Schroders - Aktueller Marktkommentar

Wie erwartet hat die EZB letzte Woche die Zinsrate gesenkt, obwohl diese Senkung um 25 Basispunkte die Märkte noch unbefriedigt lässt. Duisenberg, der Präsident der EZB, begründet die Entscheidung mit einer entscheidenden Abwertung im erwarteten BIP-Wachstum von nur 1% in diesem Jahr im Vergleich zu 1,6% im letzten Jahr. Er sagte außerdem, dass die Bank "zur entscheidenden und zeitlich angebrachten Handlung in der Zukunft bereit ist". Dies deutet darauf hin, dass weitere Kürzungen bevorstehen. Unsere monetären Bedingungsindikatoren suggerieren, dass die Geldpolitik noch immer enger ist, als zur Zeit der letzten Zinskürzung im Dezember, weil der Euro um 5,5% angezogen hat. Wir erwarten, dass die Zinsen um 2% in den nächsten Monaten gesenkt werden, eine weitere Kürzung um 50 BP, mit einem gewissen Risiko, dass es geringer ausfällt. Die Bank of England hat die Zinsen nicht verändert und die Schweizer Nationalbank senkte sie um 50 BP auf 0,25%.

Standpunkt: Geopolitisches Risiko vs strukturelle Ungleichgewichte

Wo sich die Weltwirtschaft befindet, hängt zu einem großen Teil davon ab, wo die Ursache für die Trägheit des Wirtschaftswachstum in den USA gesehen wird. Optimisten führen sie auf die Ungewissheit, hervorgerufen durch einen möglichen Krieg, zurück. Pessimisten rufen uns die Ungleichgewichte in der Wirtschaft in Erinnerung. Alan Greenspan und die Federal Reserve tendieren eher zum Erstgenannten. Die entscheidenden Fragen sind (a) zu welchem Ausmaß kann die momentane Schwäche wirklich auf die Kriegsängste zurückgeführt werden, (b) wird die Unsicherheit gemeinsam mit Saddam verschwinden, und (c) zu welchem Preis?

Der gleichzeitige Rückgang des Konsumentenvertrauens auf der ganzen Welt zeigt an, dass der Krieg und Terrorismus die Köpfe der Konsumenten dominiert. Das Conference Board führte den drastischen Rückgang ihrer Messzahl für das Konsumentenvertrauen auch auf den "trüben Arbeits- und Finanzmarkt und die steigenden Treibstoffkosten" zurück. Ein Teil dessen kann auch auf das Konto der Kriegsängste geschrieben werden. Was immer auch der Grund ist, der zweite Punkt kann jetzt in Inflationsindizes erkannt werden und verringert die Kaufkraft der Konsumenten.

Auf der Unternehmensseite ist das Bild etwas gemischter, weil Unternehmen ihre Ausgaben schon seit einiger Zeit reduziert haben, während die Einkaufsmanagerindizes über 50 in den USA und der Eurozone gestiegen sind. Einzelberichte suggerieren, dass Firmen ihre Investitionen zurückhalten, bis die Aussichten etwas klarer werden, aber die Schwäche auf diesem Gebiet der Ausgaben kann auch durch die niedrige Kapazitätenauslastung und Rentabilität in der Industrie erklärt werden. Es gab eine Verbesserung bei den Bestellungen für langlebige Güter, aber der Investitionsaufwand ist eine Variabel eines späteren Zyklusses und es kann von ihr nicht erwartet werden, dass sie jetzt an Geschwindigkeit zunimmt. Die Bilanzen und DB Pensionsfonds sind zwei Gebiete, die eine größere Nachfrage an Unternehmensgeldern haben.

Ein weiterer Grund dafür, skeptisch zu sein, einen großen Teil der Wirtschaftsschwäche auf die Irakkrise zurückzuführen, basiert auf unserer eigenen Analyse von letztem Jahr. Wir vertraten die Meinung, dass die größte Bedrohung eines Double-dips gegen Ende 2002 bis hinein ins Jahr 2003 zum Großteil daran lag, dass der geldpolitische Stimulus und der Aufschwung vom Inventurzyklus abklingen würde. Dies war die Ansicht unserer geldpolitischen Bedingungsindikatoren, und ergab sich wie vorhergesagt. Diese Ansicht hat sich seitdem nicht geändert, außer, dass es vor kurzem weitere Zinskürzungen von der Zentralbank gab.

Im Überblick befinden wir uns eher im pessimistischen Lager, weil sich die Nachwirkungen der Blase auf die US-amerikanische Wirtschaft erst völlig auflösen müssen. Ein glaubhaftes Szenario wäre mit einem Krieg im Irak, einem neuen Regime, fallenden Ölpreisen und steigendem Vertrauen. Nach einem Aufschwung läuft die Erholung aber aus, weil die Nachfrage des privaten Sektors zögerlich wird.

Die zweite Frage, ob wir ein Ende der Unsicherheit erleben werden, ist eine geo-politische. Die spezifizierte Absicht von den USA ist es, das Regime im Irak auszuwechseln, und (nicht offiziell verlautbart) die dominierende Kraft im Nahen Osten zu werden. Zusätzlich haben Bush und Blair gesagt, dass sie nach dem Irak nicht aufhören werden, sondern heben Nordkorea als nächstes Gebiet in der Mittellinie des Bösen hervor, um das man sich kümmern muss. Der Iran steht auch auf der Liste. Dies klingt nicht nach einem Rezept für ein Ende der Unsicherheit.

Am Schluss steht nun die Kostenfrage. Donald Rumsfeld hat seine Versuche aufgegeben die Kosten eines Krieges, "eine offensichtlich nicht sehr sinnvolle Betätigung", zu schätzen. Nicht davon abgeschreckt ist der akademische Volkswirt William Nordhaus von der Universität Yale und schätzt die Kosten eines beabsichtigten Krieges gegen den Irak zwischen 50 und 140 Mrd. US-Dollar, und addiert die möglichen Kosten für die Erhaltung des Friedens und der Besetzung (75 bis 500 Mrd. $), und für den Wiederaufbau und der Einführung einer Demokratie (30 bis 105 Mrd. $). Zusammenfassend ist es nicht schwierig Gesamtkosten zwischen 155 und 745 Mrd. $ zu erreichen. Die große Spanne zwischen den beiden Werten ist ein Zeichen für den hohen Grad an Unsicherheit, aber wie auch immer es ausgehen wird, die Kosten werden hauptsächlich vom US-amerikanischen Anleihemarkt getragen werden, weil Bush aufgrund der schwachen Wirtschaft die Steuern nicht erhöhen wird und eine Wahl in 2004 zu gewinnen hat.

Angesichts des massiven Rückgangs der Finanzen der US-Regierung kommen natürlich Fragen bezüglich der Finanzierung und der Zinsraten auf. Während die private Nachfrage nach Kapital auf einem sehr niedrigen Stand ist, stellt dies kein Problem für die Finanzmärkte dar. Die USA hat außerdem von der Größe der asiatischen Zentralbanken profitiert, die Großkäufer von US-Banknoten geworden sind. Dies wird als Wechselkursprotektionismus bezeichnet - der Gewohnheit die Währung auf einem niedrigen Niveau festzulegen, um konkurrenzfähig zu bleiben - und dies kommt momentan den USA und Asien zugute. Europa muss nun aber erst aufwachen, um die Auswirkungen dessen zu erkennen (z. B.: ein starker Euro, schwächeres Wachstum und eine gestiegene Wahrscheinlichkeit einer Deflation).

Der Wechselkursprotektionismus könnte noch eine Weile andauern (aus China gibt es noch keine Anzeichen, dass sie den Remnimbi neu bewerten möchten) und trägt dazu bei, die Abwärtsbewegung des US-Dollars zu dämmen und das Budgetdefizit zu finanzieren. Die Krise tritt jedoch ein, wenn der Unternehmenssektor in den USA seine Bilanzen wiederaufgebaut hat und wieder investieren möchte. Dann werden die gestiegene Nachfrage für privates Kapital und das große Defizit des öffentlichen Sektors aufeinanderprallen und zu höheren Anleiheerträgen führen. Der Gewinner wird die Regierung sein, und private Aktivitäten werden hinausgedrängt werden, da die Zinsen steigen werden. Aber diese Geschichte ist für 2004 und nicht für 2003 bestimmt.

Quelle: Schroders