaum weiter. Die Aktie bleibt ein Hebel auf den Bitcoin-Preis, inzwischen allerdings zu spürbar höheren Kosten.

Dieser Beitrag ist unter Einsatz Künstlicher Intelligenz entstanden.